哔哩哔哩W(09626.HK)24Q1点评：广告算法更新驱动收入利润超预期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 哔哩哔哩-W 09626.HK ⚫ 总收入：24Q1 达 56.6 亿（yoy+11.74%，qoq-10.78%），广告和直播助推公司主要增长。24Q1 毛利率达 28.3%（yoy+6.56%，qoq+2.20%）。24Q1 销售费用为9.3 亿（yoy+5.33%，qoq-17.63%），管理费用为 5.3 亿（yoy-6.98%，qoq+3.88%），研发费用为 9.7 亿（yoy-6.00%，qoq-27.29%）。24Q1Non-gaap归母净利润达-4.4 亿（yoy-57.25%，qoq-20.84%），实现持续减亏。24Q1Non-gaap 营业利润为-5.1 亿，我们预期 24Q3non-gaap 营业利润有望转正。 ⚫ 广告: 24Q1 达 16.7 亿（yoy+31.20%,qoq-13.51%）。广告收入占整体收入比例由去年同期 25%提升至 29%，有效带动公司毛利润的提升。供给端： DAU 增长叠加混排等新技术手段带来 VV 和 ad load 提升。需求端：游戏内容供给增长带来需求增长，汽车/数码/家具家电需精细决策的品类，以及网络服务/教育/金融等依赖线上转化的品类有较大的增速。我们预期 Q2 收入达 20 亿（yoy+28%,qoq+21%）. ⚫ 直播&VAS：24Q1 达 25 亿（yoy+17.28%，qoq-11.49%）。其中直播收入是增值服务收入增长的主要驱动力，23Q1 主要涉及到疫情放开基数较低，因此同比有较高增长。大会员收入保持稳定。 我们预期 Q2 收入达 26 亿（yoy+15%，qoq+5%） ⚫ 游戏：24Q1 达 9.8 亿（yoy-13.15%，qoq-2.39%）。主要归因于某些传统游戏的收入减少。Q2 预计有三款产品上线：二次元策略战棋《物华弥新》（4.19），策略类游戏《三国：谋定天下》（6.13），卡牌类游戏《炽焰天穹》（6.30）。预计新产品于 24Q2 开始贡献增量。我们预期 Q2 收入达 9.3 亿（yoy+5%，qoq-5%）。 ⚫ 公司商业化路径清晰，广告受益于垂直领域精细化运营增长亮眼。直播业务持续对up 主和用户进行转化，增长优于行业水平。新游戏预期于 Q2 上线开始贡献增量。我们预计公司 24~26 年收入分别为 257/287/308 亿元（原预测值为 260/287/310 亿元，因下调衍生品和其他业务测算下调收入预测），根据可比公司 24 年调整后平均PS 均值 2.3x，给予目标价 154.08HKD（139.62CNY），汇率 HKD/CNY=0.91，维持“买入”评级。 风险提示 用户增长不及预期；成本管控不及预期风险 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,899 22,528 25,711 28,680 30,771 同比增长(%) 12.98% 2.87% 14.13% 11.55% 7.29% 营业利润(百万元) -8,358 -5,064 -1,396 73 533 同比增长(%) 30.00% -39.41% -72.43% -105.20% 634.27% 归属母公司净利润(百万元) -7,497 -4,822 -1,404 71 525 同比增长(%) 10.43% -35.68% -70.88% -105.06% 639.41% 每股收益（元） -17.80 -11.45 -3.33 0.17 1.25 毛利率(%) 17.58% 24.16% 32.64% 34.98% 36.47% 净利率(%) -34.23% -21.41% -5.46% 0.25% 1.71% 净资产收益率(%) -40.59% -32.55% -10.26% 0.55% 3.94% 市盈率（倍） -6 -9 -32 631 85 市净率（倍） 3 3 3 3 3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年05月24日） 106.3 港元 目标价格 154.08 港元 52 周最高价/最低价 151.3/67.8 港元 总股本/流通 H 股（万股） 42,126/33,755 H 股市值（百万港币） 44,780 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2024 年 05 月 26 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -17.6 8.14 31.8 -23.25 相对表现% -12.77 -0.04 20.54 -20.6 恒生指数% -4.83 8.18 11.26 -2.65 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 金沐阳 jinmuyang@orientsec.com.cn 混排等新算法推动广告业务增长：——哔哩哔哩（9626.HK）24Q1 业绩前瞻 2024-04-18 内容和商业化潜力充沛，期待新游上线流水贡献：——哔哩哔哩 23Q2 财报点评 2023-08-22 暑期旺季可期，多元社区商业化生态稳固：——哔哩哔哩 23Q1 点评 2023-06-11 广告算法更新驱动收入利润超预期 ——哔哩哔哩（9626.HK）24Q1 点评 买入（维持） 哔哩哔哩-W季报点评 —— 广告算法更新驱动收入利润超预期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：盈利预测 单位：百万/% 24Q1A 24Q2E 24Q3E 24Q4E 24E 25E 26E 营业收入 5,665 6,071 6,542 7,433 25,711 28,680 30,771 yoy 11.74% 14.45% 12.70% 17.07% 14.13% 11.55% 7.29% 营业成本 4,059 4,257 4,216 4,787 17,319 18,648 19,550 毛利 1,605 1,814 2,326 2,646 8,391 10,032 11,221 毛利率% 28.34% 29.88% 35.56% 35.60% 32.64% 34.98% 36.47% 销售费用 927 935 942 996 3,800 3,843 4,123 一般行政费用 532 534 5