Q1主业增速亮眼，盈利能力持续提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 05 月 03 日 证 券研究报告•2023年报及 2024 年一季报点评 持有 （ 下调） 当前价： 92.28 元 安井食品（603345） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） Q1 主业增速亮眼，盈利能力持续提升 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.93 流通 A 股(亿股) 2.93 52 周内股价区间(元) 70.32-167.22 总市值(亿元) 270.65 总资产(亿元) 173.61 每股净资产(元) 44.46 相 关研究 [Table_Report] 1. 安井食品（603345）：主业维持稳健增速，盈利能力明显改善 (2023-10-28) 2. 安井食品（603345）：主业增长表现稳健，菜肴制品延续高增 (2023-08-04) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年报及 2024年一季报，2023年实现营收 140.5亿元，同比增长 15.3%，实现归母净利润 14.8亿元，同比增长 34.2%；其中 23Q4实现收入 37.7 亿元，同比-6.3%，实现归母净利润 3.6 亿元，同比-13.4%；同时，公司拟向全体股东每股派发 1.775元（含税）现金股利，分红率为 53.2%。24Q1公司实现收入 37.5亿元，同比+17.7%；实现归母净利润 4.4亿元，同比+21.2%；公司业绩符合市场预期。  Q1 火锅料主业增速亮眼，渠道开拓稳步推进。分品类看，2023 年公司鱼糜制品/菜肴制品/肉制品/面米制品分别实现收入 44.1/39.3/26.3/25.4 亿元，同比分别+11.8%/+29.8%/+10.2%/+5.4%；菜肴制品维持高增主要系新柳伍并表及安井小厨放量所致。24Q1公司鱼糜制品/菜肴制品/肉制品/米面制品收入增速分别为+31.5%/+12.3%/+27.7%/+4.4%，火锅料业务受益于锁鲜装等产品推广维持高速增长，米面产品受外部环境扰动增速有所承压。分渠道看，24Q1公司经销商/商超/特通直营/新零售/电商渠道收入分别同比+22.6%/+0%/-8.3%/+35.6%，传统经销渠道仍维持较快增长，商超及新零售渠道受消费场景变化影响增速同比下滑。公司积极推进渠道开拓及下沉，截至 24Q1公司经销商数量净增长 29家至 1993 家。  结构升级+成本下行，盈利能力持续提升。2023 年公司毛利率为 23.2%，同比+1.3pp,其中 23Q4 毛利率同比+2.6pp 至 26.3%；24Q1 毛利率同比+1.8pp 至26.6%。24Q1 毛利率提升主要系：1）锁鲜装等高毛利产品占比提升带动结构升级，2）原材料成本持续下行叠加鱼糜采购价格下降。费用率方面，24Q1 公司销售费用率同比+0.1pp 至 7.5%；管理费用率同比+0.3pp至 3.1%，整体费用投放力度较为平稳。综合来看，得益于成本下行与结构升级，公司 2023/24Q1净利率分别同比提升 1.5pp/0.1pp 至 10.7%/11.7%  产品与渠道日趋完善，公司经营势能向上。1）产品方面，公司坚持“主食发力、主菜上市”的产品策略，坚持“高质中高价”的定价策略；24 年计划打造“锁鲜装 5.0+虾滑系列”的超级爆品和区域爆品集群，同时积极培育火山石烤肠等烤机渠道产品并列入年度推广重点，借助公司优秀的大单品打造能力，不断提升整体产品结构。2）渠道方面，公司以“全渠发力”的渠道策略，一方面积极推动渠道下沉并向低线市场延伸拓展，另一方面深挖渠道潜力，全面拥抱大 B（特通客户）+新零售渠道；新老市场与线上线下共同发力，不断提升市场占有率。展望未来，公司经营势能持续向上，中长期有望实现量利齐升。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 5.86元、6.83元、7.86元，对应动态 PE 分别为 14 倍、12 倍、11 倍，给予“持有”评级。  风险提示：原材料成本上涨风险，市场开拓不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 140.45 161.61 185.22 211.44 增长率 15.29% 15.07% 14.61% 14.15% 归属母公司净利润（亿元） 14.78 17.18 20.03 23.05 增长率 34.24% 16.26% 16.55% 15.11% 每股收益 EPS（元） 5.04 5.86 6.83 7.86 净资产收益率 ROE 11.64% 12.29% 12.94% 13.41% PE 17 14 12 11 PB 1.91 1.73 1.57 1.41 数据来源：Wind，西南证券 -58%-46%-34%-23%-11%1%23/423/623/823/1023/1224/224/4安井食品 沪深300 安 井食品（603345） 2023 年 报及 2024 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着 C 端消费需求不断恢复，公司渠道拓展与下沉步伐持续，叠加以锁鲜装为代表的高端产品对产品结构的提升明显，我们预测 2024-2026 年公司速冻鱼糜制品销量增速分别为 10%、9%、8%，速冻肉制品的销量增速分别为 9%、8%、7%。 假设 2：随着中央政策出台后预制菜行业走向标准化发展，公司作为预制菜行业龙头拥有明显的规模与技术优势，我们预测 2024-2026 年公司速冻菜肴制品的销量增速分别为30.0%、27.5%、25.0%；吨价增速分别为-2%、-1%、0%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2023A 2024E 2025E 2026E 速冻鱼糜制品 收入 44.09 48.99 53.93 58.82 增速 11.8% 11.1% 10.1% 9.1% 毛利率 28.9% 31.7% 33.7% 35.0% 速冻肉制品 收入 26.27 28.92 31.55 34.10 增速 10.2% 10.1% 9.1% 8.1% 毛利率 27.4% 28.8% 30.9% 33.0% 速冻菜肴制品 收入 39.27 50.03 61.91 74.29 增速 29.8% 27.4% 23.8% 20.0% 毛利率 11.7% 8.9% 8.0% 8.9% 速冻面米制品