Q1业绩大幅增长，关注核电及AI液冷国产替代

证券研究报告 机械设备 公司点评 2024 年 04 月 29 日 海鸥股份 ( 603269) 增持（维持） ——Q1 业绩大幅增长，关注核电及 AI 液冷国产替代 投资要点： 证券分析师 刘晓宁 S1350523120003 liuxiaoning@huayuanstock.com 研究支持 联系人 刘晓宁 S1350523120003 liuxiaoning@huayuanstock.com ➢ 事件：公司发布 2023 年报及 2024 年一季报，2023 年公司实现营收 13.81 亿元，同比增长1.95%，归属母净利润 8481.96 万元，同比增长 15.01%。其中单四季度实现营收 4.98 亿元，同比下降 2.16%，归属母净利润 4774.58 万元，同比增长 39.30%。2024 年一季度公司实现营收 2.69 亿元，同比增长 29.51%，归属母净利润 1288.67 万元，同比增长 483.00%。 ➢ 23 年业绩维持上行趋势， 24Q1 大幅增长。（1）营收确认提速：分区域看，境内收入同比增长 7.44%，营收占比 59.02%，境外收入同比下降 5.32%，营收占比 40.79%。2024Q1公司营收同比大幅增长，预计为公司大额在手订单正逐步确认为收入。（2）23 全年毛利率提升，24Q1 毛利率有所下降：2023 全年销售毛利率 28.72%，同比提升 1.62 个百分点，其中境内毛利率 24.89%，同比提升 2.11 个百分点，境外毛利率 34.04%，同比提升 1.55 个百分点。2024Q1 毛利率 25.63%，同比下降 3.78 个点。我们判断 24Q1 毛利率下降主要是由于部分低毛利率项目确认的扰动。（3）23 年期间费用率小幅增加，24Q1 下降明显：2023年公司期间费用率 21.31%，同比提升 1.38 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 8.77%、9.29%、2.79%、0.46% ，分别同比上升 0.97 、上升 0.62 、上升 0.16 、下降 0.37 个百分点。销售和管理费用率的增加主要来自员工薪资的增长，财务费用率的下降主要受益于汇兑收益的增加。2024Q1 公司期间费用率 20.90 %，同比下降 5.9 个百分点。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 7.81%、11.98%、1.98%、-0.87% ，分别同比下降 1.44 、下降 1.74 、上升 0.27 、下降 2.99 个百分点。（4）充分计提轻装上阵。2023年公司全年计提坏账准备 2950.83 万元，而 2022 年全年计提 1503.96 万。如果均不考虑计提，测算 2023 年归母净利润将达到 1.14 亿元，同比增速将达到 25.69%，卸掉包袱后后续有望轻装上阵。（5）现金流大幅改善：2023 全年经营活动产生的现金流量净额为 1.97 亿元，同比增加 2.29 亿元。2024Q1 经营活动产生的现金流量净额为 1025.35 万元，同比增加 2970.63 万元。 ➢ 在手订单、合同负债高增，后续业绩弹性可期。公司 2023 年末在手订单 36.23 亿元，同比增加 43.15%，在手订单规模约是 2023 年公司全年收入的 2.6 倍。公司 2023 年末合同负债达到 11.62 亿元，同比增长 77.38%。2024Q1 公司合同负债继续增加至 15.66 亿元，同比增长135.74%，环比增长 34.79%。考虑公司订单确认周期普遍在 1-2 年，后续业绩弹性释放可期。 ➢ 冷却塔国内技术领跑者，关注核电和液冷国产替代。我们认为，目前市场对公司在核电及 AI液冷领域的潜在地位和空间认知不足：1）核电：在核电厂中，有两个重要的冷却系统，分别为常规岛和核岛，核岛内技术门槛高，此前被国外产品垄断。公司布局核电冷却塔多年，凭借技术先发优势，2023 年已拿到核岛内冷却塔订单，开始引领行业国产替代。2）液冷：目前二级市场的关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，而忽视了一次侧必不可少的设备 - 冷却塔。目前主要被美资企业垄断，海鸥作为国内冷却塔行业领军者，正在积极准备相关认证，国产替代空间充分。 ➢ 盈利预测与估值： 考虑公司在手订单充足以及核电、AI 液冷、氢能等的增长潜力，我们维持盈利预测，预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 1.11 亿元、1.43 亿元，新增 2026 年预测为 1.79 亿元，对应 4 月 26 日股价 PE 为 18X、14X、11X，维持“增持”评级。 ➢ 风险提示：境外业务推进受阻、AI 算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期 市场表现： 相关研究 盈利预测与估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元人民币） 1,354 1,381 1,685 2,138 2,735 同比增长率（%） 19.9% 2.0% 22.0% 26.9% 27.9% 归母净利润（百万元人民币） 74 85 111 143 179 同比增长率（%） 39.3% 15.0% 31.2% 28.3% 25.7% 每股收益（元人民币/股） 0.66 0.54 0.71 0.91 1.14 毛利率（%） 27.1% 28.7% 28.8% 29.3% 29.5% ROE（%） 7.8% 8.5% 10.5% 11.8% 13.0% 市盈率 26.6 23.1 17.6 13.7 10.9 请务必仔细阅读正文之后的免责声明-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%海鸥股份沪深300 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/ 共3页 源引金融活水 泽润中华大地 表 1：合并损益表 百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1354 1381 1685 2138 2735 营业收入 1354 1381 1685 2138 2735 营业总成本 1265 1285 1572 1984 2532 营业成本 987 984 1200 1511 1929 税金及附加 8 6 8 10 13 销售费用 106 121 148 188 240 管理费用 117 128 157 199 254 研发费用 36 39 47 60 76 财务费用 11 6 14 17 20 其他收益 7 11 11 11 11 投资收益 0 2 2 2 2 净敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 7 -1 0 0 0 信用减值损失 -13 -29 -15 -15 -15 资产减值损失 -2 0 0 0 0 资产处置收益 12 35 35 35 35 营业利润 100 113 146 187 235 营业外收支 -1 -2 0 0 0 利润总额 99 111 146 187 235 所得税 21 21 28 36 45 净利