2023年利润增速超预期，盈利能力持续提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 10 日 证 券研究报告•2023 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 37.78 元 济川药业（600566） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 2023 年利润增速超预期，盈利能力持续提升 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.22 流通 A 股(亿股) 9.16 52 周内股价区间(元) 24.32-38.72 总市值(亿元) 348.26 总资产(亿元) 181.44 每股净资产(元) 14.48 相 关研究 [Table_Report] 1. 济川药业（600566）：业绩短期承压，盈利能力持续提升 (2023-10-24) 2. 济川药业（600566）：业绩稳健增长，BD 打造增长新引擎 (2023-08-17) 3. 济川药业（600566）：业绩稳健增长，核心产品放量可期 (2023-04-12) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年年报。2023 年公司实现收入 96.6 亿元（+7.3%）；归母净利润 28.2 亿元（+30%）；扣非归母净利润 26.9 亿元（+32.7%）。  2023 年利润增速超预期，盈利能力进一步提升。2023 年业绩增速亮眼，主要是因为 2023年公司的蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒、黄龙止咳颗粒、健胃消食口服液等产品销售收入持续增长，同时公司销售费用、管理费用、财务费用增长得到有效控制所致。分品类看，2023 年清热解毒类实现收入 33.8亿元（+17.7%），毛利率为 78%；消化类实现收入 16.9亿元（-4.6%），毛利率为 89.9%；儿科类实现收入 27.4亿元（+13%），毛利率为 87.3%；呼吸类实现收入 6.4 亿元（+9.7%），毛利率为 85.3%；心脑血管类实现收入 0.8 亿元（-12.8%），毛利率为 39.6%；妇科类实现收入 0.4 亿元（-24.3%），毛利率为67.4%；其他品类实现收入 7.1 亿元（-14.6%），毛利率为 78.1%。2023 年公司整体毛利率为 81.5%（-1.4pp）；净利率为 29.3%（+5.1pp）。费用方面，2023年公司销售费率为 41.5%（-4.2pp）；管理费率为 3.9%（-0.2pp）；财务费率为-2.7%（-1.7pp）；研发费率为 4.8%（-1.3pp）。  “院线+零售”多元渠道发力，深化学术平台搭建。公司的目前销售终端包括医院 OTC药店、基层医疗机构等。在院线端，继续加强空白地区、空白市场的开发，加强新产品的市场准入，通过持续推进高端学术课题会、产品上市后再研究、完善产品生命周期管理等加强学术引领、丰富产品循证医学证据。在零售端，建立业务导向管理体系，利用全渠道互相赋能的优势，形成网状销售格局，向新零售和数字化转型，介入消费者全生命周期管理，继续形成新的增量市场。  BD稳步推进，打造增长新引擎。根据 2022年股权激励计划，2022-2024年考核目标之一为每年 BD引进产品不少于 4个。2023年公司达成了 4项产品引进或合作协议，包括 1 个用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂ZX-7101A，1 个中医定向透药治疗仪，2 个分别用于妇科和眼科的医疗器械类产品，丰富了现有治疗管线，有利于公司业务的可持续发展，符合公司的发展战略和长远利益。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年归母净利润分别为 30.5、34.1、38.1亿元，对应增速分别为 8.1%/11.8%/11.7%，维持“买入”评级。  风险提示：渠道改革不及预期风险，集采降价风险，研发不及预期风险，医药行业政策风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 9654.54 10145.44 11081.77 12304.40 增长率 7.32% 5.08% 9.23% 11.03% 归属母公司净利润（百万元） 2822.78 3050.78 3411.19 3810.41 增长率 30.04% 8.08% 11.81% 11.70% 每股收益 EPS（元） 3.06 3.31 3.70 4.13 净资产收益率 ROE 21.15% 18.58% 17.20% 16.12% PE 12 11 10 9 PB 2.60 2.12 1.76 1.47 数据来源：Wind，西南证券 -23%-12%-2%9%20%30%23/423/623/823/1023/1224/224/4济川药业 沪深300 济 川药业（600566） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：考虑到公司零售渠道持续深化，二线产品拉起第二增长曲线，我们预计公司工业板块 2024-2026 年销量增速分别为 5.1%/9.2%/11.1%，均价保持稳定； 假设 2：考虑到商业板块稳健增长，且体量较小，我们预计公司商业板块 2024-2026 年销量增速分别为 10%/10%/10%，均价保持稳定。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2023A 2024E 2025E 2026E 工业板块 收入 92.79 97.51 106.48 118.27 增速 7.56% 5.09% 9.20% 11.07% 毛利率 83.05% 83.56% 83.84% 82.94% 商业板块 收入 3.59 3.95 4.34 4.78 增速 2.66% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 44.92% 45.00% 45.00% 45.00% 合计 收入 96.55 101.46 110.82 123.05 增速 7.32% 5.08% 9.23% 11.03% 毛利率 81.52% 82.06% 82.31% 81.47% 数据来源：Wind，西南证券 济 川药业（600566） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 9654.54 10145.44 11081.77 12304.40 净利润 2827.06 3050.78 3411.19 3810.41 营业成本 178