固定收益：地产新政下的城投视角

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收 地产新政下的城投视角 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 文晨昕 SAC No. S0570520110003 SFC No. BSF414 wenchenxin@htsc.com +(86) 21 2897 2068 研究员 杨剑坤 SAC No. S0570523070002 yangjiankun@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 朱沁宜 SAC No. S0570523080005 SFC No. BTF199 zhuqinyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王晓宇 SAC No. S0570122070156 wangxiaoyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 向怡乔 SAC No. S0570124020005 xiangyiqiao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 5 月 26 日│中国内地 固定收益周报 信用热点：地产新政下的城投视角 近期“以旧换新”、存量房收储等政策多涉及地方核心城投平台，预计“以旧换新”政策能一定程度帮助城投盘活闲置存量资产、回笼差价部分现金流；存量房收储模式由于短期内或将占用部分平台自有资金，长期付息压力则取决于收储房屋租赁情况，存在抬升城投平台偿债负担的可能。“以旧换新”与存量房收储均为相关城投主体提供产业转型机会，但保障房业务往往存在资产流动性偏弱、应收类款项占比较高、业务毛利率偏低的问题。后续关注“以旧换新”政策具体落地规模、城投平台现金流回笼情况、旧房实际处置细节；存量房收储政策方面，重点关注短期资金来源、收储范围与价格等实施细节及后续租赁情况。 市场回顾：信用买盘持续增强，信用债收益率整体下行 上周受信用买盘持续增强的影响，信用债整体走强，3-5Y 品种表现较好，二永债收益率全线下行。2024 年 5 月 20 日至 2024 年 5 月 24 日，短端低评级中短票收益率走强明显，中高等级 3-5Y 品种收益率小幅下行，7-10Y品种则多数边际调整，体现票息策略与对流动性的关注。二永债方面，普遍均呈下行趋势，中低等级 3-5Y 品种下行幅度相对较大。上周信用需求仍持续增强，固定收益类理财规模回升 2000 亿以上。行业利差方面，上周各行业公募债利差中位数环比前一周多数小幅下行 5BP 左右，各等级城投债利差中位数普遍小幅下行，贵州、青海区域下行明显，利差分别压降 14、21BP。 一级发行：发行环比上升，二永债持续放量 2024 年 5 月 20 日至 2024 年 5 月 24 日，公司类信用债合计发行 2462 亿，环比上升 84%。上周净融资额为 289 亿元，其中城投债净偿还 237 亿元，产业债净融资 578 亿元，地产债净偿还 52 亿元。金融类信用债方面，商业银行债发行 410 亿元，二永债发行 840 亿元，保险及证券公司债发行 118 亿元。上周信用债整体发行量明显回升，尤其是在资本消耗与监管要求的背景下，二永债持续放量。发行利率方面，中短票及公司债发行利率持续震荡压缩。 二级成交：中短久期成交活跃，主体分化 活跃成交主体以中高等级、中短期、央国企为主。分类型来看，城投债活跃成交主体主要分为两类，一类为江苏、广东等强经济财政省份主流高等级平台，另一类为中部相对较高利差区域（如山东）核心主平台；地产债活跃成交主体仍以 AAA 为主，成交期限多在 1-3 年，其中金地、万科为高收益主体；民企债活跃成交主体也仍以 AAA 为主，成交期限多在中短期限。 风险提示：数据口径偏差、资金面变化、利率债供给超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 信用热点：地产新政下的城投视角 ............................................................................................................................... 3 市场回顾：信用买盘持续增强，信用债收益率整体下行 .............................................................................................. 6 一级发行：发行环比上升，二永债持续放量 ............................................................................................................... 10 二级成交：中短久期成交活跃，主体分化 .................................................................................................................. 12 风险提示.............................................................................................................................................................. 15 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 固收研究 信用热点：地产新政下的城投视角 近期，地产“去库存”思路凸显，利好政策频出，主要包括：1）多地出台住房“以旧换新”政策；2）保交楼会议明确支持存量房收储，提出“以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地”；3）央行设立 3000 亿元保障型住房再贷款。 一、城投平台如何参与地产新政？ （1）“以旧换新”政策中的国企收购、旧转保模式均涉及地方城投平台。 国企收购模式下，地方城投直接收购存量住房，购房者可置换国企指定的新房房源，大概率为城投平台自身的存量房源。旧转保模式下，由居民自愿申请将旧房纳入保障性住房房源，由城投平台参考市场价格一次性支付一定年限的租金进行统租。 此外，根据地方调研，部分地区也在试点租赁购模式：由地方城投提供新房房源，购房者支付新房房款，房屋在 5 年后交付，5 年期间房屋由城投平台出租，每年支付不高于购房总价的 4.5%相关费用给购房业主。该模式的好处在于由于提供租金，房屋总价折扣较小，对城投平台回收流动性相对友好。 从当前“以旧换新”政策涉及主体来看，多为地方核心城投平台，最新外评均为 AAA 或AA+级别，旗下均有保障房/安置房/商品房等房地产业务。政策多由地方城投平台、