B端复调持续快增，季度盈利波动不改长线价值

公司研究公司财报点评证券研究报告调味发酵品Ⅲ2024 年 04 月 27 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明宝立食品（603170.SH）B 端复调持续快增，季度盈利波动不改长线价值事件：公司披露 23 年年报及 24 年一季报：23 年全年公司实现营收 23.69 亿元，同比+16%；归母净利润 3.01 亿元，同比+40%；扣非归母净利润 2.19 亿元，同比+13%。此外，24 年 Q1，公司实现营收 6.24 亿元，同比+16%；归母净利润 0.61亿元，同比-20%；扣非归母净利润 0.52 亿元，同比-7%。其中，公司业绩下滑主要受去年资产处置收益形成的高基数以及少数股东损益明显提升影响。复调业务充分受益于大 B 需求复苏、推新节奏加快，同时轻烹业务逐步迎来边际改善。产品端，23 年复调/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收分别同比+29.32%/+1.39%/+8.28%，其中，复调业务拆分受益于百胜等头部客户强势复苏，同时公司积极开拓新客户，23 年前五大客户中新增客户销售额达 6840 万元，而在轻烹业务中，空刻网络 23 年实现营收 8.66 亿元，预计同比微增；分地 区 ， 华 东 / 华 南 / 华 北 / 华 中 / 东 北 / 西 南 / 西 北 / 境 外 营 收 同 比+9.73%/+26.21%/+24.89%/+38.25%/+33.97%/+201.35%/+86.95%/+108.12%；分销售模式，直销/非直销营收分别同比+12.81%/+20.17%，其中线上渠道同期营收为 7.9 亿元，同比-3.51%，营收占比为 34.2%，预计主要系空刻意面线上销售增长承压影响。24 年 Q1：复调/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收同比+27.7%/+5.76%/+0.56%，其中复调业务持续快增预计主要系春节旺季大 B 备货需求大，同时 B 端产品占有率持续提升；分地区，华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外营收同比+9.50%/+20.70%/+76.19%/+52.51%/+19.65%/+135.48%/+100.99%/+117.32%；分销售模式，直销/非直销营收分别同比+16.05%/+12.01%。业务结构调整影响公司毛利率表现，费用方面整体有所收窄。23 年，公司销售毛利率为 33.14%，同比-1.43pcts，主要系低毛利率业务营收占比提升，如复调、贸易类等，以及烘焙工厂产能爬坡等影响；费用方面，23 年四项费率 合 计 同 比 -0.94pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-0.61/-0.06/-0.15/-0.12pct。最后，23 年公司净利率为 13.14%，同比增长1.82pcts，主要系资产处置收益达 8603 万元。24 年 Q1 公司销售毛利率为32.04%，同比-3.05pcts，预计同样受业务结构调整影响；四项费率同比合计-1.56pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.24/-0.14/-0.26/+0.08pcts。此外，公司 24 年 Q1 净利率为 10.75%，同比-3.79pcts；扣非归母净利率为8.39%，同比-2.05pcts。主要系公司 23 年 Q4 出让浙江宝立工厂 40%股权给百胜，造成少数股东损益阶段性显著提升。盈利预测与投资建议:考虑到非经常性损益高基数、少数股东损益大幅提升等因素，我们下调盈利预测，预计 24-25 年归母净利润为 2.83/3.36 亿元（原24-25 年为 3.38/4.10 亿元），26 年归母净利润为 3.98 亿元，24-26 年利润分别同比-6%/+19%/+18%。鉴于公司主业竞争力强，BC 端驱动下增长动力足，未来空间大，给予 24 年 27 倍 PE，对应目标价为 19.08 元，维持“买入”评级。风险提示：食品质量安全、客户集中风险、主要原材料价格波动等买入（维持评级）当前价格：14.75 元目标价格：19.08 元基本数据总股本/流通股本(百万股)400.01/158.81流通 A 股市值(百万元)2,342.45每股净资产(元)3.53资产负债率(%)20.59一年内最高/最低价(元)25.75/12.68一年内股价相对走势团队成员分析师： 刘畅(S0210523050001)lc30103@hfzq.com.cn分析师： 童杰(S0210523050002)tj30105@hfzq.com.cn联系人： 周翔(S0210123070087)zx30222@hfzq.com.cn相关报告1、宝立食品：复调主业高增支撑 Q3 业绩稳增，百胜增资投入彰显长期发展信心——2023.10.312、宝立食品：B 端持续复苏驱动业绩高增，着力布局烘焙打造扩张新曲线——2023.08.313、宝立食品：C 端大单品补足渠道短板，轻烹业务打开成长空间——2023.08.10财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）2,0372,3692,7753,2263,718增长率29%16%17%16%15%净利润（百万元）215301283336398增长率16%40%-6%19%18%EPS（元/股）0.540.750.710.840.99市盈率（P/E）27.419.620.917.514.8市净率（P/B）5.24.44.03.43.0数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司财报点评 | 宝立食品图表 1：财务预测摘要资产负债表利润表单位:百万元2023A2024E2025E2026E单位:百万元2023A2024E2025E2026E货币资金491577744976营业收入2,3692,7753,2263,718应收票据及账款295329370412营业成本1,5841,8842,1982,541预付账款57384043税金及附加18202326存货267315363428销售费用347383433483合同资产0000管理费用67778897其他流动资产51374145研发费用47536171流动资产合计1,1621,2961,5561,904财务费用-3-7-10-12长期股权投资0000信用减值损失-3-1-1-1固定资产358442537583资产减值损失-10-10-10-10在建工程159189159139公允价值变动收益0000无形资产89919295投资收益0111商誉31313131其他收益29454545其他非流动资产102103104106营业利润411401469548非流动资产合计738855922953营业外收入1111资产合计1,9002,1512,4792,856营业外支出3100短期借款0000利润总额410401470549应付票据及账款154220264313所得税9892108126预收款项0000净利润311309362423合同负债20394856少数股东损益10262525其他应付款13121515归属母公司净利润3012833363