开门红业绩稳健，短期利润率波动不改盈利向好趋势

公司研究公司财报点评证券研究报告白酒Ⅲ2024 年 04 月 26 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明贵州茅台（600519.SH）开门红业绩稳健，短期利润率波动不改盈利向好趋势投资要点：事件：贵州茅台发布一季报，24Q1 公司实现营业总收入 464.85 亿元，同比增长 18.04%；实现归母净利润 240.65 亿元，同比增长 15.73%。24Q1公司开门红圆满完成，为全年营收 15%的增长目标奠定了良好开局。公司 2024Q1 预收账款（统计口径为合同负债与其他流动负债的总和）为 106.69 亿元，同比增加 13.58 亿元，环比减少 52.79 亿元。按照“季度营业收入+季度间预收账款变动”所体现出来的真实营收，公司2024Q1 真实营收同比增长约 16.12%。茅台酒与系列酒双轮驱动，经销渠道提速。分产品看，公司茅台酒/系列酒 24Q1 分别实现营收 397.07/59.36亿元，同比分别增长 17.75%/18.39%，去年 Q1 茅台酒/系列酒同比分别增长 16.8%/46.3%，基数较高，今年茅台酒与系列酒增长相对均衡。分渠道看，直销/经销渠道分别实现营收 193.19/263.24 亿元，同比分别增长 8.49%/25.78%。其中，公司在“i 茅台”平台实现营收 53.43亿元，同比增长 8.96%，占营业收入的比重为 11.67%。自推进渠道改革以来，公司直销渠道占比持续提升，24Q1 经销渠道提速，直销渠道占比同比下滑 3.6pct 至 42.3%，利润更高的直销渠道占比下降预计对毛利率产生一定压力。分地区看，公司国内/国外分别实现营收 448.30/8.13 亿元，同比分别增长 17.73%/23.56%，截至 24Q1 经销商数量分别为 2097/106 个。费用端管控较好，净利率微降。费用端，24Q1 公司销售费用率/管理/研发/财务费用率分别为2.45%/4.44%/0.06%/-1.05%，同比分别变化+0.53/-0.67/0.00/+0.02pct，期间费用率同比下降 0.12pct，费用管控良好。利润端，公司 24Q1 毛利率/净利率分别为 92.61%/52.57%，同比分别+0.02/-1.08pct。公司历年 Q1 净利率水平高于全年，今年 Q1 净利率有所下滑，主要系税金及附加/营收同比增加 1.6pct。全年来看，公司去年年底对飞天进行提价，由于提价时间较晚 23Q4 反映不明显，今年全年预计量价将良性平衡。盈利预测与投资建议公司一季度业绩稳健，全年目标达成确定性高。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 886.66/1053.46/1227.71 亿元（前值886.04/1053.04/1221.47 亿元），给予公司 2024 年 30 倍 PE，对应目标价 2117.5 元，维持买入评级。风险提示经济修复不及预期，公司高管更换导致策略变动风险等。买入（维持评级）当前价格：1,709.43 元目标价格：2117.5 元基本数据总股本/流通股本(百万股)1,256.20/1,256.20流通 A 股市值(百万元)2,147,382.21每股净资产(元)190.84资产负债率(%)12.95一年内最高/最低价(元)1,935.00/1,555.55一年内股价相对走势团队成员分析师： 刘畅(S0210523050001)lc30103@hfzq.com.cn分析师： 张东雪(S0210523060001)zdx30145@hfzq.com.cn联系人： 李妍冰(S0210123060028)lyb30131@hfzq.com.cn相关报告1、23 年超额完成目标，24 年高质量增长可期——2024.04.032、【华福食饮】贵州茅台（600519.SH）：23 年高质量收官，24 年蓄势待发——2023.12.303、贵州茅台（600519.SH）：岿然引领，时代中的茅台迎风发展——2023.11.29财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）127,554150,560175,613206,093235,572增长率（%）17%18%17%17%14%净利润（百万元）62,71674,73488,666105,646122,771增长率（%）20%19%19%19%16%EPS（元/股）49.9359.4970.5884.1097.73市盈率（P/E）34.228.724.220.317.5市净率（P/B）10.910.07.15.24.0数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司财报点评 | 贵州茅台图表 1：财务预测摘要资产负债表利润表单位:百万元2023A2024E2025E2026E单位:百万元2023A2024E2025E2026E货币资金69,070109,929387,773515,311营业收入150,560175,613206,093235,572应收票据及账款7487102116营业成本11,86712,62914,19815,353预付账款35374145税金及附加22,23425,31729,71133,961存货46,43547,41454,06358,806销售费用4,6495,2476,0956,849合同资产0000管理费用9,72911,17313,09114,893其他流动资产109,558169,2491,5111,976研发费用157184215246流动资产合计225,173326,716443,490576,254财务费用-4,543-755-2,348-4,375长期股权投资0000信用减值损失-38-38-38-38固定资产19,90920,24420,88221,531资产减值损失0000在建工程2,1371,8971,7591,626公允价值变动收益3333无形资产8,5729,1269,58910,121投资收益34384343商誉0000其他收益35353535其他非流动资产16,90816,90116,88916,884营业利润106,500121,856145,172168,687非流动资产合计47,52748,16749,11850,161营业外收入87878787资产合计272,700374,883492,608626,415营业外支出133191191191短期借款0000利润总额106,454121,752145,068168,583应付票据及账款3,0933,0313,4223,715所得税26,14229,89835,62341,398预收款项0000净利润80,31291,854109,445127,185合同负债14,12622,83027,82231,802少数股东损益2,7873,1883,7984,414其他应付款5,2135,2135,2135,213归属母公司净利润74,73488,666105,646122,771其他流动负债26,26627,95730,85433,202EPS（按最新股本摊薄） 59.4970.5884.1