科思五问-深度解析美护原料全球龙头壁垒与路径

证券研究报告·公司深度研究·化妆品 东吴证券研究所 1 / 22 请务必阅读正文之后的免责声明部分 科思股份（300856） 科思五问-深度解析美护原料全球龙头壁垒与路径 2024 年 04 月 22 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 79.50 一年最低/最高价 52.90/88.80 市净率(倍) 4.86 流通A股市值(百万元) 12,925.81 总市值(百万元) 13,462.43 基础数据 每股净资产(元,LF) 16.35 资产负债率(%,LF) 30.16 总股本(百万股) 169.34 流通 A 股(百万股) 162.59 相关研究 《科思股份(300856)：2023 年报及2024Q1 业绩点评：业绩高增，结构性产品升级驱动持续成长》 2024-04-17 《科思股份(300856)：2023 年三季报点评：新产品推进顺利，期待 Q4 旺季更旺》 2023-10-23 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1,765 2,400 3,021 3,749 4,573 同比（%） 61.85 35.99 25.86 24.10 21.98 归母净利润（百万元） 388.11 733.59 926.79 1,176.31 1,459.89 同比（%） 192.11 89.02 26.34 26.92 24.11 EPS-最新摊薄（元/股） 2.29 4.33 5.47 6.95 8.62 P/E（现价&最新摊薄） 38.44 18.35 14.53 11.44 9.22 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 增长驱动：价还是量？2022 年以来呈现量价齐升趋势。（1）价格：一方面结构性产品升级对价增或有持续性贡献，另一方面对于已有产品具备较强的议价权和提价能力。（2）销量：随着终端需求的恢复，产能利用率也有所恢复，首发募投项目、可转债项目和马来西亚项目等扩产计划的逐步落地也将有效扩充公司的产能规模。 ◼ 需求市场：从何增长？防晒剂全球规模超 5 万吨，增长驱动从欧美市场转向亚太市场。我国防晒品市场增速领先于全球，且防晒品市场增长快于护肤品整体，渗透率提升空间大。价格角度，均价更高的新型防晒剂在防晒产品中应用扩大，推动防晒剂整体均价也呈现提升趋势。 ◼ 下游客户：何种诉求？基于品牌声誉和化妆品原料丰富度考虑，下游品牌商客户对于原料安全&生产质量管控高度重视，且对于具有多品类供应能力的原料商更为青睐。从成本结构角度看，防晒剂占下游客户终端产品成本占比极低（我们预计低于 1%），下游品牌商对防晒剂原料价格敏感度相对较低。 ◼ 供给壁垒：何以高筑？公司具备生产与质量管理体系优势，可满足客户的高标准要求。公司产品主要供给对于质量管控&专利等要求较高的国内外大型客户，提供质优价廉的产品，小的原料厂商从客户量级、产品品质、价格等方面和公司均不具有可比性。 ◼ 企业特点：周期&成长？成立二十余年以来，公司经营业务不断实现跨越式的发展，成长性显著，目标成为全球个人护理原料龙头。而且，基于较高的品类市占率和下游客户对价格不太敏感的特点，单个产品看价格波动有限。总体来看，我们认为公司的成长属性远大于周期属性。2023年 4 月，公司发布股权激励计划，业绩考核目标分为三档，对应2023~2025年营业收入分别较2022年增速CAGR不低于30%/28%/25%。股权激励计划有利于绑定核心员工利益，促进发展战略更好地落地。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，需求较为旺盛、新品类推出较快，推动业绩持续高增。我们维持 2024~26 年归母净利润分别为 9.3/11.8/14.6 亿元，2024~26 年归母净利润分别同增26%/27%/24%当前市值对应 2024~26 年 PE 为 15x/11x/9x，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格波动、重要客户流失。 -23%-17%-11%-5%1%7%13%19%25%31%37%2023/4/202023/8/192023/12/182024/4/17科思股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 22 内容目录 1. 增长驱动：价还是量？ ...................................................................................................................... 4 2. 需求市场：从何增长？ ...................................................................................................................... 9 3. 下游客户：何种诉求？ .................................................................................................................... 13 4. 供给壁垒：何以高筑？ .................................................................................................................... 15 5. 企业特点：周期＆成长？ ................................................................................................................ 16 6. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................ 18 6.1. 盈利预测................................................................................................................................... 18 6.2. 估值比较.........................................................................