归母净利润受减值拖累，债务结构持续优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月08日买 入华发股份（600325.SH）归母净利润受减值拖累，债务结构持续优化核心观点公司研究·财报点评房地产·房地产开发证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价6.38 元总市值/流通市值17559/16405 百万元52 周最高价/最低价11.66/5.84 元近 3 个月日均成交额278.98 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华发股份（600325.SH）-业绩平稳销售高增，控股股东持续助力》 ——2023-11-01《华发股份（600325.SH）-业绩销售稳增，融资渠道畅通》 ——2023-08-30《华发股份（600325.SH）-经营稳健财务优化，销售排名持续跃升》 ——2023-03-21《华发股份（600325.SH）-积极推进股权融资，控股股东鼎力支持》 ——2022-12-07《华发股份（600325.SH）-2022H1 业绩稳健增长，销售排名显著提升》 ——2022-08-312023 年营收增长但利润承压。2023 年，公司实现营业收入 721 亿元，同比+22%；归母净利润 18 亿元，同比-29%。分季度看，2023Q4 利润表现较差，主要是年末公司计提资产减值准备（以存货跌价准备为主）16 亿元，拖累了归母净利润 11 亿元。2024Q1，公司实现营业收入为 70 亿元，同比-41%；归母净利润 3.5 亿元，同比-35%；季度表现受结算计划的排布影响较大。利润率延续下行趋势。2023 全年，公司归母净利率为 2.5%，较上年下降了1.8 个百分点；一方面受计提减值影响，另一方面受毛利率降低影响。2023年，公司毛利率为 18.1%，较上年下降了 2.0 个百分点；此外归母净利润占比 53%，较上年下降了 1.5 个百分点。2024Q1，公司归母净利率 5.0%，而毛利率 15.1%继续下行。销售排名持续提升，待结转资源充沛。2023 年，公司签约销售金额 1260 亿元，同比+5%，行业排名第 14，较上年提升 4 名；销售面积 399 万㎡，同比-0.4%基本持平。2024Q1，公司签约销售金额 204 亿元，虽然同比-59%随行业大势下行，但行业排名第 11，再提升 3 名。截至 2023 年末，公司土储及在建面积共 1623 万㎡，较为充足；截至 2024Q1 末，公司尚未结算的预收房款为 1020 亿元，为未来业绩提供充分保障。财务状况良好，债务结构持续优化。2023 年末，公司净负债率为 74%，较上年下降了 11 个百分点；短期债务占全部有息负债比重为 16%，较上年下降了2 个百分点。2023 年，公司融资成本为 5.48%，较上年下降 0.28 个百分点；经营性现金流净额 505 亿元，连续多年创新高。投资建议：考虑到地产开发业务毛利率下行压力和减值计提影响，我们下调盈利预测（详细分析见正文），预计公司 2024/2025 年归母净利润分别为19/20 亿元（前次预期分别为 30/33 亿元），对应每股收益分别为 0.69/0.72元，对应当前股价 PE 分别为 9.2/8.9 倍，维持“买入”评级。风险提示：公司开发物业签约销售规模、结转进度、盈利水平不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)59,19072,14574,80778,46072,841(+/-%)15.5%21.9%3.7%4.9%-7.2%归母净利润(百万元)25781838190219761891(+/-%)-19.3%-28.7%3.5%3.9%-4.3%每股收益（元）1.220.670.690.720.69EBITMargin9.4%8.8%6.7%6.7%6.7%净资产收益率（ROE）13.1%8.3%8.3%8.3%7.6%市盈率（PE）5.29.69.28.99.3EV/EBITDA53.351.267.165.863.9市净率（PB）0.680.790.760.730.71资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年营收增长但利润承压。2023 年，公司实现营业收入 721 亿元，同比+22%；归母净利润 18 亿元，同比-29%。分季度看，2023Q4 利润表现较差，主要是年末公司计提资产减值准备（以存货跌价准备为主）16 亿元，拖累了归母净利润 11亿元。2024Q1，公司实现营业收入为 70 亿元，同比-41%；归母净利润 3.5 亿元，同比-35%；季度表现受结算计划的排布影响较大。图1：公司历年营业收入及同比图2：公司历年归母净利润及同比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司单季度营业收入及同比图4：公司单季度归母净利润及同比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理利润率延续下行趋势。2023 全年，公司归母净利率为 2.5%，较上年下降了 1.8个百分点；一方面受计提减值影响，另一方面受毛利率降低影响。2023 年，公司毛利率为 18.1%，较上年下降了 2.0 个百分点；此外归母净利润占比 53%，较上年下降了 1.5 个百分点。2024Q1，公司归母净利率 5.0%，而毛利率 15.1%继续下行。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司历年归母净利率及毛利率图6：公司历年归母净利润占比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图7：公司单季度归母净利率及毛利率图8：公司单季度归母净利润占比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理销售排名持续提升，待结转资源充沛。2023 年，公司签约销售金额 1260 亿元，同比+5%，行业排名第 14，较上年提升 4 名；销售面积 399 万㎡，同比-0.4%基本持平。2024Q1，公司签约销售金额 204 亿元，虽然同比-59%随行业大势下行，但行业排名第 11，再提升 3 名。截至 2023 年末，公司土储及在建面积共 1623 万㎡，较为充足；截至 2024Q1 末，公司尚未结算的预收房款为 1020 亿元，为未来业绩提供充分保障。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：公司历年销售金额及同比图10：公司历年销售面积及同比资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，