滨江服务(3316.HK)硬装发展迅速，派息比例提升

敬请参阅最后一页特别声明 1 2024 年 3 月 25 日，公司发布 2023 年全年业绩：实现营收 28.09亿元，同比+41.7%，归母净利润 4.93 亿元，同比+19.6%。 收入略超预期，归母净利润不及预期主因毛利率下滑。2023 年公司营收略超预期主要由于 5S 增值服务中优居服务规模发展迅速；而归母净利润增长不及预期主要由于毛利率下滑。2023 年公司毛利率同比下滑 5.1pct 至 24.8%。其中物管服务毛利率下滑 0.8pct至 18.3%；非业主增值受地产行业影响，毛利率下滑 11.9pct 至33.2%；5S 增值服务由于毛利率较低的优居服务收入占比快速提升所带来的结构性影响，毛利率同比下滑 16.0pct 至 32.3%。 积极践行品牌外拓，第三方占比持续提升，独立性增强。截至 2023年末，公司合约面积 0.82 亿方，同比+19.0%；在管面积 0.55 亿方，同比+30.7%，其中第三方占比同比提升 1.5pct 至 56.5%；全年在管建面净增加 0.13 亿方，其中 61.3%来自第三方。在第三方占比持续提升的同时，公司维持了较高的物业费水准，平均物管费为 4.21 元每月每平方米（2022 年为 4.26 元每月每平方米）。 硬装业务取得突破，5S 增值服务大幅增长。公司于 2022 年在优居业务中开展硬装业务，2023 年将成功经验复制并进行市场化推广，全年优居业务实现营收 5.32 亿元，同比+354.8%，进而带动 5S 增值服务整体实现营收 6.78 亿元，同比+172.5%，营收占比提升11.5pct 至 24.1%。 派发特别股息，派息比例及股息率双高。2023 年公司派发末期股息 1.178 港元/股及上市五周年特别股息 0.196 港元/股，合计全年派息比例约 70%，较 2022 年提升 10pct。对应 3 月 25 日收盘价17.52 港元/股，公司股息率达 7.84%，性价比凸显。 考虑到公司硬装业务带动收入快速增长同时拉低毛利率，我们上调收入预测并下调归母净利预测，预计 2024-2026 年的归母净利润分别为 5.7 亿元、6.5 亿元、7.3 亿元，同比增速分别为+15.0%、+14.2%、+12.4%。维持“买入”评级，公司股票 3 月 25 日收盘价对应 2024-26 年 PE 估值为 7.9x、6.9x 和 6.2x。 滨江集团销售表现不及预期；外拓不及预期；5S 增值开展不顺。 02468101214161814.0017.0020.0023.0026.0029.00230327230627230927231227港币(元)成交金额(百万元)成交金额滨江服务恒生指数 港股公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 图表1：2018-2023 收入及同比增速 图表2：2018-2023 归母净利润及同比增速 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表3：2018-2023 毛利率、管理费用率及销售费用率 图表4：2018-2023 净现金 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 注：净现金=现金及现金等价物-短期借款-长期借款 图表5：2018-2023 应收账款周转天数 图表6：2018-2023 在管面积和合约面积走势 来源：公司公告，国金证券研究所 注：应收账款只采用期末值计算，天数取365 天 来源：公司公告，国金证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%050010001500200025003000201820192020202120222023收入（百万元，左轴）同比增速（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0100200300400500600201820192020202120222023归母净利润（百万元，左轴）同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023毛利润率管理费用率销售费用率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0200400600800100012001400160018002000201820192020202120222023净现金（百万元，左轴）同比增速（右轴）0102030405060201820192020202120222023应收账款周转天数 - 0.5 1.0 1.5 2.00102030405060708090201820192020202120222023在管面积（百万方，左轴）合约面积（百万方，左轴）合约/在管（右轴）港股公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 附录：三张报表预测摘要 损益表(人民币 百万) 资产负债表(人民币 百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1 ,399 1 ,983 2 ,809 3 ,662 4 ,386 5 ,069 货币资金 906 1,950 1,455 1,787 2,195 2,487 增长率 45.7% 41.7% 41.7% 30.4% 19.8% 15.6% 应收款项 173 343 545 699 810 943 主营业务成本 949 1,390 2,113 2,844 3,449 4,019 存货 79 147 245 324 366 438 %销售收入 67.9% 70.1% 75.2% 77.6% 78.6% 79.3% 其他流动资产 324 199 360 384 405 424 毛利 450 592 696 819 937 1,050 流动资产 1,482 2,640 2,605 3,194 3,776 4,292 %销售收入 32.1% 29.9% 24.8% 22.4% 21.4% 20.7% %总资产 88.0% 88.2% 64.2% 68.7% 72.1% 74.6% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 6 9 14 14 14 14 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 19 26 43 48 52 55 销售费用 4 8 18 23 26 29 %总资产 1.1% 0.9% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% %销售收入 0.3% 0.4% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 0 0 4 4 4 4 管理费用 54 62 76 99 116 132 非流动资产 202 354 1,450 1,455 1,458 1,461 %销售收入 3.8% 3.1% 2.7% 2.7% 2.7% 2.6% %总资产 12.0% 11.8% 35.8% 31.3% 27.9% 25.4% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 1