天奥电子(002935)军用时频业务发展长期向好

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 天奥电子 (002935 CH) 军用时频业务发展长期向好 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 22.00 2024 年 4 月 26 日│中国内地 其他军工 23 年归母净利润下滑 22.50%，维持“买入”评级 天奥电子发布年报，2023 年实现营收 11.09 亿元（yoy-8.42%），归母净利8718.64 万元（yoy-22.50%），扣非净利 8449.52 万元（yoy-21.50%）。其中 Q4 实现营收 4.66 亿元（yoy-28.75%，qoq+106.91%），归母净利 6373.64万元（yoy-6.59%，qoq+1049.75%）。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 0.28、0.41、0.54 元（前值 2024-2025 年 0.63、0.83 元），下调原因为下游客户采购节奏发生变化，近两年需求有所下滑。可比公司 24 年 Wind一致预期 PE 均值为 77 倍，给予公司 24 年 77 倍 PE，目标价 22.00 元（前值 35.28 元），维持“买入”评级。 时频业务有所下滑，北斗卫星应用产品保持增长 2023 年公司频率系列产品实现收入 5.71 亿元，同比下滑 9.02%，毛利率32.44%，同比提升 1.87pct；时间同步系列产品实现收入 4.92 亿元，同比下滑 10.32%，毛利率 21.58%，同比减少 4.86pct。公司时频产品主要配套于国防装备领域，23 年受多种因素影响，合同订单增速放缓，第四季度项目验收及交付较去年同期下降，使得报告期内公司营业收入同比下降。公司北斗卫星应用产品实现收入 4,624 万元，同比增长 32.34%，毛利率为29.71%，同比提升 14.25pct，民品业务保持增长。公司 23 年整体毛利率水平 27.51%，同比下滑 0.74pct。 期间费用率小幅下降，资产负债率有所降低 公司 23 年期间费用率为 17.03%，同比减少 0.67pct；其中销售费用率4.68%，同比提升 0.88pct；管理费用率 6.68%，同比提升 0.13pct；研发费用率 6.38%，同比下滑 1.13pct。公司 23 年回款有所下降，销售商品、提供劳务收到现金 7.79 亿元，同比下滑 27.33%；经营性净现金流 2.33 亿元，同比下滑 205.18%；对应公司应收账款及票据 23 年年末为 11.61 亿元，同比增长 37.47%，存货 5.99 亿元，同比增长 2.75%；资产负债率 39.54%，同比降低 2.13pct。 24Q1 收入继续承压，时频业务发展长期向好 公司 24 年一季度实现营业收入 1.07 亿元，同比下滑 14.54%，实现归母净利润-0.09 亿元，去年同期为-0.11 亿元，有所收窄。23 年公司加强市场开拓，积极拓展产品应用领域，订单实现稳步增长；铷钟模块在弹载领域的应用取得突破，全国产化弹载铷钟模块完成样机交付和重点客户试用，获得客户授予的“战略供应商”称号；公司的时频器件类产品全国产化晶振订单同比增长明显；原子钟产业化项目基本达到批量生产能力。 风险提示：弹载和星载业务拓展不及预期；产品持续降价。 研究员 李聪 SAC No. S0570521020001 SFC No. BRW518 licong017951@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 朱雨时 SAC No. S0570521120001 zhuyushi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 田莫充 SAC No. S0570523050004 tianmochong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 22.00 收盘价 (人民币 截至 4 月 25 日) 16.41 市值 (人民币百万) 5,866 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 86.71 52 周价格范围 (人民币) 13.33-25.62 BVPS (人民币) 4.32 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,211 1,109 1,299 1,673 2,041 +/-% 16.10 (8.42) 17.16 28.78 21.97 归属母公司净利润 (人民币百万) 112.50 87.19 101.76 144.89 193.29 +/-% (4.98) (22.50) 16.72 42.38 33.41 EPS (人民币，最新摊薄) 0.31 0.24 0.28 0.41 0.54 ROE (%) 7.72 5.71 6.34 8.39 10.19 PE (倍) 52.14 67.28 57.64 40.48 30.35 PB (倍) 3.91 3.78 3.54 3.26 2.94 EV EBITDA (倍) 38.53 50.93 45.86 32.97 24.24 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (46)(33)(20)(7)6Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)天奥电子沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 天奥电子 (002935 CH) 图表1： 公司营收情况 图表2： 公司归母净利润情况 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 可比公司估值表（2024/04/25） 股价（元/股） 市值(mn) 市盈率(x) 市净率(x) ROE(%) 公司名称 股票代码 2024/4/25 2024/4/25 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 华丰科技 688629 CH 25.61 11,806 77 52 - 6.9 6.1 - 10% 12% - 景嘉微 300474 CH 65.36 29,976 118 83 68 11.3 8.2 6.7 8% 10% 10% 国博电子 688375 CH 71.50 28,601 37 29 - 4.2 3.7 - 12% 13% - 平均值 17,596 77 54 68 7.5 6.0 6.7 10% 12% 10% 天奥电子 002935 CH 16.41 5,866 59 40 30 3.5 3.3 2.9 6% 8% 10% 注：除天奥电子外，盈利预测均来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表4： 公司盈利预测调整表 项目 2024E 2025E 变动原因 前值 现值 变动情况 前值 现值 变动情况 频率系列产品-营收 1118.28 656.55 -41.30% 1420.22 866.64 -38.98% 公司下游客户采购周期变化，近两年需求有所减