提升磷矿资源保障能力，推进绿色高质量发展

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月26日买 入云天化（600096.SH）提升磷矿资源保障能力，推进绿色高质量发展核心观点公司研究·财报点评基础化工·农化制品证券分析师：杨林证券分析师：张玮航010-880053790755-81981810yanglin6@guosen.com.cnzhangweihang@guosen.com.cnS0980520120002S0980522010001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价18.69 元总市值/流通市值34284/34284 百万元52 周最高价/最低价21.57/14.09 元近 3 个月日均成交额499.92 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《云天化（600096.SH）-延续较好经营业绩，持续提升一体化运营优势》 ——2023-10-30《云天化（600096.SH）-磷化工巨头业绩再创新高，加快推进转型升级与结构优化》 ——2023-04-18《云天化（600096.SH）-业绩同比增长 120%，磷酸铁及六氟磷酸锂项目投产在即》 ——2022-08-23《云天化（600096.SH）-磷化工高景气助力业绩高增长，创新发力进军新能源领域》 ——2022-03-31产业链高效运行，经营韧性凸显。公司发布《2023 年年度报告》：2023 年公司实现营收 690.60 亿元（同比-8.30%）；归母净利润 45.22 亿元（同比-24.90%），拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元(含税)。受全球外部市场环境波动影响，主要产品销售价格及毛利率走低，公司盈利出现下滑；但通过推进一体化运营优势，公司仍延续了经营韧性，部分产品销量显著提升。此外，2023 年公司财务费用同比降低，资产负债率已降低至 58.13%。竞得探矿权提升公司磷矿资源保障能力，精准统筹海内外磷肥市场。磷矿方面，公司现有原矿生产能力 1450 万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一；并通过参股公司竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。受磷矿开采行业准入门槛提高、各地资源保护政策、国内高品位富矿比例下滑、新能源领域拉动磷矿需求等影响，国内磷矿石供应持续表现紧张。磷肥方面，2023年国际磷肥价格整体高于国内价格，磷酸一铵/磷酸二铵全年出口量分别达到 203.62 万吨（同比+0.27%）/503.58 万吨（同比+40.69%）。公司磷肥出口量占国内出口量 20%以上。在国内，公司积极落实国内化肥保供稳价政策；在出口市场，公司积极抢抓出口机会，稳定渠道资源，取得合理溢价。打造成为世界级的肥料及现代农业、精细化工产品提供商。公司围绕“磷”、“氟”资源和产业发展基础，持续扩展产业链优势并积极推进转型升级。以实施磷化工“精细化、高端化”升级为契机，立足于资源优势，通过“矿化一体，湿热并举，酸肥盐有机延伸”，持续打造全磷产业链，并重点发展高端精细磷化工产品；以磷肥副产氟硅酸为原料，以氟化氢为核心，发展“氟硅酸－氢氟酸－氟精细化学品－氟电子化学品”增值路径。公司持续主动服务国家战略，并将稳步推进绿色高质量发展，致力于打造成为世界级的肥料及现代农业、精细化工产品提供商。风险提示：原材料价格波动；磷矿石/煤炭价格波动；下游需求不及预期；矿山生产安全；出口及海外市场变化；行业政策风险等。投资建议：公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势显著，经营韧性仍凸显。磷化工景气度仍有望持续，但考虑到化肥/塑料产品的波动性，我们下调 2024-2025 年公司的盈利预测，并新增 2026 年盈利预测：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别 45.50/46.22/47.53 亿元（调整前2024-2025 年分别为 49.03/51.84 亿元），同比增长 0.6%/1.6%/2.8%；摊薄EPS 分别为 2.48/2.52/2.59 元（调整前 2024-2025 年分别为 2.67/2.83 元），对应当前股价 PE 分别为 7.5/7.3/7.1X。维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)75,31369,06069,78972,63374,632(+/-%)19.1%-8.3%1.1%4.1%2.8%净利润(百万元)60214522455046224753(+/-%)65.3%-24.9%0.6%1.6%2.8%每股收益（元）3.282.472.482.522.59EBITMargin12.9%11.4%9.9%9.7%9.6%净资产收益率（ROE）36.8%24.1%21.2%19.1%17.5%市盈率（PE）5.67.57.57.37.1EV/EBITDA5.86.37.06.86.5市净率（PB）2.071.811.581.401.25资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2产业链高效运行、经营韧性仍凸显，“改革赋能”成效显著2024 年 3 月 25 日晚，公司发布了《2023 年年度报告》：2023 年全年，公司实现营业收入 690.60 亿元（同比-8.30%）；归母净利润 45.22 亿元（同比-24.90%）；归属母扣非净利润 45.08 亿元（同比-23.54%）；基本每股收益 2.4691 元/股。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元(含税)：预计派现金额合计为 18.23亿元，占净利润比例为 40.31%。以 2023 年度成交均价计算，股息率为 5.14%。整体来说，2021 年迄今，受全球经济持续下行、不确定性因素增多等影响，外部市场环境产生较大波动：上游大宗品价格波动显著，国际局势动荡，国内大宗商品、化肥市场波动风险加剧。2023 年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品市场价格同比下降，导致公司盈利水平同比明显下降；但在此背景下，公司仍积极抵御产品和原材料价格波动、行业格局变化等诸多不利因素影响，在经营层面提升一体化运营优势，强化成本费用控制，仍然延续了较好的经营业绩，展现出了较好的经营韧性。从产品销量来说，2023 全年，复合（混）肥、尿素、聚甲醛、磷铵分别销售了 155.51、248.97、10.85、479.35 万吨，分别较上年同期增长了 52.8%、27.1%、7.0%、4.1%；黄磷、饲料级磷酸氢钙产品销量则出现了小幅同比减少。从产品售价来说，2023 全年，公司主营产品价格均呈现一定程度的下滑：聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙、磷铵、尿素、复合（混）肥均价分别为 11652、22144、3118、3290、2322、3077 元/吨，分别同比变动了-27.8%、-24.6%、-17.0%、-16.9%、-9.8%、-3.5%。公司积极落实国内化肥保供稳价政策，有效统筹做好国内、国际磷肥市场的资源配置与优化。原材料角度，公司充分发挥磷矿、合成氨原料高度自给，产业链完整的优势，狠抓生产装置的长周期运行，持续精准统筹外购煤炭、硫磺的采购节奏，抢抓市场机遇，积极发挥集中采购的平台优势。