造纸行业动态点评：本轮纸浆涨价梳理：欧洲需求强劲、供给短期偏紧，关注太阳、华旺

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 本轮纸浆涨价梳理：欧洲需求强劲、供给短期偏紧，关注太阳、华旺 -造纸行业动态点评 造纸（SW）/801143.SI 2024 年 4 月 14 日 [Table_Invest] 评级：增持（首次） [Table_Authors] 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001 Email：zhangxiao06@zts.com.cn 分析师：邹文婕 执业证书编号：S0740523070001 Email：zouwj@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 23 行业总市值(亿元) 1598 行业流通市值(亿元) 854 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 重点公司基本情况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 太阳纸业 15.54 1.01 1.10 1.29 1.41 15.39 14.13 12.05 11.02 1.41 买入 华旺科技 22.08 1.41 1.71 2.03 2.27 15.66 12.91 10.88 9.73 0.59 买入 仙鹤股份 17.45 1.44 1.01 0.87 1.49 12.12 17.28 20.06 11.71 - 买入 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 本轮纸浆上涨催化因素：核心驱动为欧洲需求修复+库存低位+产能检修； ◼ 需求端：欧洲需求从 23 年末开始走出俄乌阴霾进入修复周期。俄乌冲突对欧洲纸浆需求的影响主要体现为 1）下游成品纸需求减少；2）能源价格高企影响纸厂正常开工。受此影响，23Q1-3 欧洲纸浆需求量下滑较多，23M2-M9 欧洲纸浆消费量合计 609 万吨，同比-21%。23Q4 随着欧洲整体经济环境的修复，纸浆需求开始逐步改善，24M1-M2 欧洲纸浆消费量 168.6 万吨，同比+8%。 ◼ 欧洲库存：需求改善促进港口库存快速去化，浆厂库存处于低位。根据 Utipulp 数据，截至 24M2，欧洲港口化学纸浆库存为 67.6 万吨，较 23 年 12 月下降 9.5%；库存天数从 23 年 12 月的 29 天下降至 26 天。较低的港口库存水平促进欧洲纸企拿货意愿。而从海外浆厂库存来看，23Q3 以来浆厂库存天数已触及底部区间，浆厂销售压力不大，因此有较强的提价动力。 ◼ 供给端：产能检修及红海事件减少短期供给量。根据 CPC 统计，目前已有 Suzano、CMPC、APP、Arauco 等多家浆厂披露了上半年停机检修计划，对 Q1 纸浆产能影响约51.5 万吨，对 Q2 产能影响约 47.5 万吨。此外，红海事件对纸浆运输成本及周期带来一定的影响，进一步导致短期供给偏紧。 ◼ 欧洲提价顺畅带动国内浆价上涨。23Q4 以来，欧洲市场纸浆价格上涨斜率高于中国及美国市场，欧洲及美国浆价已高于中国市场。从 Suzano 报价来看，24 年 1-3 月欧洲市场每月报价均有 80 美金上调，而中国市场上调幅度在 10-30 美金之间，累计上调幅度欧洲>北美>中国。欧美纸浆提价顺利除下游需求因素外，还受到通胀作用（通胀影响下，下游纸厂顺价会较为顺利）欧美与中国市场价差令浆厂增加向欧美发货的比例，对中国市场浆价起到带动作用。 ◼ 后续展望：新增产能较多且投放集中，Q2 末浆价拐点或现。 ◼ Suzano 及联盛新增产能将于 6 月投产，其中 Suzano 新增产能 255 万吨，联盛新增产能 170 万吨（部分自用）。复盘 23 年，Q1 Arauco 及 UPM 新增产能（合计 366 万吨）陆续投产后，纸浆价格大幅下跌，而今年 6 月新增产能规模（仅考虑商品浆部分）预计与 23 年 Q1 接近，且联盛主要针对中国市场，预计新产能投产将会对浆价造成一定的下行压力，浆价拐点或于 Q2 末出现。 ◼ 投资建议：判断 Q3 成本高位，关注顺价及成本控制能力较强的公司。考虑纸企纸浆库存约 2-3 个月，判断 Q3 成本将处于相对高位，关注顺价及成本控制能力较强的公司。同时由于海外需求好于国内，叠加通胀因素，预计年内海外纸企成本相对较高，进口纸冲击较小。推荐：1）林浆纸一体化优势持续增强，纸浆上涨对成本端扰动较小，且溶解浆景气度较高的【太阳纸业】；2）细分赛道格局较好、顺价能力强的【华旺科技】、【仙鹤股份】。 ◼ 风险提示：原料价格波动、需求下滑、产能不及预期、数据更新不及时风险等。 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2023-042023-072023-102024-012024-04上证指数造纸(申万) 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评报告 本轮浆价上涨主要由欧洲需求推动 近期国内浆价表现：春节后加速上行，阔叶浆涨幅高于针叶浆 ◼ 春节前纸浆价格较为稳定，国内现货阔叶浆 /针叶浆分别稳定于5000/5800 元/吨左右，春节后浆价上涨，其中阔叶浆涨幅高于针叶浆。截至 4 月 6 日，阔叶浆周度平均价格 5596 元，较年前上涨约 580 元（+12%）；针叶浆周度平均价格 6196 元，较年前上涨约 360 元（+6%）。 图表 1：2022 年至今纸浆国内现货价格走势 来源：卓创资讯，中泰证券研究所 上涨催化因素：核心驱动为欧洲需求修复+库存低位+产能检修 ◼ 需求端：欧洲逐渐走出俄乌冲突影响，需求从 23 年末开始修复。俄乌冲突对欧洲纸浆需求的影响主要体现为下游成品纸需求减少以及能源价格高企影响纸厂正常开工两个维度。受此影响，23Q1-3 欧洲纸浆需求量下滑较多，23M2-M9 欧洲纸浆消费量合计 609 万吨，同比-21%。23Q4随着欧洲整体经济环境的修复，纸浆需求开始逐步改善，24M1-M2 欧洲纸浆消费量 168.6 万吨，同比+8%。 ◼ 欧洲库存：需求改善促进港口库存快速去化，浆厂库存处于低位。根据Utipulp 数据，截至 24M2，欧洲港口化学纸浆库存为 67.6 万吨，较 23年 12 月下降 9.5%；库存天数从 23 年 12 月的 29 天下降至 26 天。较低的港口库存水平促进欧洲纸企拿货意愿。而从海外浆厂库存来看，23Q3 以来浆厂库存天数已触及底部区间，浆厂销售压力不大，因此有较强的提价动力。 3,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5008,000阔叶浆（元/吨）针叶浆（元/吨） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评报告 图表 2：欧洲化学浆消费量（万吨） 图表 3：欧洲化学纸浆库存（万吨）及天数 来源：UTIPULP，中泰证券研究所 来源：UTIPULP，中泰证券研究所 图表 4：海外浆厂存货周转天数 来源：PPPC，中泰证券研究所 ◼ 供给端：产能检修及红海事件减少短期供