固定收益专题报告-年报透视：城投入股上市公司有何新变化？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 电话： 邮箱：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004 电话： 邮箱：laiyr01@zts.com.cn 相关报告 投资要点  在此前的研究《城投入股上市公司怎么看？》中，我们采用基于 2023 年三季度末数据，分析了城投入股上市公司的具体情况，并对入股上市公司会带来的潜在的化债效力进行测算。本文采用 2023 年末数据，对城投入股上市公司的新动态进行分析，并重点测算了股票质押结果，对入股上市公司的风险因素作重点分析。  2017 年以来，入股上市公司的城投数量持续上升，城投持股上市公司市值于 2021 年达到最高点。从数量上看，2021-2023 年入股上市公司的城投分别为 518 家、566 家、574 家，同比增速下降 8%。从总市值看，2023 年城投持股上市公司总市值回落至 23491.81 亿元，较 2021 年最高点降幅超过 10%。综合来看，随着时间推移城投通过入股上市公司来实现转型的趋势趋于稳定。入股上市公司的城投以中低行政等级、高主体评级为主。  截至 2023 年 12 月 31 日，全国共有 890 家上市公司的前十大股东包含城投，合计持股市值 23491.81 亿元。全国共有 292 家上市公司的第一大股东为城投，数量最多的三省分别为广东、江苏、北京。从持股市值看，四川、江苏、广东城投持股上市公司市值最多，各省城投更倾向于持股总市值为 100 亿元以下的上市公司。从行业分布看，城投持股上市公司的行业为公用事业、非银金融、交通运输类最多。从区域分布上看，城投持股上市公司大部分分布在东部地区。  本文主要选取股权转让、股票质押、股票分红三条路径，测算城投入股上市公司对地方债务的覆盖情况。在预测 2025 年与 2026 年的债务覆盖率时，本文采用两个债务口径，窄口径仅考虑债券到期与回售，宽口径则考虑全部有息债务。  股权转让：以 5%作为大小股东的界限，当只有小股东出售其全部股份时，全国可获得化债资金共 2099.99 亿元。当城投出售所有上市公司股份时，全国可获得化债资金共 10311.97 亿元。从债务覆盖倍数上看，仅有小股东出售其全部股份时，各省 2025 年与2026 年的债务覆盖倍数基本都在 30%以下。当城投出售所有上市公司股份时，2025年与 2026 年窄口径债务覆盖倍数均在 100%以上的省份有青海、四川、云南，各省宽口径债务覆盖倍数均未达到 4%。  股票质押：截至 2023 年 12 月 31 日，城投已质押持股上市公司的股票市值共 909.80亿元，平均质押占总持股比例为 53.49%。重点省份中，云南和青海股票质押的市值最高，青海和黑龙江的平均质押比例最高。通过股票质押，全国共可获得最大化债资金 5645.50 亿元，四川、江苏、广东三省质押获得资金最多。从债务覆盖倍数来看，如果采取窄口径，则 2025 年债务覆盖倍数区间位居前三的省份都是四川、云南、福建，2026 年最小覆盖倍数位居前三的省份是云南、四川、上海，最大债务覆盖倍数位居前三的是云南、四川、黑龙江。如果采用宽债务口径，则 2025 年与 2026 年债务覆盖倍数排名前三的都是上海、北京、广东，均在 3%以下。  股票分红：本文根据上市公司往年的股息率确定其 2025 年与 2026 年股息率的上下限。当采用最低的股息率时，2025年全国城投共可通过股票分红获得化债资金443.73 亿元，2026 年可获得 503.56 亿元。当采用最高的股息率时，2025 年全国城投共可通过股票分红获得化债资金 617.73 亿元，2026 年可获得 725.45 亿元。经济状况较好的省份利息覆盖倍数较高。  本文从是否并表的角度将城投持股上市公司区分为产业投资与非产业投资。2023 年全国城投通过与上市公司并表共增加净利润 3380.74 亿元，大多数产业投资对象的净利润为正。在非产业投资的情况下，2023 年城投持股上市公司共获得分红总额 264.11 亿元，其中大部分上市公司都有分红。而 2023 年城投持股上市公司的净利润为负值的共有 130 家，其中属于产业投资的有 39 家，非产业投资的有 91 家，亏损金额合计 570.10亿元。  风险提示：数据更新不及时及提取失误等风险；单日市值可能无法代表区域内的整体情况；部分数据为预测值，可能导致测算结果未能代表实际情况；并表标准可能存在偏误。 年报透视：城投入股上市公司有何新变化？ 证券研究报告/固定收益专题报告 2024 年 5 月 13 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 一、城投入股上市公司背景与化债价值 .............................................................. - 4 - 1、入股上市公司是城投转型的方式之一 ..................................................... - 4 - 2、上市公司资源可以支持化债 ................................................................... - 4 - 二、城投入股上市公司概览 ................................................................................ - 5 - 1、入股上市公司的城投概览 ....................................................................... - 5 - 2、城投持股的上市公司概览 ....................................................................... - 6 - 三、城投入股上市公司的化债路径...................................................................... - 7 - 1、股权转让 ................................................................................................ - 8 - 2、股票质押 .............................................................................................. - 11 - 3、股票分红 .............................................................................................. - 12 - 四、城投入股上市公司的效果分