申洲国际(02313.HK)2023年净利润持平，下半年毛利率修复至25.8%25

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容买 入申洲国际（02313.HK）2023 年净利润持平，下半年毛利率修复至 25.8%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁证券分析师：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004S0980523110002基础数据投资评级买入(维持)合理估值91.00 - 99.00 港元收盘价65.80 港元总市值/流通市值98912/98912 百万港元52 周最高价/最低价87.25/59.30 港元近 3 个月日均成交额248.82 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《申洲国际（02313.HK）-海外扩张与客户开拓，驱动盈利回升与份额增长》 ——2023-10-26《申洲国际（02313.HK）-上半年收入减少 15%，毛利率受产能利用率影响较大》 ——2023-08-31《申洲国际（02313.HK）-2022 年净利润增长 35%，预期今年下半年订单改善》 ——2023-03-30《申洲国际（02313.HK）-单日涨幅 17%，关注公司估值拐点和新一轮成长动力》 ——2022-11-13《申洲国际（02313.HK）-上半年收入增长 19%，成本上涨传导持续》 ——2022-08-272023 年净利润持平，下半年收入及毛利率环比提升明显。2023 年公司收入下降 10%至 249.7 亿元，人民币单价提升 5%左右，美金单价上升 1%左右，体现品牌去库存影响。归母净利润同比持平 45.6 亿元，剔除政府补贴、汇兑、利息净收入影响的主营净利润同比提升 11%，主要由于毛利率提升 2.2百分点至 24.3%，及税率更低的海外子公司盈利占比提升带动所得税率下降。全年经营性现金流净额 52 亿元，增长 13%，净现比 1.15；公司净现金114 亿元，同比增加 32 亿元。全年派息率小幅提升至 60%。2023 下半年公司收入同比下降 5.5%，比上半年降幅收窄，下半年收入金额环比提升 16%。下半年归母净利润增长 11%至 24.3 亿元，净利率同比提升 2.7 百分点至 18.1%，主要由于毛利率同比提升 4.3 百分点。日本和中国销售占比提升，欧美运动品类压力较大。1）分品类，内衣品类增长 30%，休闲下降 1%，运动品类下降 14%；2）分客户，来自客户甲收入下降 11%，客户丙和丁下降超 20%，客户乙增长 3%，其他客户增长 2%；3）分地区，中国和日本销售占比均提升，欧盟和美国平均下降 20%左右。增长结构变化反映 2023 年欧美运动品牌订单压力较大，日本及中国市场相对较好。订单回升趋势明朗，产能利用率回升驱动毛利率修复。1）从行业情况看，耐克、阿迪、优衣库、Puma、LULU 2023 四季度库销比已回落至接近 2019 年同期健康水平，台企成衣代工大厂儒鸿、聚阳 1-2 月新台币营收分别实现17%、9%增速，对后市展望较乐观。2）从申洲情况看，目前国内国外产能利用率已达合理水平，新客户和新面料种类拓展进度良好、海外工厂扩张及效率提升，2024 年有招工和扩大资本开支计划，订单及毛利率回升趋势明朗。风险提示：原材料价格波动；汇率波动；贸易政策风险；系统性风险。投资建议：看好盈利修复弹性，需求拓展和海外产能扩张打开成长空间。公司订单拐点已现，下半年产能利用率回升驱动毛利率改善明显，2024 年产能利用率恢复将进一步带来较大利润弹性。从中长期看，海外产能持续拓张、新客户和新品类将带来业绩增量。由于 2023 年品牌客户去库对公司订单影响大于此前假设，且对近期终端需求展望谨慎，小幅下调盈利预测，预计2024-2026 年净利润为 53.9/63.7/73.6 亿元（原 2024-2025 年为 55.2/65.8亿元），同比增长 18.2%/18.2%/15.5%。看好短期产能利用率带动利润恢复弹性以及中长期积极海外扩张带来成长空间，维持目标价 91-99 港元，对应2024 年 PE 23-25x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)27,78124,97028,75532,47136,395(+/-%)16.5%-10.1%15.2%12.9%12.1%净利润(百万元)45634557538563677355(+/-%)35.3%-0.1%18.2%18.2%15.5%每股收益（元）3.043.033.584.244.89EBITMargin18.8%18.2%19.9%21.3%22.0%净资产收益率（ROE）15.6%14.3%15.3%16.2%17.1%市盈率（PE）20.020.016.914.312.4EV/EBITDA18.020.316.814.012.3市净率（PB）2.972.782.422.222.04资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年净利润持平，经营现金流增长 13%，派息率 60%2023 年公司收入下降 10%至 249.7 亿元，分量价看，人民币单价提升 5%左右，美金单价上升 1%左右。归母净利润下降 0.1%至 45.6 亿元。毛 利 率 ： 毛 利 率 同 比 提 升 2.2pct 至 24.3% ， 其 中 上 半 年 / 下 半 年 分 别 为22.4%/25.8%，随着品牌去库存逐渐进入尾声，品牌订单回升，以及公司新工厂效率爬坡，下半年毛利率环比上半年改善较明显。费用率及其他收入：销售及行政开支比率上升 0.4PCT 至 8.2%，净利息收入提升1.6PCT 至 1.8%，主要由于净现金从 82 亿元增长到 114 亿元，以及海外利率提升。其他收益+政府补助比率合计减少 2.4PCT 至 2.0%（其中汇兑收益率下降 3.4PCT至 0.6%，全年汇兑收益 1.5 亿元）。剔除政府补贴、汇兑收益、利息收入的主营业务净利润：公司 2023 年政府补贴2.5 亿元，同比增加 0.8 亿元，汇兑收益 1.5 亿元，减少 8.5 亿元，净利息收入4.4 亿元，增加 3.8 亿元，若剔除以上三项后的净利润为 37.1 亿元，同比增长 11%。净利率：毛利率提升、费用率小幅提升，其他收益和利息收入增加，但汇兑收益减少较多，因此除税前利润率在 20.0%，提升 1.1PCT，由于税率较低子公司盈利占比提升及汇兑收益减少，因此所得税率从 13.3%下降至 8.8%，推动净利率提升1.8 百分点至 18.2%。图1：公司营业收入及增速图2：公司净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：公司利润率水平图4：公司费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券