华恒生物(688639)23年净利同比+40%，品类持续丰富

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华恒生物 (688639 CH) 23 年净利同比+40%，品类持续丰富 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 138.60 2024 年 4 月 21 日│中国内地 化学原料 23 年/24Q1 归母净利 4.5/0.87 亿元，同比+40%/+7%，维持“买入”评级 华恒生物 4 月 21 日发布 23 年年报和 24 年一季报，公司 23 年实现营收 19.4亿元，同比+37%，归母净利润 4.5 亿元（扣非 4.4 亿元），同比+41%（扣非同比+45%）；其中 23Q4 营收 5.7 亿元，同比+32%/环比+12%，归母净利润 1.3 亿元，同比+25%/环比基本持平。公司拟每 10 股派现 9 元并转增4.5 股。24Q1 实现营收 5 亿元，同比+25%，归母净利 0.87 亿元，同比+7%/环比-33%。我们预计公司 24-26 年归母净利润 6.6/8.6/10.7 亿元，对应 EPS为 4.20/5.48/6.79 元，参考可比公司 24 年 Wind 一致预期平均 25xPE，考虑公司新项目成长性及小品种氨基酸领域领先优势，给予公司 24 年 33xPE，目标价 138.6 元，维持“买入”评级。 新产能放量叠加持续降本增效，23 年盈利同比高增长 公司募投项目自 2022 年投产后持续放量，缬氨酸产品市场和客户不断拓展，氨基酸产销规模持续增长，全年氨基酸产品销量 yoy+30%至 7.7 万吨，营收 yoy+26%至 14.7 亿元、毛利率 yoy+0.95pct 至 43.3%，另据博亚和讯，23 年缬氨酸市场均价 2.27 万元/吨，同比-2%，其中 23Q4 均价 1.85 万吨，同比-24%/环比-11%，虽缬氨酸价格端有所走弱，但公司依托合成生物平台持续降本增效，23Q4/23 年公司毛利率同比仍有所提升。同时，23 年肌醇等新产品放量亦有贡献，公司维生素产品营收 yoy+575%至 2.2 亿元，毛利率 yoy+18.5pct 至 55.1%。23 年综合毛利率 yoy+1.9pct 至 40.5%。 24Q1 氨基酸产销同比持续增长，缬氨酸价格下滑较多拖累毛利率 伴随海外客户补库恢复等因素，24Q1 公司丙氨酸等产品销量同比保持增长，缬氨酸方面，据博亚和讯，24Q1 市场均价 15.53 元/kg，同比-41%/环比-16%，因行业扩产较多等因素，缬氨酸价格中枢同环比回落较多，我们预计对公司单季度盈利有所拖累。24Q1 公司综合毛利率 33.6%，同比-5.2pct/环比-5.0pct。 研发驱动成长，新技术、新项目巩固未来成长性 据博亚和讯，4 月 9 日缬氨酸市场价格 15.35 元/kg，较 3 月初+3%，伴随低价下格局优化等因素，缬氨酸景气有所回升，考虑需求端持续受益于豆粕替代需求增长，且低价下供给格局有望继续优化，未来景气有望延续改善。据公司 23 年年报，赤峰 5 万吨/年生物基丁二酸及生物基产品原料项目和秦皇岛年产 5 万吨生物基苹果酸项目，以及赤峰 5 万吨/年生物法 PDO 项目等均稳步推进，同时高丝族氨基酸等产品布局亦有序开展。23 年/24Q1 公司研发费用率 5.6%/5.7%，保持较高水平，24Q1 末在建工程 16.8 亿元，依托高研发投入及品类持续扩张，未来有望持续成长。 风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 杨泽鹏 SAC No. S0570123070267 yangzepeng@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 138.60 收盘价 (人民币 截至 4 月 19 日) 108.81 市值 (人民币百万) 17,142 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 87.17 52 周价格范围 (人民币) 84.08-171.66 BVPS (人民币) 12.08 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,419 1,938 3,721 4,437 5,117 +/-% 48.69 36.63 91.98 19.24 15.32 归属母公司净利润 (人民币百万) 320.03 449.06 661.56 863.09 1,070 +/-% 90.23 40.32 47.32 30.46 23.99 EPS (人民币，最新摊薄) 2.03 2.85 4.20 5.48 6.79 ROE (%) 21.55 24.46 28.11 28.07 26.74 PE (倍) 53.56 38.17 25.91 19.86 16.02 PB (倍) 11.58 9.38 7.30 5.59 4.29 EV EBITDA (倍) 42.41 29.58 20.47 15.12 12.08 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (45)(30)(16)(1)14Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)华恒生物沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华恒生物 (688639 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） 2024/4/19 2024/4/19 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 凯赛生物 688065 CH 40.12 234 1.18 1.75 - 34 23 - 嘉必优 688089 CH 13.00 22 0.80 1.06 - 16 12 - 华熙生物 688363 CH 53.57 258 2.08 2.53 - 26 21 - 平均 25 19 - 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 公司收入结构图 图表3： 公司毛利结构图 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 公司期间费用率情况 图表5： 公司资产负债情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表6： 华恒生物 PE-Bands 图表7： 华恒生物 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 05001,0001,5002,00020172018201920202021202220232