房地产行业板块2019年中期策略：“稳”字当头，业绩为王

2019年6月26日 风险提示：房地产调控政策收紧 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 行业报告 （推荐） “稳”字当头，业绩为王 ——房地产板块2019年中期策略 分 析 师：杨柳 执业证号：S0100517050002 研究助理：由子沛 执业证号：S0100118010012 研究助理：侯希得 执业证号：S0100118080033 2 房地产 摘要 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 上半年的总结与展望 行业基本面上看，销售方面，1-5月全国商品房销售面积小幅负增长，但仍略超预期，总体仍保持一定韧性；其中一二线城市见底回升，三四线城市销售较差。投资方面，1-5月房地产投资增速年内首次回落，且土地购置费持续负增速，下半年投资增速或将加速下滑。资金方面，一季度资金面较为宽松，自5月17号银保监会23号文开始，融资开始收紧，到位资金遇冷，预计将导致下半年土地市场下行。总体而言，全国基本面周期性见顶的迹象明显，除少数热点一二线城市房价仍有上涨压力外，大多数城市基本房价趋稳甚至略有下行。 政策方面， “一城一策”仍是主流思路，如近期苏州、西安等房地产市场较为火热，政策调控力度加大。我们认为一二线城市的政策宽松预期降低，而三四线仍有放松空间。 下半年的板块投资策略 通过对历年数据的整理，我们发现地产超额收益的拐点领先销售增速的拐点3-6个月，房价加速上涨的拐点对应着地产股超额收益结束的起点，且当土地溢价率较低时，往往预示着地产板块走强的开始；此外，国内降息后地产板块往往具备绝对收益与相对收益，在7月配置地产到年末通常也具备绝对收益与相对收益，政策的边际拐点对应着超额收益的拐点。 投资建议 我们仍坚持去年底撰写的2019年年度投资策略中提出的观点，即房地产板块投资的主线逻辑有三方面：（1）从政策博弈逐渐转向业绩为王；（2）从规模导向逐渐转向利润导向；（3）行业集中度提升的逻辑仍将延续，但速度将明显降低。近期地产融资收紧但板块并未大幅波动，显示板块估值已经见底。融资收紧背景下龙头房企优势将更加凸显，建议关注：A 股的万科 A、保利地产、招商蛇口、华夏幸福、新城控股、阳光城、中南建设等，以及 H 股的融创中国、中国恒大、新城发展控股、龙光地产、合景泰富集团等。 风险提示：房地产调控政策收紧 3 房地产 一、上半年行业总结与展望 4 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 销售：全国商品房销售回落，但基本面总体保持稳固 1-5月累计销售面积同比-1.6%，下降1.3pct；销售金额累计同比+6.1%，回落2.0pct。 其中，3月、4月商品房销售金额与销售面积增速均有所回暖，一方面体现出3-4月一二线“小阳春”带来的市场回暖，另一方面也显示三四线市场并未过分变差。 419政治局会议重提“房住不炒”后预期趋稳，全年销售面积预计仍为负增速。 图1： 商品房销售情况 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 5 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 一二线城市自2016年3月调控开始收紧，需求已被压抑三年，在房贷利率走低，部分二线城市落户门槛放宽的刺激下，购房需求今年开始集中释放，一二线城市一季度销售出现“小阳春”； 2019年多个省市棚改目标腰斩，棚改货币化大幅收紧，三四线城市需求大幅走弱； 图2： 30大中城市成交面积同比（移动8周平均） 销售：一二线城市见底回升，三四线城市销售较差 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 6 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 投资：增速年内首次回落 1-5月房地产投资同比+11.2%，相比上月下降0.7pct，单月增速9.5%，出现较大幅度下滑，但仍超出此前市场预期。 在土地成交价款这个先行指标增速前期的持续回落，叠加近期地产融资收紧的背景下，推测下半年地产投资增速或将加速下行，但考虑到建安投资的韧性较强且权重较大，将可对投资形成较大支撑，亦不必担忧投资的断崖式下滑，预计全年增速7%左右。 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 图3：房地产开发投资完成额与新开工面积累计同比 7 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 投资：土地购置持续负增速 1-5月土地购置面积同比-33.2%，微升0.6pct；土地成交价款同比-35.6%，下降2.1pct。 土地成交作为土地购置费的先行指标，其持续缩量或将拖累后续投资增速。 图4：土地购置与成交情况 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 8 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 投资：预计下半年土地市场下行 2018年土地市场降温迹象明显，土地成交增速逐季度回落，而2019年一季度则呈现底部略有环暖的态势。 2019年一季度一方面房地产市场销售回暖，另一方面资金较为宽松，房企拿地积极，土地成交溢价率也开始上行。 2019年5月17日，银保监会23号文开始收紧房地产非标融资，之后又传出5家地产公司因为拿地王被暂停ABS与债券发行的传闻，6月13日，郭树清在陆家嘴论坛上提到房地产行业过度融资会挤占其它行业信贷资源。在融资遭遇收紧的背景下，下半年土地市场大概率下行。 图5：百城土地出让金及累计同比 图6：百城土地成交平均楼面价及溢价率 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 9 民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 房地产 上半年总结与展望 资金：1-5月资金面较为宽松，6月融资开始收紧 房企融资成本趋势：2019年1-5月资金面较为宽松，房企融资成本下行明显；然而以5月17日银保监会23号文为开端，房地产融资重新开始收紧，资金短缺背景下，预计下半年房企融资成本将重新开始上升； 典型房企发债利率变化：典型房企一季度发债利率均呈现下行态势，如万科2019年2月26日发行的公司债票面利率仅为3.65%，相比2018年10月29日发行的公司债4.18%的票面利率下行了53bp；而成长型的房企如阳光城，2019年4月24日发行的两笔ABS，票面利率分别为5.5%和6.5%，而其2018年发行的ABS票面利率区间则为6.95%-7.5%； 按揭贷款利率趋势：根据融360发布数据，2019年5月，全国首套房贷款平均利率为5.42%，较上月下降6BP，首套平均利率连降半年，目前已经降至2018年以来最低水平；二套房贷款平均利率为5.74%，较上月回落8BP。和首套房贷利率一样，二套房贷款平均利率也为2018年至今最低水平，比2018年1月低了2个BP，比2017年12月高1BP。然而6月13日郭树清在陆家嘴论坛上特别提到“住户部门杠杆率”，认为房地产业过度融资，不仅挤占其他产业信贷资源，也容易助长房地产的投资投机行为，之后6月15日传出人民银行成都分行发