聚焦血液制品主业，新浆站、新产品打开成长空间

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1生物医药Ⅲ博雅生物（300294.SZ）买入-B(首次)聚焦血液制品主业，新浆站、新产品打开成长空间2024 年 6 月 7 日公司研究/深度分析公司近一年市场表现市场数据：2024 年 6 月 6 日收盘价（元）：33.03总股本（亿股）：5.04流通股本（亿股）：4.26流通市值（亿元）：140.69基础数据：2024 年 3 月 31 日每股净资产（元）：14.82每股资本公积（元）：8.06每股未分配利润（元）：5.26资料来源：最闻分析师：魏赟执业登记编码：S0760522030005邮箱：weiyun@sxzq.com投资要点：非血液制品业务逐步剥离，血液制品业务业绩稳步增长。公司是血液制品产品较为齐全的企业，有 9 大类血液制品品种，包括白蛋白、静丙、纤维蛋白原等。2021 年华润医药通过收购高特佳持有的公司股权成为控股股东，华润医药持有公司 29.3%的股权，并受托行使高特佳集团 11.3%的表决权，合计拥有 40.6%的表决权，国务院国资委为最终实控人。2023 年 9 月，公司剥离广东复大及天安药业，新百药业或将在合适时机剥离，从而进一步聚焦血液制品业务。2020 年~2023 年，公司血液制品板块收入从 8.9 亿元增长到 14.6 亿元，CAGR17.8%，净利润从 3.3 亿元提升到 5.4 亿元，CAGR 18.1%。吨浆盈利能力优秀，静丙、白蛋白需求仍有增长，PCC、Ⅷ因子等凝血因子类产品优势突出，高浓度静丙等新产品将陆续上市。2023 年，公司主要品种静丙、白蛋白、纤维蛋白原收入分别为 4.5 亿元（15.5%）、4.4 亿元（+4.3%）、4.2 亿元（-3.2%）。公司血液制品吨浆盈利优秀，吨浆收入从 2020 年的 236.3万元/吨提升到 2023 年的 312.7 万元/吨，吨浆利润从 2020 年的 45.1 万元/吨提升到 2023 年的 116.0 万元/吨。2023 年公司人血白蛋白、静丙市占率分别为 1.4%、5.0%，受疫情中血液制品市场教育程度提升的拉动，国内静丙、白蛋白仍有较大的增长空间。公司凝血因子类优势突出，2023 年在国内纤维蛋白原、PCC、Ⅷ因子批签发份额分别达到 24.8%、16.5%、10.1%，随着学术推广的深入，市场份额有望得到进一步提升。公司在研项目包括人血管性血友病因子、高浓度（10%）静注人免疫球蛋白和 C1 酯酶抑制剂等，未来上述产品将陆续上市销售，进一步提升公司盈利能力。存量浆站采浆量提升空间大，新增获批与潜在并购有望大幅提升浆站数量。2023 年公司采浆量 33.4 吨/站，献浆员人数为 2318 人/站。南城等 6 个浆站辐射人口均超过百万，存量浆站采浆量有较大提升空间。包括拟建设浆站在内，公司浆站已达 16 个，同时储备了 19 个浆站的县级批文，未来采浆量弹性巨大。丹霞生物与公司签署框架合作协议，经营状况趋于良好，如果整合将提供 17 个浆站，大幅增加浆站数量。盈利预测、估值分析和投资建议：随着天安药业等子公司剥离，公司主业血液制品业务优势展露。收入端看，公司现有浆站采浆效率提升及新浆站的扩张将带来业绩的快速增长。未来丹霞生物如果被顺利并购，将提供 17 个浆站。盈利端看，高毛利率产品 PCC、Ⅷ因子的快速增长将持续提升公司毛利率水平，人血管性血友病因子、高浓度静丙和 C1 酯酶抑制剂等新产品上市将进一步提高公司盈利能力。暂不考虑可能的并购与新百药业的剥离，预计公司研究/深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2公司 2024~2026 年收入 18.9/20.7/22.5 亿元，同比-28.6%/9.4%/8.8%。归母公司净利润 5.6/6.15/6.75 亿元，同比增长 135.9%/9.8%/9.8%，PE 为 29.6/27.0/24.6倍，首次覆盖，给予“买入-B”评级。风险提示：采浆量不足的风险；血液制品新产品研发风险；血液制品质量控制的风险；血液制品产品降价的风险；新百药业商誉减值风险；财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)2,7592,6521,8932,0712,253YoY(%)4.1-3.9-28.69.48.8净利润(百万元)432237560615675YoY(%)25.4-45.1135.99.89.8毛利率(%)54.752.870.670.470.2EPS(摊薄/元)0.860.471.111.221.34ROE(%)6.13.47.57.88.0P/E(倍)38.469.929.627.024.6P/B(倍)2.32.32.12.01.9净利率(%)15.79.029.629.730.0资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3目录1. 聚焦血液制品业务，业绩稳健增长...............................................................................................................................71.1 华润入主，剥离非核心业务..................................................................................................................................... 71.2 血液制品核心品种销售结构稳定，疫情后持续恢复........................................................................................... 112. 静丙、白蛋白需求仍未饱和，PCC、Ⅷ因子丰富凝血因子类产品.........................................................................132.1 纯化工艺领先，收得率较高，品种丰富，推动吨浆利润稳步提升................................................................... 132.2 常态化后公司批签发增长显著，白蛋白、静丙有望实现稳步增长................................................................... 183. 新设浆站稳步提升采浆量，智能工厂建设保障供应，丹霞生物有望收购.............................................................203.1 站均采浆量稳步提升，浆站储备丰富采浆量弹性巨大....................................................................................... 203.2 丹霞生物营业持续