1Q24盈利能力大幅改善，各产品线多点开花

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月29日增 持江波龙（301308.SZ）1Q24 盈利能力大幅改善，各产品线多点开花核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：周靖翔0755-81982153021-60375402yezi3@guosen.com.cnzhoujingxiang@guosen.com.cnS0980522100003S0980522100001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价97.81 元总市值/流通市值40382/11039 百万元52 周最高价/最低价126.69/65.52 元近 3 个月日均成交额708.56 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《江波龙（301308.SZ）-三季度营收同比增长 66.6%，产品全面布局迎多重成长机遇》 ——2023-11-22《江波龙（301308.SZ）-1Q23 存货环比减少 1.92%，景气复苏与品类拓展带来增长动力》 ——2023-05-14存储价格回暖，公司一季度归母净利润环比增长近 6 倍。公司主要以存储颗粒为原材料进行存储模组产品的开发，产品包括嵌入式存储、固态硬盘(SSD)、内存条及移动存储(U 盘、存储卡)。受市场疲软影响，23 半年各存储颗粒原厂营业利润均跌入负值区间，随着上游厂商持续减产供给收缩，存储价格 4Q23 显著回暖，1Q24 涨价持续，在此背景下：公司 4Q23 实现营收35.5 亿 元 (YoY+108.3%,QoQ+23.5%) ， 归 母 净 利 润 0.55 亿 元(YoY+140%,QoQ+119%)，毛利率 18.5%(YoY+18.1pct,QoQ+13.6pct)；1Q24 实现 营 收 44.5 亿 元 (YoY+200.5%,QoQ+25.6%) ， 归 母 净 利 润 3.84 亿 元(YoY+237%,QoQ+598%)，毛利率 24.4%(YoY+23.1pct,QoQ+5.9pct)。减产效应下预计 24 年存储市场规模有望增长 45%，公司显受益。存储模组环节主要通过购买存储颗粒，将晶圆设计封装为存储器产品，存储颗粒占产品成本约 80%，存储晶圆的价格波动直接影响公司盈利水平。存储行业下行周期自 22 年延续至 23 年三季度，存储原厂集体亏损。在此背景下，原厂持续采取减产措施，叠加需求复苏，4Q23 存储价格进入上涨通道；依据 WSTS 预测，24 年全球存储市场规模将同比增长 45%，公司作为中游环节厂商显受益。消费类存储业务逆势增长，企业级存储逐步起量。公司 17 年收购的消费类存储品牌 LEXAR23 年收入逆势增长 59%，1Q24 同比增长 99.8%，已实现全球完整渠道覆盖。目前，公司的 NVMe SSD 与 SATA SSD 产品系列已完成与鲲鹏、海光、龙芯、飞腾、兆芯、申威多个主流国产 CPU 平台服务器兼容性适配。企业级 SSD 已实现量产出货，广泛应用于电信运营商的核心业务系统、相关银行客户的核心业务系统、大型互联网平台企业等多个行业领域。构建自主封测能力，业务单元全面布局。为加深与原厂合作机制，公司收购头部封测厂元成苏州补齐中高端产品线封测能力；收购巴西存储品牌 Zilia进一步打开全球市场；此外，公司自研主控芯片与小容量存储芯片已完善产品能力降低成本；最终构筑为大客户提供存储定制化解决方案的能力，从传统模组生产模式向 TCM（Technologies Contract Manufacture, 技术合约制造）合作模式转型升级。投资建议：由于存储涨价幅度远高于我们此前预期，公司存货补充高于此前预测，基于公司 23 年与 24 年一季度经营情况，上调 24-25 年净利润预测，预计 24-26 年归母净利润为 15.2/11.8/10.41 亿元（前值 2.98/4.91 亿元），对应 2024 年 4 月 26 日股价 PE 分别为 27/34/39 倍，维持“增持”评级。风险提示：存储行业需求不及预期，新产品放量不及预期等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)8,33010,12518,00021,17622,630(+/-%)-14.6%21.6%77.8%17.6%6.9%净利润(百万元)73-828152311751044(+/-%)-92.8%-1237.1%284.0%-22.8%-11.2%每股收益（元）0.18-2.013.692.852.53EBITMargin2.3%-6.9%10.8%7.0%5.8%净资产收益率（ROE）1.1%-13.7%20.8%14.1%11.3%市盈率（PE）554.7-48.826.534.438.7EV/EBITDA170.8-82.122.126.328.9市净率（PB）6.086.715.524.864.39资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司单季度营业收入及增速（亿元、%）图2：公司单季度存货变化（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司近五年费用率（%）图6：公司近五年研发投入及占营收比例（亿元，%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司单季度归母净利润及增速（亿元、%）图4：公司产品结构变化资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利预测1Q24 NAND 价格涨幅达 23-28%超预期，此前预计价格涨幅为 15-20%。23 年上半年存储产品价格处于叠加区间，4Q23 至今价格持续上涨。行业自 4Q23 起产品价格持续上涨，第一季度多数供应商维持低投产策略，受供给端减产影响，1Q24 存储产品价格上涨幅度超预期，2Q24 合约价维持上涨趋势。根据 Trendforce 数据，1Q24 原预期 NAND 涨幅为 15-20%；在供给端海力士、三星与美光等原厂减产影响下，1Q24 存储产品价格上涨幅度超预期，涨幅约为 23-28%。由于智能手机和 CSP等领域需求上升，大批量 OFR（订单达交率）偏低，供应商将持续主导价格走势；同时，存储颗粒原厂海力士 23 年净利率-12.2%、三星净利润下滑 72%，预测原厂为实现较好的盈利水平仍将保持供给端收缩持续涨价，预估 2Q24 NAND Flash 上涨幅度达 13-18%。图7：4Q23-1Q24 NAND 涨幅与预测（24 年 1 月）图8：1Q24-2Q24NAND 涨幅与预测（24 年 3 月）资料来源：Trendforce