5月PMI点评：基本面走弱的原因

宏 观 研 究 2024.05.31 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 数 据 点 评 基本面走弱的原因——5 月 PMI 点评 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 联系人 占烁 相 关 研 究 《为什么生产强、消费弱？——4 月经济数据点评》2024.05.17 《美国通胀改善，但仍然难下 3%》2024.05.16 《社融“临时”负增长、静待财政融资扩张——2024 年 4 月份金融数据点评》2024.05.12 《出游价格支撑 CPI、工业需求拖累 PPI——4月物价点评》2024.05.12 《出口增速回升，但价格下跌——4 月外贸数据点评》2024.05.09 《美国劳务市场走弱，降息预期走强》2024.05.04 24Q2 和 23Q2：走弱的幅度和原因不同 5 月制造业、服务业和建筑业 PMI 分别为 49.5%、50.5%、54.4%，环比分别-0.9%、+0.2%、-1.9%，制造业和建筑业环比都超预期下行。 如何看待近两个月基本面走弱的幅度？我们在上个月的 PMI 点评中曾提示“Q2 经济不具备去年同期快速回落的条件，但仍有小幅下行的风险”。目前看结论仍然成立，Q2 经济虽然有所走弱，但回落幅度仍然小于去年同期。从制造业、服务业、建筑业 PMI 来看，去年 3-5 月分别回落 3.1/3.1/7.4 个点，今年同期回落 1.3/1.9/1.8 个点，幅度远小于去年。 走弱的原因：今年 Q2 是基建和消费小幅回落，去年同期是消费、地产、出口三大需求下行。今年 4 月广义基建投资的当月增速从前值 8.6%降至 5.9%，累计增速也从 8.8%下行至 7.8%；5 月建筑业 PMI 环比继续下降 1.9 个点，在房地产投资维持低位的情况下，资金到位节奏偏慢带来的基建投资增速下行是今年 Q2 经济回落的主要原因。消费动能不强是另一原因，Q1 社零同比增速 4.7%，4 月回落至 2.3%，环比仅增长 0.03%，均为阶段性低点。而去年 Q2 经济环比大幅下行，主要源于需求侧三大拖累：一是商品和服务消 费经过 Q1 的需求快速释放期后，Q2 后继乏力；二是房地产“小阳春”过后，销售 与投资从 Q2 开始下行；三是出口经过 3-4 月高增长后，5 月开始明显走弱。因此从具体项目来看，今年 Q2 需求端回落的幅度也小于去年，今年出口更有韧性，房地产也没有出现大起大落。 基本面走弱，怎么看待后续宏观政策？关注新一轮节能降碳政策的决心和力度。近期政策再提“十四五”能耗目标，如果加大能耗双控力度，可能对二三季度工业生产造成一定冲击，最终取决于能耗目标与稳增长目标的权衡。往后看，财政政策仍然注重前期政策落地，关注专项债发行节奏加快，以及增发国债项目加快开工。5 月专项债发行已有提速，如果 6 月继续加快发行，基建增速后续或将趋稳。货币政策方面，4 月份政治局会议提及“灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”以来，降准降息尚未落地，总量宽松仍有空间。房地产政策方面，关注这一轮政策宽松和收储的效果，后续政策可能仍着眼于降低交易成本。 制造业：降至 50%荣枯线下 5 月制造业 PMI 环比下降 0.9 个点至 49.5%，跌至荣枯线下。从历史季节性来看，2013-2018 年制造业 PMI 在 5 月全部环比回升，2019-2023 年（除2022 外）全部环比下降。但今年环比-0.9%仍然是 2013 年以来同期最大降幅。 产需双降，需求指数降至荣枯线下。生产指数环比下降 2.1 个点至 50.8%，新订单指数下降 1.5 个百分点至 49.6%，均是过去十年来的 5 月最大降幅，同时需求指数降至荣枯线下意味着工业需求不足仍然是当前主要矛盾。从行业看，食品及酒饮料精制茶、金属制品、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业新订单指数继续保持扩张，市场需求持续释放；造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工等行业新订单指数处于低位，相关方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 数据点评 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 行业市场需求有所减弱。出口订单指数小幅回落是新订单回落的重要原因，5 月制造业出口订单指数环比回落 2.3 个点至 48.3%。 企业补库动能仍然较弱。在需求偏弱的情况下，制造业企业主动补库的意愿并不强，PMI 产成品库存指数回落 0.8 个点至 46.5%。 价格指数继续回升，进价涨幅高于销价，企业利润仍有压力。随着近期部分大宗商品价格上涨，制造业市场价格总体水平有所回升。主要原材料购进价格指数为 56.9%，比上月上升 2.9 个百分点。出厂价格指数为 50.4%，比上月上升 1.3 个百分点，8 个月来首次升至扩张区间，有利于企业改善生产经营水平。但进价环比涨幅仍然高于销价，企业利润可能仍有压力。 服务业：环比强于季节性，量增价跌 服务业 PMI 环比略强于季节性。5 月服务业商务活动指数为 50.5%，较上月回升 0.2 个百分点。2013-2023 年，剔除 2022 年极端值后，5 月的历史平均环比增速为 0 左右。 分项目来看，服务业新订单触底反弹，但就业和价格等指标仍弱，量增价跌特点明显。5 月服务业新订单环比回升 0.9 个点至 47.4%，但从业人员指数环比下降 0.7 个点至 46.7%，销售价格指数环比下降 2 个点至 47.5%。量增价跌之下，5 月服务价格可能对核心 CPI 构成一定拖累。 建筑业：景气度环比回落 5 月建筑业商务活动指数为 54.4%，较上月下降 1.9 个百分点。2013-2023年，剔除 2022 年极端值后，5 月环比均值为 0.08%，建筑业大幅弱于历史均值，可能不只是房地产投资处于低位，更有基建投资增速放缓的影响。 往后看，建筑业景气度的回升仍有赖于专项债加快发行和增发国债项目加快开工。如果基建资金到位能持续改善，加上地产收储等政策的推动，后续建筑业有望逐步企稳。 风险提示：（1）基建开工慢于预期；（2）房地产市场继续下行；（3）外需拖累超预期。 数据点评 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1:5 月 PMI 概览 资料来源：Wind，方正证券研究所 图表2:制造业 PMI 及其分项（%） 图表3:制造业 PMI 绝对值变动 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 制造业PMI制造业PMI:生产制造业PMI:新订单制造业PMI:新出口订单制造业PMI:产成品库存制造业PMI:出厂价格制造业PMI:主要原材料购进价格制造业PMI:从业人员制造业PMI:供货商配送时间制造业PMI:生产经营活动预期非制造业PMI:服务业非制造业PMI:建筑业2024-0549.550.849.648.346.550.456.948.150.154.350.554.42024-0450.452.951.150.647.349.154.048.050.455.250