下游市场复苏，销量稳中有增

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月15日买 入明泰铝业（601677.SH）下游市场复苏，销量稳中有增核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价13.35 元总市值/流通市值16603/15920 百万元52 周最高价/最低价15.95/8.33 元近 3 个月日均成交额316.35 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《明泰铝业（601677.SH）-销量稳中有增，单位盈利逐季反弹》——2023-08-31《明泰铝业（601677.SH）-产品盈利持续反弹，铝材低碳优势逐渐凸显》 ——2023-04-24《明泰铝业（601677.SH）-低成本构筑竞争优势，产品加速升级》——2023-01-102023 年公司归母净利润同比下降 16%。2023 年实现营业收入 264.4 亿元（-4.8%），归母净利润 13.5 亿元（-15.7%），扣非归母净利润 10.5 亿元（-16.3%），经营性净现金流 6.7 亿元。其中 2024Q1 营业收入 71.9 亿元（同比+17.9%，环比+2.8%），归母净利润 3.6 亿元（同比+2.3%，环比+94%），扣非归母净利润 2.7 亿元（同比-3.4%，环比+125%）。明泰铝业板带箔产销量创新高。2023 年公司铝板带箔销量 125 万吨，同比增加 8 万吨。2024 年以来随着义瑞新材投产放量，以及下游需求弱复苏，公司产销量创新高，2024 年 3 月单月销量超过 12 万吨。单位盈利方面，2023 年公司铝板带毛利润 1713 元/吨，铝箔毛利润 2543 元/吨。以季度归母净利润除以季度板带箔销量，简单测算板带箔吨盈利，2024Q1 反弹到 1065 元/吨。资产负债表方面，截至 2024Q1 末公司资产负债率 24.7%，较 2022 年末 33.3%的水平有明显下降。应收账款和应收票据 43.6 亿元，比 2022 年末增加 11.4亿元，主要是销量增加，延长部分客户账期；存货 45.8 亿元，比 2022 年末增加 7 亿元。负债方面，截至 2024Q1 末应付账款和应付票据 33.3 亿元，比2022 年末增加 7 亿元。重点项目方面，义瑞新材年产 70 万吨绿色新型铝合金材料项目完成 1+4 热连轧精轧机、1850 冷轧机等机列建设工作，助力公司早日实现铝板带箔产销量 200 万吨，再生铝 140 万吨的目标。风险提示：市场竞争激烈或需求低迷导致加工费下滑、销量不及预期风险。投资建议：维持 “买入”评级。参照年初以来板带箔国内外需求情况及加工费，预计 2024/2025/2026 年公司的营业收入分别为 313/345/378 亿元，同比增速 18.4/10.3/9.3%，归母净利润分别为 14.99/16.52/18.15 亿元，同比增速 11.3/10.2/9.9%，EPS 分别为 1.21/1.33/1.46 元，当前股价对应 PE 倍数分别为 11.1/10.1/9.1。近几年铝板带箔行业产能扩张较多，加工费承压，今年以来需求弱复苏，明泰铝业成本控制能力强，能在保证销量的情况下维持较高盈利水平。近年来构筑了再生铝保级利用优势，在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显，市场空间广阔，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)27,78126,44231,31934,53237,759(+/-%)12.9%-4.8%18.4%10.3%9.3%净利润(百万元)15991347149916521815(+/-%)-13.7%-15.7%11.3%10.2%9.9%每股收益（元）1.651.131.211.331.46EBITMargin4.5%3.5%3.4%3.6%3.7%净资产收益率（ROE）13.1%8.6%9.0%9.3%9.5%市盈率（PE）8.111.811.110.19.1EV/EBITDA10.813.315.014.213.6市净率（PB）1.061.020.990.930.87资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年公司归母净利润同比下降 16%。2023 年实现营收 264.4 亿元（-4.8%），归母净利润 13.5 亿元（-15.7%），扣非归母净利润 10.5 亿元（-16.3%），经营性净现金流 6.7 亿元。其中 2024Q1 营业收入 71.9 亿元（同比+17.9%，环比+2.8%），归母净利润 3.6 亿元（同比+2.3%，环比+94%），扣非归母净利润 2.7 亿元（同比-3.4%，环比+125%）。图1：明泰铝业营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：明泰铝业单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：明泰铝业归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：明泰铝业单季归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理明泰铝业板带箔产销量创新高。2023 年公司铝板带箔销量 125 万吨，同比增加 8万吨。2024 年以来随着义瑞新材投产放量，以及下游需求弱复苏，公司产销量创新高，2024 年 3 月单月销量超过 12 万吨。单位盈利方面，2023 年公司铝板带毛利润 1713 元/吨，铝箔毛利润 2543 元/吨。以季度归母净利润除以季度板带箔销量，简单测算板带箔吨盈利，2024Q1 反弹到 1065 元/吨。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：明泰铝业板带箔销量（吨/天）图6：明泰铝业板带箔单吨净利润（元/吨）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：明泰铝业毛利率、净利率变化情况图8：明泰铝业单季度毛利率、净利率变化情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：明泰铝业 ROE、ROIC 变化情况（%）图10：明泰铝业期间费用率变化（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资产负债表，截至 2024Q1 末公司资产负债率 24.7%，较 2022 年末 33.3%的水平有明显下降。应收账款和应收票据 43.6 亿元，比 2022 年末增加 11.4 亿元，主要是请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4销量增加，延长部分客户账期；存货 45.8 亿元，比