盈利相对底部或逐渐夯实，产能增长弹性仍较大

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 山东玻纤（605006） 证券研究报告 2024 年 04 月 25 日 投资评级 行业 建筑材料/玻璃玻纤 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.4 元 目标价格 6.5 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 610.96 流通 A 股股本(百万股) 600.01 A 股总市值(百万元) 3,299.17 流通 A 股市值(百万元) 3,240.04 每股净资产(元) 4.26 资产负债率(%) 60.27 一年内最高/最低(元) 8.23/4.37 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《山东玻纤-季报点评:单季盈利能力环比修复，关注玻纤需求改善节奏》 2023-04-26 2 《山东玻纤-年报点评报告:22q4 单季扣非转亏，重视成长弹性》 2023-04-18 3 《山东玻纤-季报点评:业绩承压，玻纤或周期筑底，关注内生成长节奏》 2022-10-27 股价走势 盈利相对底部或逐渐夯实，产能增长弹性仍较大 公司 23 年实现归母净利润 1.05 亿元，同比-80.34% 公司发布 23 年年报，全年实现收入/归母净利润 22.02/1.05 亿元，同比-20.84%/-80.34%，全年实现扣非归母净利润-0.72 亿元，同比转亏，非经常性收益主要系铂铑合金处置收益。其中 Q4 单季度实现收入 5.42 亿元，同比-13.57%，归母净利润-49 万元，同比转亏，扣非归母净利润-0.49 亿元，亏损同比扩大。24Q1 公司实现收入 5.15 亿元，同比-18.09%，归母净利润/扣非归母净利润为-0.85/-0.88 亿元，同比转亏。 23 年玻纤量升价跌，十四五销量增长弹性较大 23 年公司玻纤业务实现收入 18.09 亿元，同比-24.32%，主要系价格下滑较多所致，公司玻纤产品销量同比+7.25%达 48.23 万吨，充分利用区位优势和技术优势不断扩大市场份额。价格方面，由于 23 年玻纤行业承压较大，公司产品吨均价同比-29%达 3750 元/吨。受原材料成本下降影响，公司产品吨成本同比-7%达 3354 元/吨，成本降幅不及价格，最终吨毛利同比-77%达 396 元/吨，毛利率同比-21.77pct 达 10.57%，盈利下滑较多。今年一季度来看，公司经营已出现亏损，后于 3 月中下旬率先对部分品种提价，至今价格涨势较好，据卓创资讯统计，截止上周（4.13-4.20）公司 2400tex 缠绕直接纱中间价达 3370 元/吨（3 月底仅 3000 元/吨），我们预计 24Q2 及 24FY 盈利有望好转。公司现有 7条池窑线在产，年产能 52 万吨，其中沂水 6 线/7 线（年产能 3/12 万吨）于今年 1 月点火，4 线(6 万吨/年)于今年一季度冷修技改，点火后将实际新增 11 万吨年产能，另外 8 线(15 万吨/年)亦计划于 24 年点火，公司计划“十四五”末基本实现百万吨产能规模，后续销量增长弹性仍然较大。 23 年热电业务盈利改善，整体盈利有所下滑 23 年公司热电业务实现收入 3.67 亿元，同比-0.47%，售电量同比+350%达 1.24亿 kwh，毛利率同比+4.36pct 达 4.04%，子公司沂水热电净利润同比+19%达4,324.5 万元，热电业务效益改善或主要系煤炭价格同比减少所致。据中能传媒研究院预计，24 年煤炭价格中枢或将继续震荡下移，我们预计公司热电业务或仍有小幅改善。 23年公司整体毛利率10.44%，同比-18.18pct，其中Q4 单季度整体毛利率 3.67%，同比/环比分别-7.70/-5.22pct。23 年期间费用率 13.28%，同比+2.51pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.22/+0.90/+1.60/-0.21pct，研发费用增长较多主要系研发人员支出、材料领用增加所致。23 年最终实现净利率 4.78%，同比-14.48pct。24Q1 公司毛利率/净利率分别为-3.06%/-16.56%，同比转负。 下调盈利预测，继续看好公司成长前景，维持“买入”评级 公司盈利相对底部或逐渐夯实，产能增长弹性仍较大，继续看好公司成长前景。考虑到业绩下滑较多，下调公司 24/25 归母净利预测至 1.1/1.9 亿（前值 5.8/8.1亿），新增 26 年归母净利预测为 2.7 亿。我们认为公司较可比公司或有更优的成长弹性，给予公司 24 年 1.4xPB，目标价至 6.54 元，维持“买入”评级。 风险提示：需求低于预期、行业供给增量超预期、公司新产能投放节奏低于预期、成本优化执行力低于预期等 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,781.35 2,201.65 2,548.44 2,836.60 3,136.02 增长率(%) 1.19 (20.84) 15.75 11.31 10.56 EBITDA(百万元) 677.62 430.17 562.24 678.80 792.02 净利润(百万元) 535.79 105.34 113.50 192.45 270.15 增长率(%) (1.88) (80.34) 7.75 69.55 40.37 EPS(元/股) 0.88 0.17 0.19 0.31 0.44 市盈率(P/E) 6.16 31.32 29.07 17.14 12.21 市净率(P/B) 1.16 1.18 1.16 1.08 0.99 市销率(P/S) 1.19 1.50 1.29 1.16 1.05 EV/EBITDA 8.53 12.22 8.28 5.22 4.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -43%-36%-29%-22%-15%-8%-1%2023-042023-082023-12山东玻纤沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司 2019 年-2024Q1 营收及同比增速 图 2：公司 2019 年-2024Q1 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） BPS（元） PB（倍） 22A 23A 24E 25E 22A 23A 24E 25E 600176.SH 中国巨石 484 12.08 6.89 7.15 7.65 8.31 1.75 1.69 1.58 1