三友医疗(688085)政策驱动脊柱、创伤耗材放量，超声骨刀产品快速增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：买入（维持） 市场价格：18.04 元 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@zts.com.cn 分析师：于佳喜 执业证书编号：S0740523080002 Email：yujx03@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股) 248 流通股本(百万股) 248 市价(元) 18.04 市值(百万元) 4,482 流通市值(百万元) 4,482 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1 三友医疗(688085.SH)-深度报告：疗法创新无旁骛，静待花开终有时-20201023 2 三友医疗(688085.SH)-2022 年三季报点评：收入保持快速增长，借助脊柱 国 采 有 望 持 续 提 升 市 占 率-20221026 3 三友医疗(688085.SH)-2022 中报点评：Q2 环比加速增长，下半年有望持续恢复-20220822 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 649 460 503 605 729 增长率 yoy% 9% -29% 9% 20% 21% 净利润（百万元） 191 96 101 131 170 增长率 yoy% 2% -50% 5% 30% 30% 每股收益（元） 0.77 0.38 0.41 0.53 0.68 每股现金流量 0.63 1.08 0.58 0.65 0.93 净资产收益率 10% 5% 5% 6% 7% P/E 23 46 44 34 26 P/B 2 2 2 2 2 备注：数据截至 2024.05.19 投资要点  事件：公司发布 2023 年报和 2024 年一季报，2023 年公司实现营业收入 4.60 亿元，同比下降 29.08%，实现归母净利润 0.96 亿元，同比下降 49.91%，扣非净利润 0.59亿元，同比下降 55.70%；2024 年一季度营业收入 0.86 亿元，同比下降 46.26%，归母净利润-0.02 亿元，同比下降 106.05%，扣非净利润-0.03 亿元，同比下降 109.63%。  分季度看，2023 年单四季度公司实现营业收入 1.01 亿元，同比下降 39.47%，实现归母净利润 0.29 亿元，同比下降 55.75%，实现扣非净利润 0.10 亿元，同比下降 58.25%。公司单季度业绩有所下降，主要因核心产品脊柱植入耗材集采落地，销售价格调整，但环比 23Q3 仍有较好表现；2024 年一季度，公司营业收入 0.86 亿元，同比下降 46.26%，归母净利润-0.02 亿元，同比下降 106.05%，扣非净利润-0.03 亿元，同比下降109.63%，受集采、反腐等政策影响，同时叠加春节假期因素，公司单季度业绩短期承压。  集采催化下耗材快速放量，超声骨刀加速市场开拓。分业务来看，2023 年公司脊柱类植入耗材收入 3.54 亿元，同比下降 34.20%，创伤类植入耗材收入 0.14 亿元，同比下降 43.89%，有源设备及配套辅件收入 0.92 亿元，同比增长 25.03%。  1、脊柱业务，2023 年 3 月起脊柱国采开始在各省市实施，相关产品售价有所调整，造成一定影响。公司凭借相对价格优势、创新专利产品以及品牌影响力不断开拓终端市场，加快渠道下沉，2023 年耗材类合作经销商增长 60%，脊柱产品销量增长 32.07%，市场份额提升显著，同时囊袋、Adena 双头螺钉等多款新产品也陆续进入商业化阶段，为长期发展奠定良好基础。  2、创伤业务。公司借助河南省际联盟集采在国内多个空白区域实现产品准入，创伤产品销量增长 43.22%，手术量明显提高；2023 年国采公司相关产品全线入围，中标价格较 2021 年实现较大提升；2023 年末上海市集采公司完成对应地区所有中心医院保量，未来创伤产品有望加速放量。此外公司根据政策环境以及行业需求积极制定差异化研发和销售策略，标外产品磁导航髓内钉已在全国开展试用，取得良好成效。  3、有源设备及耗材。2023 年子公司水木天蓬加大超声骨刀市场推广力度，经销商数量增长超过 35%，刀头物价目录增至 13 个省份，助力相关收入实现快速发展，2023年超声骨刀业务耗材收入 0.57 亿元，同比增长 136.54%，收入占比首次超过设备，全年发货量 2.93 万件，增长超 120%。设备方面公司新推出 2 款多功能机型，进一步满足不同等级医院需求，实现较好增长。  盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，考虑集采、反腐等政策可能对脊柱、创伤等耗材业务造成一定影响，预计 2024-2026 年公司收入 5.03、6.05、7.29 亿元（调整前 24-25 年 5.16、6.20 亿元），同比增长 9%、20%、21%，归母净利润 1.01、1.31、1.70 亿元（调整前 24-25 年 1.19、1.56 亿元），同比增长 5%、30%、30%。考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，同时服务边界持续拓宽带来综合实力不断增强，维持“买入”评级。  风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。 政策驱动脊柱、创伤耗材放量，超声骨刀产品快速增长 三友医疗（688085.SH）/医疗器械 证券研究报告/公司点评 2024 年 05 月 19 日 -100%-50%0%50%100%150%200%三友医疗沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：三友医疗主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 2：三友医疗营业收入（百万元，%） 图表 3：三友医疗归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 4：分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 5：三友医疗分季度营收（百万元，%） 图表 6：三友医疗分季度归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 7：三友医疗毛利率和净利率 图表 8：三友医疗期间费用率 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表 9：三友医疗脊柱类植入耗材收入情况（百万元，%） 图表 10：三友医疗创伤类植入耗材收入情况（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研