英科再生(688087)营收增长，PET产品利润提升空间大

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 英科再生 (688087 CH) 营收增长，PET 产品利润提升空间大 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 26.38 2024 年 4 月 16 日│中国内地 环保及水务 2023 年营收同比+19.4%，PET 产品利润有较大提升空间 公司 2023 年实现营收/归母净利 24.55/1.96 亿元，同比+19.4%/-15.2%；公司营收同比增长主要得益于多元化产品线营收贡献增加，归母净利同比大幅下降主要系 PET 产品毛利率仅 2.68%。2023 年公司 DPS 为 0.15 元/股，分红比例 14.4%。下调公司成品框、再生塑料粒子营收预期和 PET 产品业务毛利率预期，我们调整公司 2024-2026 年归母净利至 2.25/2.48/2.84 亿元（3.52/4.29/-亿元）。根据可比公司 Wind 一致预期 24E PE 均值 14.2x，考虑公司 PET 业务利润率提升空间较大且海外新产能有望陆续释放，给予公司 22x 24E PE，目标价 26.38 元（前值：26.77 元），“增持”。 PET 产品营收同比+227.48%，但毛利率仍有较大提升空间 分产品看，2023 年，公司成品框/线条/粒子/PET 产品/环保设备营收分别同比+2.62%/+32.56%/+8.2%/+227.48%/-12.6%至 10.55/6.96/3.92/2.61/0.35亿元。毛利率层面，2023 年，公司成品框/线条/粒子/PET 产品/环保设备毛利率分别为34.05%/30.46%/6.36%/2.68%/61.4%，同比+1.35/+3.72/-5.58/+1.78/+6.43 个百分点。PET 产品 2023 年毛利率显著低于公司其他业务，考虑仍处于产能爬坡阶段，我们认为 PET 产品毛利率在公司后续回收网络体系搭建优化、生产制造工艺精益改善、全球营销渠道铺设的基础上有望提升。 越南英科清化（二期）项目公告，产能扩张持续推进 越南英科清化（一期）成品框项目 2023 年实现营收 1.42 亿元，同比增长411.25%。2024 年 3 月 21 日，公司公告投资建设越南英科清化（二期）项目，该项目总投资约 6000 万美元，建设周期为 24 个月。该项目建成后将形成年产各类环保机械 24 台（套），再生塑料粒子 3 万吨，装饰建材 4.5万吨，高端装饰框 2,280 万片的生产能力。同时，公司还有 10 万吨/年再生PET 在建产能。未来，公司在夯实 PS、PET 塑料回收与利用优势业务的基础上，将纵向拓展 PE、PP、HDPE 等多品种塑料循环利用领域，横向拓展到多材质资源再生领域，从而提升公司竞争力和盈利水平。 目标价 26.38 元，维持“增持”评级 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润 2.25/2.48/2.84 亿元，对应EPS1.20/1.32/1.51 元，给予公司 22x 24E PE，目标价 26.38 元，维持“增持”评级。 风险提示：境外销售收入占比较高的风险、原材料跨国供应的风险、塑料回收政策变动的风险、募投项目建设进度低于预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 26.38 收盘价 (人民币 截至 4 月 15 日) 25.84 市值 (人民币百万) 4,852 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 26.16 52 周价格范围 (人民币) 19.05-39.15 BVPS (人民币) 11.92 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,056 2,455 2,580 2,725 2,926 +/-% 3.32 19.41 5.10 5.63 7.36 归属母公司净利润 (人民币百万) 230.77 195.65 225.07 248.43 284.19 +/-% (3.76) (15.22) 15.03 10.38 14.39 EPS (人民币，最新摊薄) 1.23 1.04 1.20 1.32 1.51 ROE (%) 11.75 9.07 9.63 9.76 10.21 PE (倍) 21.02 24.80 21.56 19.53 17.07 PB (倍) 2.34 2.17 1.99 1.83 1.67 EV EBITDA (倍) 13.57 15.72 11.67 10.45 8.95 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (52)(39)(26)(12)1Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)英科再生沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 英科再生 (688087 CH) 盈利预测调整 考虑 2022 和 2023 年成品框销量同比增速波动较大，且较 2021 年明显放缓，下调公司成品框未来销量同比增速，因此下调 2024/2025 年公司成品框营收 28.7%/38.8%至10.76/10.96 亿元。由于 2023 年公司再生塑料粒子产能同比持平，且于公告计划中仅越南英科清化（二期）提到将新增再生塑料粒子 3 万吨，建设期 24 个月，因此下调对公司 PS再生塑料粒子未来产能增长预期，因此下调公司再生塑料粒子 2024/2025 年收入预期39.9%/52.3%至 3.92/3.95 亿元。综上，我们下调公司 2024/2025 年营收 17.1%/27.3%至25.80/27.25 亿元。此前对 PET 产品的毛利率预期为稳态下毛利率，考虑公司 PET 产线产能爬坡仍需要时间，且 2023年 PET 产品毛利率仅 3%左右，下调对公司 PET产品 2024/2025年毛利率预期至 8%/10%左右。因此下调公司 2024/2025 年归母净利润 36.0%/42.1%至2.25/2.48 亿元。 图表1： 盈利预测调整表 新（百万元） 旧（百万元） 变动（%） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 营业收入 2,580 2,725 3,112 3,750 -