利率债：利率窄幅震荡，收益率曲线陡峭化下移

关注东方金诚公众号获取 更多 研究 报告作者时间东方金诚 研究发展部分析师 瞿瑞部门总监 冯琳2024 年 4 月 15 日债市窄幅震荡，收益率曲线陡峭化下移——利率债周报（2024.4.8-2024.4.14）核心观点上周债市窄幅震荡，长端利率整体下行。上周一（4 月 8 日）、周二，多家中小银行调降存款利率消息提振债市回暖；但受央行关注长期限利率债市场，以及农商行限制超长债买入等消息干扰，周三债市有所回调；周四、周五，3 月通胀、贸易和金融数据陆续公布，表现整体不及市场预期，其中，物价水平仍处于低位、信贷需求不足问题持续凸显，均指向基本面仍偏弱，提振债市再度转强。整体上看，上周债市窄幅震荡，长端利率小幅下行。短端利率方面，上周资金面宽松，债市短端利率明显下行，收益率曲线持续小幅走陡。本周债市料仍以窄幅震荡为主。从基本面来看，本周将公布一季度宏观经济数据，考虑到 3 月官方 PMI 指数大幅反弹，一季度 GDP 增速有望达到 5.0%左右，或将对债市造成一定利空干扰。但上周公布的通胀和金融数据偏弱，背后是当前楼市较为低迷、宏观经济依然面临一定下行压力，市场主体融资需求偏弱、居民消费信心不足。这意味着短期内基本面弱预期仍主导市场，一季度 GDP 增速偏强对债市的利空影响将较为有限。从资金面来看，尽管 4 月为税收大月，本周适逢税期或对资金面造成一定扰动，但本周 MLF 及央行公开市场到期规模均不高，叠加政府债券供给仍有限，预计资金面将持续平稳宽松。整体上看，近期利率处于低位叠加消息面扰动增多，导致长端利率短期方向不易把握，但债市中长期逻辑并未逆转，利率下行空间虽难以打开但上行风险不大，预计短期内长端利率仍将维持窄幅震荡。利率债周报www.dfratings.com1一、上周市场回顾1.1 二级市场上周债市窄幅震荡，长端利率整体下行。全周看，10 年期国债期货主力合约累计上涨 0.32%;上周五 10 年期国债收益率较前一周日下行 1.00bps，1年期国债收益率较前一周日下行 2.67bps，期限利差持续走阔。4 月 8 日：周一，多家中小银行宣布调降存款利率，大幅提振债市情绪；尾盘受央行指导农商行减持长债传闻干扰，债市小幅回调。全天看，银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 1.15bps；国债期货各期限主力合约先跌后涨，其中，10 年期主力合约涨 0.04%。4 月 9 日：周二，据财联社报道，多家中小银行密集补降存款利率，以及农商行加速加仓国债，提振债市持续走强；尾盘受央行和三家政策性银行座谈讨论长期限利率债市场的新闻干扰，债市明显回调。全天看，银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 0.20bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10 年期主力合约涨 0.12%。4 月 10 日：周三，早盘受前一日央行和三家政策性银行座谈，讨论长期限利率债市场形势影响，债市承压。但因股市受惠誉下调中国评级展望影响下跌，股债跷跷板效应显现，债市一度回暖，随后转入窄幅震荡。全天看，银行间主要利率债收益率普遍上行，10 年期国债收益率上行 1.70bps；国债期货各期限主力合约多数下跌，其中，10 年期主力合约跌 0.10%。4 月 11 日：周四，3 月 CPI 数据弱于预期，叠加多家银行中长期大额存单售罄的消息，提振债市走强。当日银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国债收益率下行 0.44bps;国债期货各期限主力合约多数持平，其中，10 年期主力合约基本持平。利率债周报www.dfratings.com24 月 12 日：周五，3 月进出口同比增速转负，叠加社融同比少增，大幅提振债市情绪，当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 0.91bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10 年期主力合约涨0.23%。图 1 上周 10 年期国债现券收益率和期货价格走势图 2 上周各期限国债利率均下行图 3 上周各期限国开债利率均下行利率债周报www.dfratings.com3图 4 上周各期限国债期货小幅回升图 5 上周各期限国开债隐含税率持续上行(%)图 6 上周国债 10Y-1Y 期限利差持续走阔图 7 上周中美 10 年期国债利差倒挂幅度持续加深数据来源：Wind 东方金诚1.2一级市场上周共发行利率债 51 只，环比增加 35 只，发行量 6372 亿，环比增加2143 亿，净融资额-1395 亿，环比减少 2136 亿。分券种看，上周国债、政金债、地方债发行量环比均增加；政金债和地方债净融资额环比增加，而国债净融资额环比减少。利率债周报www.dfratings.com4表 1 利率债发行和到期（亿元）上周发行量前周发行量上周偿还量前周偿还量上周净融资额前周净融资额国债4111.13105.406447.48435.29-2336.382670.12政金债1510930.44701893.601040-963.2地方政府债751.22194849.811160.36-98.59-966.36合计6372.324229.807767.293489.24-1394.97740.56数据来源：Wind 东方金诚上周利率债认购需求整体尚可：共发行 5 只国债，其中两只为银行柜台债券，剩余 3 只平均认购倍数为 3.78 倍；共发行 20 只政金债，平均认购倍数为4.84 倍;共发行 26 只地方政府债，平均认购倍数为 18.67 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-3)二、上周重要事件3 月 CPI 同比回正，PPI 同比仍维持跌势。4 月 11 日，国家统计局公布的数据显示，2024 年 3 月，CPI 同比为 0.1%，1 月为 0.7%；3 月 PPI 同比为-2.8%，2 月为-2.7%。3 月 CPI 同比上涨 0.1%，连续两个月保持正增长，但涨幅较上月大幅回落0.6 个百分点，回落幅度超出市场预期。一方面是受春节过后，食品及旅游出行消费季节性回落拖累；另一方面是在疫情疤痕效应、楼市低迷等因素影响下，居民消费信心偏弱，需求不足。3 月 CPI 环比下降 1.0%，这一降幅比疫情前十年 3 月平均降幅扩大 1 倍，意味着当前物价运行明显偏弱。背后是当前各类商品和服务供应比较稳定，而在疫情疤痕效应及房地产低迷背景下，居民消费需求整体仍然不旺。3 月 PPI 环比延续下跌，同比跌幅扩大，主要源于国内定价的煤炭、水泥、钢材等商品价格环比回落、同比跌幅扩大。背后是当前国内商品供应稳定而内需仍有不足。利率债周报www.dfratings.com5往后看，未来一段时间居民消费价格指数仍将低位运行，这也为宏观政策向稳增长方向持续发力提供了较大空间。随着稳增长政策发力，特别是“三大工程”全面推动，以及国际大宗商品价格整体上有上行趋势，PPI同比降幅将重回较快收窄过程，并有望在年中前后转为正增长。3 月出口和进口同比增速均降至负值。4 月 12 日，海关部署公布的数据显示，以美元计价，2024 年 3 月出口额同比下降 7.5%，2024 年 1-2 月同比增长 7.1%；3 月进口额同比下降 1.9%，1-2 月同比增长 3.5