向上势能不减，盈利持续提升

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 05 月 14 日公司研究●证券研究报告泸州老窖（000568.SZ）公司快报向上势能不减，盈利持续提升事件：23 年报：公司发布 2023 年年报及 24 年一季报，23 年实现营收 302.33 亿元，同比+20.34%；归母净利润 132.46 亿元，同比+27.79%；扣非归母净利润 131.50 亿元，同比+27.41%。其中，23Q4 实现营收 82.91 亿元，同比+9.10%；归母净利润 26.80亿元，同比+24.78%；扣非归母净利润 26.61 亿元，同比+23.50%。24Q1：实现营收 91.88 亿元，同比+20.74%；归母净利润 45.74 亿元，同比+23.20%；扣非归母净利润 45.52 亿元，同比+23.41%。24 年目标：力争实现营业收入同比增长不低于 15%。报表分析：23 年年报表现较好，24Q1 合同负债同比提升。23 年现金回款 315.89 亿元，同比+21.91%，高于营收增速(+20.34%)，销售收现率 104%，其中 23Q4 现金回款 39.45 亿元，同比-28.84%，低于营收增速(+9.10%)；合同负债为 26.73 亿元，同比+1.07 亿元/环比-2.89 亿元。24Q1 现金收现约 106.41 亿元，同比+32.31%，高于营收增速(+20.74%)，销售收现率 116%。合同负债约 25.35 亿元，同比+8.09 亿元/环比-1.38 亿元。投资要点 23 年圆满收官，传统渠道亮眼。23 年公司实现营收 302.33 亿元，同比+20.34%，（其中 Q1：+20.57%；Q2：+30.46%；Q3：+25.41%；Q4：+9.10%）。1） 分产品看，23 年中高档酒/其他酒分别实现营收 268.41/32.36 亿元，同比+21.28%/+22.87%，中高档酒销量同比+1.24%，吨价同比+19.79%，主要系产品结构提升、国窖系列提价。23 年毛利率 88.30%，同比+1.71pct，主要系产品结构优化带动吨价提升。2） 分渠道看，23 年传统渠道/新兴渠道分别实现营收 286.57/14.20 亿元，同比+22.98%/-2.97%，传统渠道增长亮眼。23 年末公司境内经销商总数达 1710家，净增加 7 家。23 年公司有条不紊推进春雷行动、秋收计划等工作。24 年公司坚定“千一万三”双 124 工程建设目标，持续推动区域市场下沉深耕和渠道终端扩容提质。 费效持续优化，盈利能力提升。23 年销售/管理费用率分别为 13.15%/3.77%，同比-0.58/-0.86pcts，全年费用率相对稳定但投放结构有所变化，销售费用中广告宣传费/促销费分别同比-14.15%/+107.62%。综合来看，23 年归母净利率同比+2.56pct 至 43.81%，盈利能力提升主要系毛利率改善及费用投入优化。 24Q1 经营分析：24Q1 实现营收 91.88 亿元，同比+20.74%；毛利率同比+0.28pct至 88.37%，Q1 仍延续较优表现。24Q1 销售/管理费用率分别为 7.85%/2.49%，同比-1.23/-0.79pct，费效持续优化。24Q1 归母净利率同比+0.99pct 至 49.78%，盈利能力小幅提升。食品饮料 | 白酒Ⅲ投资评级买入-B(首次)股价(2024-05-14)181.93 元交易数据总市值（百万元）267,798.73流通市值（百万元）266,939.55总股本（百万股）1,471.99流通股本（百万股）1,467.2712 个月价格区间240.99/147.01一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益1.279.72-6.21绝对收益6.4818.4-13.34分析师李鑫鑫SAC 执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn相关报告公司快报/白酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 年展望：渠道精细管控灵活，数字化营销赋能。1）量：公司双品牌持续发力，高度国窖品牌力强、低度国窖在多地形成浓厚氛围；泸州老窖系列窖龄、特曲等品牌发展势能足，多价位带产品持续发力。2）价：公司渠道管控精细费用投放灵活，五码关联体系上线有望进一步提高费效投入比，产品投放节奏、渠道利润分配管控精细，价盘有望逐步提升。3）营销：公司市场营销活动和费用规划将围绕数字化扫码开瓶制定，有望精准触达消费者，促进动销及开瓶，我们预计公司费效优化将进一步提升带动盈利能力提升。 中长期展望，品牌规划清晰，区域拓展潜力足。产品层面，公司延续“双品牌、三品系”策略。一方面国窖品牌坚定推进高端化，聚焦消费者建设、强调互动式消费体验；另一方面泸州老窖品牌进一步完善产品矩阵，24 年春糖期间公司发布窖系列、天府粮仓系列产品，加强布局大众价位带。区域层面，当前公司在全国市场分布不均衡，将继续强基础筑粮仓。实施“挖井工程”坚定打造强势市场，同时重点拓展薄弱市场挖掘增长空间；其次根据各市场实际情况，“一城一策”推进“百城计划”，下沉至区县、乡镇市场。此外，公司当前加强团队储备、推进文化产业园及会员系统等项目建设，为后续品牌认知强化、消费者培育夯实基础。 投资建议：短期来看，公司渠道精细化运作，量价增长可期。一方面公司核心产品已具备较强品牌力及消费氛围，多价位带持续发力；另一方面数字化赋能下公司渠道管控精细，重视消费者培育。中长期看，国窖品牌坚定高端化战略，泸州老窖品牌完善产品矩阵；区域维度公司强基础筑粮仓，增长潜力可期。我们预测公司 24年至 26 年营业收入为 363 亿、429 亿、499 亿元，分别同比增长 20.2%、18.1%、16.2%；归母净利润为 162 亿、194 亿、228 亿元，分别同比增长 22.0%、 20.0%和 17.6%，EPS 分别为 10.98 元、13.17 元、15.48 元，对应 PE 分别为 16.6X、13.8X、11.8X，首次覆盖，给予“买入-B”建议。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险等。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)25,12430,23336,33042,92049,858YoY(%)21.720.320.218.116.2归母净利润(百万元)10,36513,24616,15619,38522,789YoY(%)30.327.822.020.017.6毛利率(%)86.688.388.688.889.0EPS(摊薄/元)7.049.0010.9813.1715.48ROE(%)30.332.028.026.424.6P/E(倍)25.820.216.613.811.8P/B(倍)7.86.54.73.62.9净利率(%)41.343.844.545.245.7数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/白酒Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 /