央行买卖国债？短期和中长期视角

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 央行买卖国债？短期和中长期视角 [Table_Title2] [Table_Summary] ►央行购债，并非新鲜事 在购债方式上，央行在一级市场直接购入国债受限，持有国债主要通过二级市场买入。不过，当前我国央行并未在二级市场大规模买卖国债。截止 2024 年 2 月，央行持有约 1.52 万亿国债，其中约 1.35 万亿属于 2007 年为购买外汇注资中投而发行的特别国债，如果剔除这部分特别国债，央行持有的国债规模仅 1749 亿元。相对 30.2 万亿的国债存量规模，央行持有的国债（包括特别国债）占国债存量的比重仅 5.1%。总体而言，央行买卖国债的操作频率较低，且规模较小，整体偏谨慎。 ►短期央行大规模买卖国债概率不高，或仅影响市场情绪 短期内，央行大规模买卖国债的概率不高。一是在 2023 年 10月的金融工作会议上，总书记提到“要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”，可能是针对五年的规划；而且强调“避免局部资金淤积，提高资金使用效率”、“去杠杆，千招万招，管不住货币都是无用之招”、“货币信贷要从外延式扩张转向内涵式发展，总量上保持合理充裕，结构上有增有减”。这些表述均指向类似美联储、日本央行的 QE 等大额买债工具很难在我国出现。 二是降准、降息等货币政策工具仍然有操作空间。当前货币政策思路可能倾向于延续使用既有的政策工具。并且防空转的诉求仍然存在，大规模购债并不直接作用于宽信用，对应投放大量基础货币可能部分沉淀，与当前防空转的要求不符。 长期来看，央行增加国债买卖的可操作性和可能性都有所提升。一是购债可以增加投放基础货币的渠道。二是增加日内买卖国债频率，可以更好的应对意外因素导致的日内资金波动。三是出于货币和财政政策协调配合的目的。 对债市来说，央行短期开启大规模购债的可能性不高，因而其表现也相对克制。中长期来看，如果未来央行参与日常购债，作为逆回购、MLF 等工具的补充，日内多次交易，有利于对冲当天的意外扰动，资金利率更趋平稳。而且央行买卖国债，需要持有一定规模的国债，会增加对国债的需求，利好债市。 风险提示 流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：田乐蒙 邮箱：tianlm@hx168.com.cn SAC NO：S1120524010001 联系电话： 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2024 年 03 月 29 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 央行购债，并非新鲜事 ......................................................................... 3 2. 央行增加国债买卖的可操作性和可能性在上升...................................................... 4 3. 短期央行大规模买卖国债概率不高，或仅影响市场情绪 .............................................. 5 4. 风险提示 .................................................................................... 6 图表目录 图 1：我国央行并未在二级市场大规模买卖国债，国债仅作为主要质押券种深度参与公开市场投放和回笼 ....... 3 图 2：2023 以来，长端和超长端国债换手率在快速上升，中短期限活跃度仍然较低 .......................... 4 表 1：三档两优法定准备金率（2024 年 2 月降准后，单位：%） .......................................... 5 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 2023 年 10 月，总书记在金融工作会议中提出“要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”。近期引发市场关注，如何看待央行购债及其影响？ 1.央行购债，并非新鲜事 在购债方式上，央行在一级市场直接购入国债受限，持有国债主要通过二级市场买入。一级市场存在明确规定，《中国人民银行法》第二十九条和第三十条要求“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券”；“中国人民银行不得向地方政府、各级政府部门提供贷款，不得向非银行金融机构以及其他单位和个人提供贷款”。而央行在二级市场持有国债并没有明确的限制，因而主要通过二级市场买入。 不过，当前我国央行并未在二级市场大规模买卖国债。从数据上来看，央行持有的国债以特别国债为主，持有总量并不算大。截止 2024 年 2 月，央行持有约 1.52 万亿元国债，其中约 1.35 万亿元属于 2007 年为购买外汇注资中投而发行的特别国债，因此我们看到 2007 年央行持有国债规模从不到 3000 亿元上升至 1.6 万亿元，而后维持稳定。如果剔除这部分特别国债，央行持有的国债规模仅 1749 亿元。相对 30.2 万亿元的国债存量规模，央行持有的国债（包括特别国债）占其存量的比重仅 5.1%。总体而言，央行买卖国债的操作频率较低，且规模较小，整体偏谨慎。 国债参与货币政策的另一种常见方式，是作为主要质押券种，深度参与到公开市场投放、回笼过程中。截止 2024 年 3 月 28 日，MLF 存量 71980 亿元，逆回购存量 7020亿元。对应约 7.9 万亿资金的质押券中，国债是主要的质押券种之一。不过中国央行的逆回购等操作，银行提供的质押券仅是作为担保工具，并没有发生所有权的转移，即央行并不通过质押式回购直接持有国债。 图 1：我国央行并未在二级市场大规模买卖国债，国债仅作为主要质押券种深度参与公开市场投放和回笼 资料来源：WIND，华西证券研究所 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,0001997-122000-122003-122006-122009-122012-122015-122018-122021-12央行资产负债表之资产端货币当局对中央政府债券（亿元）货币当局对其他存款性公司债券（亿元）央行购入1.35万亿特别国债国债作为央行逆回购、MLF等操作的主要质押券种 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 2. 央行增加国债买卖的可操作性和可能性在上升 首先，国债在二级交易市场上渐趋活跃，使得央行增加国债买卖的可操作性上升。此前央行并未在二级市场大规模参与国债买卖的核心原因之一，是我国国债市场交易不够活跃。如果央行直接进入市场交易，大额买卖可能导致国债价格波动加大。但今年以来，国债活跃度在快速上升，尤其是长端和超长端。与政金债、同业存单