柳工(000528)国企改革焕发新能量，业绩持续高增有动力

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 国企改革焕发新能量，业绩持续高增有动力 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 装载机行业市占率第一，产品品类涵盖各类工程机械设备 公司于 1958 年在广西柳州成立，深耕行业多年逐步成长为我国工程机械行业首家上市企业和国际工程机械巨头。公司位居全球工程机械制造厂商第17 强（英国 KHL 集团旗下《国际建设》杂志 YellowTable2023）。产品涉及土方机械、矿山机械、高空机械、农业机械、工业车辆等品类。土方机械国内市场销量和占有率稳居行业前列，装载机行业市占率第一。 ⚫ 2024 年工程机械行业内需筑底企稳，海外市场持续增长 工程机械行业自 2021 年进入了本轮下行周期。综合宏观层面的基建、地产以及行业中观层面的设备更新与环保排放，我们认为 2024 年工程机械行业有望企稳回升。具体来看： 内需方面，2024 年 3 月，挖掘机内销数据同比转正，装载机同比降幅收窄。随着下游基建项目进一步发力，行业有望于年内企稳，逐渐回升。 外销方面，从需求端看，海外市场空间更为广阔，成为国内行业厂商发展的主要增长动力。从供给端看，国内工程机械厂商近年来加速海外布局，积极推进国际化战略，海外营收占比有明显提升。由于前期高基数叠加疫情恢复，海外供应链恢复，因此自 2023 年 6 月以来，挖掘机月度出口数据同比下滑。但国内工程机械通过多年持续的国际化布局，头部企业海外营收和订单均呈现高增速，以产品优势持续获得海外市场份额。 ⚫ 国企改革激发活力，业绩增长动力强劲 过去数年，公司实施混合所有制改革，建立中长期激励机制，激发改革源动力，为业绩持续快速增长做了长远有效的布局： 1、全面国际化。海外营收占比从 2018 年的 19%上升至 2023 年的41.65%，海外业务已成为公司增长的重要动力；海外业务毛利率从 2018年的 18.6%提升至 2023 年的 27.4%。经过多年布局，公司海外市场已步入收获期，未来仍有巨大提升空间。 2、电动化及智能化提升产品力，公司较早布局电动工程机械，自 2014 年就率先开始电动工程机械领域的技术探索与产品规划，目前公司电动产品已涵盖装载机、挖掘机、矿用卡车、高空作业平台等 11 条产品线。 3、加快弱周期业务。除了挖掘机和装载机两大主力产品，公司多年来持续发展预应力机械、农机、叉车、高机等新业务，未来发展前景广阔。 ⚫ 投资建议 我们看好柳工各类产品在国内及海外市场的持续发展，预计公司 2024-2026 年分别实现收入 295.98/339.41/395.44 亿元，同比增长8%/15%/17%；实现归母净利润 13.46/19.31/25.52 亿元，同比增长55%/44%/32%；2024-2026 年对应的 EPS 为 0.69/0.99/1.31 元。公司当前股价对应的 PE 为 15/11/8 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收风险，变成坏账准备；4）行业竞争加剧。 [Table_StockNameRptType] 柳工（000528） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2024-05-09 [Table_BaseData] 收盘价（元） 10.42 近 12 个月最高/最低（元） 11.56/6.15 总股本（百万股） 1951.21 流通股本（百万股） 1412.95 流通股比例（%） 72.41 总市值（亿元） 203.32 流通市值（亿元） 147.23 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：张帆 执业证书号：S0010522070003 邮箱：zhangfan@hazq.com 相关报告 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%柳工沪深300 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 33 证券研究报告 [Table_CompanyRptType1] 柳工（000528） 重要财务指标单位:百万元主要财务指标20232024E2025E2026E营业收入27,51929,59833,94139,544 收入同比(%)3.9%7.6%14.7%16.5%归属母公司净利润8681,3461,9312,552 净利润同比(%)44.8%55.1%43.5%32.2%毛利率(%)20.8%22.5%23.6%24.4%ROE(%)5.4%7.9%10.5%12.7%每股收益(元)0.440.690.991.31P/E23.4315.1110.537.97P/B1.231.161.070.97EV/EBITDA16.1410.698.637.47资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 33 证券研究报告 [Table_CompanyRptType1] 柳工（000528） 正文目录 1 工程机械领域老牌领军国企，装载机销量全球第一 ...................................................................................................... 6 1.1 深耕工程机械，不断求变求新 ................................................................................................................................ 6 1.2 混改简化结构，管理层具备多年产业背景 .............................................................................................................. 7 1.3 深耕工程机械，收入结构稳定 ................................................................................................................................ 9 1.4 公司盈利能力稳中有升，海外市场营收持续提升 ................................................................................................. 10 2 行业层面：工程机械内需筑底企稳，海外市场持续增长 .....................................................