全国化趋势明确，员工持股计划激发增长活力

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 10 日 证 券研究报告•2023 年 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 14.07 元 李 子 园（605337） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 全国化趋势明确，员工持股计划激发增长活力 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：夏霁 执业证号：S1250523070006 电话：021-68415380 邮箱：xiaji@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.94 流通 A 股(亿股) 3.94 52 周内股价区间(元) 9.82-26.73 总市值(亿元) 55.50 总资产(亿元) 30.59 每股净资产(元) 4.22 相 关研究 [Table_Report] 1. 李子园（605337）：全年盈利改善，回购+增持信心充足 (2023-10-23) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年报，全年实现营业收入 14.1亿元，同比增长 0.6%，实现归母净利润 2.4 亿元，同比增长 7.2%，实现扣非归母净利润 2.2 亿元，同比增长 16.6%。其中 2023Q4实现收入 3.4亿元，同比增长 0.2%，实现归母净利润 0.5 亿元，同比下滑 27.3%。  收入端承压，华中、西南带动增长。1、分产品看，2023 年含乳饮料、其他分别实现营业收入 13.8 亿元（+2%）、0.3 亿元（-30.4%）。公司积极布局小餐饮及早餐渠道，2024年将继续挖掘渠道空间。2、分区域看，华东、华中、西南、华北、华南、东北、西北、电子商务分别实现营业收入 7亿元（-3.6%）、2.7亿元（+5.1%）、2.7亿元（+3.5%）、0.2亿元（+10.9%）、0.8亿元（+22%）、0.1亿元（-34.3%）、876万元（-6.2%）、0.4亿元（-1.4%）。公司主要销售收入由华东、华中、西南市场贡献，在华北、华南、西北、东北地区仍有较大增长空间。截至 2023 年末，公司拥有经销商 2585 家，较年初净增加 35 家。  提价+成本改善贡献利润弹性。1、2023全年公司实现毛利率 35.8%，同比提升3.4pp，主要由于原材料及能源价格下降、提价贡献。2、费用率方面：2023年销售费用率 11.9%，同比下降 0.5pp；管理费用率 4.7%，同比增加 0.5pp；研发费用率 1.4%，同比增加 0.3pp；财务费用率-1.7%，基本持平。3、全年净利率 16.8%，同比提升 1pp。  可转债募资加强产能储备，员工持股计划高增速目标彰显信心。1、可转债成功落地，募资建设新产能。公司发行可转债募资 6亿元（含发行费用），将用于建设年产 15 万吨含乳饮料生产线扩产及技术改造项目，进一步提高产能。2、公司发布员工持股计划，将对不超过 379 人实施激励，拟募资金额不超过 6375万元。2024、2025年业绩考核目标较高，彰显对未来发展的信心，完善公司长期激励制度。  盈利预测与投资建议。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 2.9亿元、3.5亿元、4.1亿元，EPS 分别为 0.73元、0.88元、1.03元，对应动态 PE 分别为19 倍、16 倍、14 倍，维持“买入”评级。  风险提示：全国化拓展或不及预期；原材料成本大幅波动的风险；产能投放或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1411.90 1681.75 1970.13 2240.28 增长率 0.60% 19.11% 17.15% 13.71% 归属母公司净利润（百万元） 236.96 287.85 345.31 405.83 增长率 7.21% 21.48% 19.96% 17.53% 每股收益 EPS（元） 0.60 0.73 0.88 1.03 净资产收益率 ROE 13.89% 15.69% 16.96% 17.89% PE 23 19 16 14 PB 3.25 3.03 2.73 2.45 数据来源：Wind，西南证券 -46%-35%-23%-12%-0%11%23/423/623/823/1023/1224/224/4李子园 沪深300 李 子园（605337） 2023 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 关键假设： 1）随着乳饮料行业逐渐复苏、公司品牌形象不断提升、小餐饮及早餐渠道不断推进，预计 2024-2026 年含乳饮料销量分别增长 18.5%、16.5%、13%。 2）预计含乳饮料 2024-2026 年吨价年均提升 0.5%。 3）公司已对大包粉锁价，叠加制造费用摊销因素，预计全年含乳饮料成本下降 1%，预计 2025、2026 年吨成本持平。 表1: 分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 含乳饮料 收入 1381 1644 1925 2186 增速 1.6% 19.1% 17.1% 13.6% 成本 879 1031 1201 1357 毛利率 36.3% 37.3% 37.6% 37.9% 其他 收入 31 38 45 54 增速 -30.4% 20.0% 20.0% 20.0% 成本 27 32 38 46 毛利率 14.0% 15.0% 15.0% 15.0% 合计 收入 1412 1682 1970 2240 增速 0.6% 19.1% 17.1% 13.7% 成本 906 1063 1239 1403 毛利率 35.8% 36.8% 37.1% 37.4% 数据来源：Wind，西南证券 李 子园（605337） 2023 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现 金 流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1411.90 1681.75 1970.13 2240.28 净利润 236.96 287.93 345.41 405.95 营业成本 905.79 1062.97 1239.48 1403.30 折旧与摊销 79.24 71.29 71.29 71.29 营业税金及附加 16.87 11.77 13.79 15.68 财务费用 -24.52 -22.55 -35.47 -43.35 销售费用 168.19 205.17 242.33