中炬高新(600872)2023年报及股权激励点评：激励凝聚人心，改革关键一步，上调目标价至34.5元

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 调味品 2024 年 03 月 31 日 中炬高新（600872）2023 年报及股权激励点评 强推 （维持） 激励凝聚人心，改革关键一步，上调目标价至 34.5 元 目标价：34.5 元 当前价：26.39 元 事项： ❖ 公司发布 2023 年年报，2023 年公司实现营业收入 51.39 亿元，同比-3.78%；归母净利润 16.97 亿元，同比扭亏。单 Q4 实现营业收入 11.86 亿元，同比-14.37%；归母净利润 29.69 亿元，同比扭亏。 ❖ 公司拟推出股票激励计划，拟授予不超过 1438.80 万股限制性股票，占股本总额的 1.83%，计划授予包括董事长、总经理等在内的 7 名公司高管及 322 名中层管理人员、核心业务骨干，授予价格为 14.19 元/股。共含 24-26 三个解锁期，年度业绩考核目标分别为：以 23 年营收为基准，24/25/26 年营业收入增长率不低于 12％/32％/95%，24/25/26 年营业利润率不低于 15％/16.5％/18%，24/25/26 年净资产收益率不低于 14％/15.5％/20%，同时兼有个人绩效考核。 ❖ 公司发布子公司美味鲜公司未来三年战略规划方案，目标到 2026 年，美味鲜公司营业收入目标 100 亿元，营业利润目标 15 亿元。 评论： ❖ 23Q4 经营调整为重，更看 24 年轻装上阵。23 年公司营收同比-3.8%，其中美味鲜同比-0.4%，酱油同比持平，拆分量价同比+1.9%/-1.7%，利润端考虑诉讼和解冲回预计负债 29.26 亿，最终录得扭亏为盈。单 Q4 报表承压，收入同比-14.4%主因处在内部调整或对业务有所影响，而利润端毛利率为 33.1%，同比+1.5pcts，销售费用率相对稳定，同比+0.7pcts，但受解除劳动关系补偿、咨询费支出影响，管理费用率同比+5.8pcts，导致单 Q4 扣非归母净利率 5.2%，同比-5.9 pcts，而美味鲜净利率 10.9%，同比-1.1 pcts。 ❖ 本次激励考核设置合理、目标指引积极，当前士气凝聚、轻装上阵，看好企业后续达成。此次股权激励，一是人员覆盖全面，无论是国资还是华润背景、高管还是中层骨干均有囊括，充分调动整体积极性，二是指标设置广泛，除营收增速、个人绩效外，还设置营业利润率、ROE 等考核指标，且需三项目标同时达成，同时不区分目标值及触发值，考核从易到难、看似严苛，但也更可凝聚士气鼓足干劲，三是目标指引积极，24/25/26 年营业增速大致对应约 12％/18％48%，即 24 年提升组织力、恢复成长动能，25 年进一步加速、提升经营效率，26 年延续正循环、考虑收并购在内，最终 3 年达成翻倍，基本对应到美味鲜三年战略规划（即 26 年营业收入/营业利润分别达到 100/15 亿）。 ❖ 24 年公司一手抓管理变革，提升发展活力和动能，一手抓贯彻落实，全面执行各项战略举措，有望打好三年开局，顺利达成“为战略蓄势”要求。公司 24年一方面聚焦调味品主业，渠道端重点提升效率，建立客户分类分级管理，产品端做好整合和区隔，打造全国性大单品，完善价格管理及促销政策，生产端提升全流程供应链效率，研发端重塑研发模式及流程，打造可复用渠道的可持续性新品。另一方面开展组织架构调整工作，建立骨干人才培养、晋升和淘汰机制，优化绩效考核及评优方案，充分落实市场导向的高度灵活的市场化机制。整体来看，目前 Q1 开门红有望，企业内外部反馈良好，相关渠道政策及营销调整有序推进，我们看好公司收入重回双位数增长轨道，同时盈利在管理优化+成本红利下持续回升，最终顺利达成股权激励目标。 ❖ 投资建议：激励凝聚人心，改革关键一步，上调目标价至 34.5 元，维持“强推”评级。在此前点评中，我们指出 24H1 股价有望受益事件密集催化，当前经营改善+指引积极，加上剥离土地资产、收回少数股东损益等后续或有望落地，短期公司估值有望进一步拔升。而长期来看，公司第一步是内部改革顺利推进，当前激励落地是重要一步，第二步下半年至明年由内而外，由渠道招商、全国网络精细化搭建再到新品类续力，企业经营步入正向循环，第三步则是看潜在并购贡献。目前企业步入实质性改善，但市场对远期目标达成仍存在一定疑惑，若在渠道动销、报表数据上持续验证，“再造一个新厨邦”置信度进一步提升，对标行业第一梯队长期想象空间可更打开。基于年报，考虑潜在地产处置受益，同时暂不考虑收并购贡献，我们调整 24 年 EPS 预测 1.04 元（此前预测为 0.94元），维持 25 年 EPS 预测为 1.24 元，并引入 26 年 EPS 预测 1.65 元，对应 P/E估值 25/21/16 倍，其中剔除激励费用及土地收益后 24/25 年归母净利润约为7.9/10.3 亿，给予 24 年加回激励费用后 30 倍 PE，并加回地产后对应目标市值/目标价分别约为 270 亿/34.5 元，维持“强推”评级。 ❖ 风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：彭俊霖 邮箱：pengjunlin@hcyjs.com 执业编号：S0360521080003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 78,537.60 已上市流通股(万股) 78,537.60 总市值(亿元) 207.26 流通市值(亿元) 207.26 资产负债率(%) 66.49 每股净资产(元) 2.21 12 个月内最高/最低价 39.26/21.30 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《中炬高新（600872）2023 年业绩预告点评：Q4改革为重，24 轻装上阵》 2024-01-31 《中炬高新（600872）调研报告：改革推进，聚力兴邦》 2023-12-22 《中炬高新（600872）股东大会调研报告：焕然一新，再启新程》 2023-11-06 -42%-26%-9%7%23/0323/0623/0823/1124/0124/032023-03-30~2024-03-29中炬高新沪深300华创证券研究所 中炬高新（600872）2023 年报及股权激励点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 5,139 5,840 6,797 8,290 同比增速(%) -3.8% 13.6% 16.4% 22.0% 归母净利润(百万) 1,697 821 975 1,293 同比增速(%) 386.5% -51.6% 18.8%