多元资产比较系列(七)：寻找股债配比的黄金分割点

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月29日多元资产比较系列（七）寻找股债配比的黄金分割点核心观点策略研究·策略深度证券分析师：王开证券分析师：陈凯畅021-60933132021-60375429wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cnS0980521030001S0980523090002基础数据中小板/月涨跌幅(%)5773.67/-1.42创业板/月涨跌幅(%)1823.74/-0.97AH 股价差指数146.89A 股总/流通市值 (万亿元)101.21/89.97市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《价值投资新范式(一):四位一体挖掘“现金流创造”机遇》 ——2024-04-26《策略实操系列专题（五）-公司治理数据在 A 股投资中的实践》——2024-04-26《一季度基金季报深度分析——增配主板、减配医药、资源品投资热度高涨》 ——2024-04-25《策略实操体系系列（四）-全球资产配置启航》——2024-04-24《海外镜鉴系列（十六）-关于越南股市的近期观点》 ——2024-04-23国外和国内股债的最佳配比有所不同，美国股/债的 3/7 组合占优，国内股/债的 1/9 组合占优。本文以滚动 36 个月的年化回报率/年化波动率作为“动态夏普率”，来计算不同股、债配比下的风险收益比价，可以发现中国股、债按照 1/9 组合的回报在大多数时间都要超出 3/7 比例组合。而全球视角正好相反，3/7 的股债配比 1/9 的组合频率上更占优。根据两国股、债类资产自身的属性，在近些年“固收+”和 FOF 类产品快速发展时期，国内股和债的 1/9 配比相对于 3/7 的组合能更好对冲风险、获得稳定收益。全球视角下由于美债利率的持续大幅走高，近 3 年股债3/7 组合的波动率一度超过 1/9 组合。全球视角下由于美债利率的持续大幅走高，近 3 年股债 3/7 组合的波动率一度超过 1/9 组合。从中美股债最佳黄金配比相异的原因来看，信用债溢价解释力度强于货币。第一，货币政策和货币市场方面的流动性似乎并不构成直接原因。第二，信用债相对于利率债的流动性区别也仅能解释一部分原因。第三，债券信用溢价方面可以解释债券仓位对组合的影响，信用债违约市场化的美国可以解释 1/9 组合相对 3/7 变化的方向，国内则可以用信用违约解释7/3 组合短期的反超。第四，从中长期逻辑解释中国股债 1/9 配比长期好于海外经验值 3/7 的组合，技术进步是一个很好的切入点。随着人口老龄化和技术进步的影响，未来国内股债的一比九黄金配比预计还会延续。以 2018 年为分界线，供给侧政策取代了传统的需求侧刺激政策，同时出现的是利率中枢的下行。因此，综合中国高新产业、技术进步支撑债券利率稳定、波幅收窄，以及美债利率长期跟随老龄化趋势下降的角度，中美利差还有望继续保持高企，国内股债 1/9 的对冲策略本土落地的性价比，预计长期内还将好于海外传统 3/7 的经验。股债角度提高发达市场股票权重比例，推进养老目标日期型等为代表的产品条线建立。从资管产品的角度出发，海外混基能跑赢股债组合基准的均为发达市场股市放置了较高的敞口。在底层资产为股债类别的产品线上，海外机构在目标日期型产品之外发展大学储蓄计划产品也能为做大规模有所助力，全市场业绩波动过程中优化产品结构，机构头部化趋势愈发显著。风险提示：尾部风险下美股和美债等资产价格短期内高波动风险；海外货币政策不确定性、地缘冲突带来的黑天鹅事件；资金赎回导致投资策略有效性打折等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录1. 国内外资产配置中股债对冲比例的对比 ......................................... 51.1 全球的股债波动率近期位置 .......................................................... 61.2 国内股债波动率近期位置和历史走势 .................................................. 62.国内外配比差异的产生原因分析 ................................................ 72.1 流动性因素 ........................................................................ 82.2 信用风险因素 ...................................................................... 92.3 技术发展因素 ..................................................................... 102.4 未来债券收益率波动性的演变方向预判 ...............................................113.透过海外多元资产基金产品来看股债配置 ....................................... 124.股债配比变化和美国混基市场发展分析 ......................................... 155. 结论 ...................................................................... 21风险提示 ..................................................................... 22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 中国股债不同配比组合的夏普率对比 .................................................... 5图2： 全球股债不同配比组合的夏普率对比 .................................................... 5图3： 多资产配置月相图：A 股和中债市场不同比例组合下的波动与回报 ...........................5图4： 全球股、债波动率和历史均值的对比 .................................................... 6图5： 全球股债不同配比组合的波动率对比 .................................................... 6图6： 中国股、债波动率和历史均值的对比 .................................................... 7图7： 中国股债不同配比组合的波动率对比 .................................................... 7图8： 中国、美