【宏观快评】3月财政数据点评：财政发力为何偏慢？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观快评 2024 年 04 月 23 日 【宏观快评】 财政发力为何偏慢？——3 月财政数据点评 事 项 3 月广义财政收入同比-5%，1-2 月同比-1.7%；3 月广义财政支出同比-7.8%，1-2 月同比 2.7%。 主要观点  一、财政发力为何偏慢？ 开年财政发力偏慢（一季度广义财政支出增速-1.5%，不及全年目标 6.8%），尤其是体现稳增长意愿的专项债进度偏慢（一季度完成全年进度 16.3%，2019~23 年同期分别为 31%、30.1%、0.7%、32.1%、33.4%），引发市场困惑。 为何偏慢？一是经济超预期，财政着眼全年，积攒 2020 年以来最大发力空间：预计 Q2~Q4 广义财政支出增速 9.4%（2019~23 年为 6%、14.2%、-1.6%、-0.4%、1.5%）、与 Q1 增速差达 10.9%（2019~23 年分别为-16.8%、13.6%、-2.9%、-16%，6%、0.8%），均为 2020 年来新高。 二是项目有支撑，增发国债对冲专项债，资本金更多，撬动高基建；总资金更少，对应低支出： 近年，财政支撑项目建设有两大工具：中央预算内投资（提供资本金，撬动基建能力强）、专项债（提供配套资金，作资本金比重≤25%、撬动基建能力弱）；今年，开年新增了 2023 年增发国债结转（提供资本金，撬动基建能力强）。 2019~23 年开年，中央预算内投资快下、专项债快发是常态；今年开年，中央预算内投资和专项债进度同比均慢了 10%+、少约 8000 亿（主要是专项债少约 7200 亿），用近 4000 亿增发国债对冲（结转 7751 亿，按一季度用一半），相当于资本金可同比增长 2000~3000 亿，撬动高基建；但总资金同比减少超4000 亿，对应低支出。财政部回答一季度专项债发行为何偏慢时，也提到“与地方项目建设资金需求等相关”，验证开年项目不缺资金。 何时快？提示二季度财政支出或提速，主要是两方面： 一是拖累的缓和：一季度两大支出拖累因素，二季度或都将明显改善。 1、收入慢：公共财政收入超过 80%是税收，税收近 80%是 PPI 相关税，二季度 PPI 翘尾收窄 1.4 个百分点，将支撑 PPI 降幅收窄、带动税收增速回升。 2、专项债慢：截至 4 月 22 日，各省二季度发债计划显示，新增专项债或发行近 1.3 万亿，较去年同期增超 3000 亿。据财政部，一季度发行规模小于往年，一方面是以往年度为应对疫情冲击等特殊因素影响，加大年初发行规模，另一方面也与地方项目建设资金需求、冬春季节施工条件、债券市场利率等因素相关；下一步，将指导地方合理把握专项债券发行节奏，优化政府投资节奏和力度，指导保障重大项目资金需求。 二是工具的使用：1、7000 亿中央预算内投资：据发改委，进一步加快计划下达、加强计划执行。2、2023 年 1 万亿增发国债：据财政部，2023 年四季度增发国债的 1 万亿元资金，大部分于今年使用。今年 2 月底前，将 1 万亿元增发国债资金全部下达到地方；据发改委，6 月底前，推动所有增发国债项目开工建设。3、2024 年 1 万亿特别国债：据发改委，加快推动超长期特别国债等举措落地；据财政部，及时启动超长期特别国债发行工作，合理安排发行节奏。  二、3 月财政数据点评 收入端：特殊因素、价格持续施压，个税贡献明显； 支出端：集中结算疫情费用推高基数，增发国债相关支出仍突出； 广义财政：高基数下卖地增速转负，专项债偏慢拖累支出。  风险提示：国债发行超预期，通胀下行超预期，卖地收入超预期。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：高拓 电话：010-66500860 邮箱：gaotuo1@hcyjs.com 执业编号：S0360521080001 相关研究报告 《【华创宏观】金融监管加快推进——政策观察双周报第 79 期》 2024-04-18 《【华创宏观】供需压力：一升一降——3 月经济数据点评》 2024-04-16 《【华创宏观】从一季度金融数据观测三部门行为》 2024-04-13 《【华创宏观】1-2 月和 3 月，谁是异？谁是常？——3 月进出口数据点评》 2024-04-13 《【华创宏观】CPI 低于预期的结构特征与启示——3 月通胀数据点评》 2024-04-11 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、财政发力为何慢？ ..................................................................................................... 4 二、3 月财政数据点评 ...................................................................................................... 6 （一）收入端：特殊因素、价格持续施压，个税贡献明显 ......................................... 6 （二）支出端：集中结算疫情费用推高基数，增发国债相关支出仍突出.................. 9 （三）广义财政：高基数下卖地增速转负，专项债偏慢拖累支出 ........................... 11 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 增发国债对冲：资本金更多，撬动高基建；总资金更少，对应低支出.............. 5 图表 2 财政积攒 2020 年以来最大发力空间 ....................................................................... 5 图表 3 开年 PPI 拖累税收，掣肘支出 ................................................................................. 6 图表 4 开年专项债偏慢，二季度或提速 ............................................................................. 6 图表 5 一季度部分行业税收情况 .............................