中国宏桥(1378.HK)公告点评：成本下行驱动业绩增长，持续高分红回馈股东

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 3 月 25 日 公司研究 成本下行驱动业绩增长，持续高分红回馈股东 ——中国宏桥（1378.HK）公告点评 增持（维持） 事件：公司2024年3月22日晚发布2023年业绩，实现收入约1336亿元，同比增长约1.5%；毛利209.5亿元，同比增长14.9%；公司股东应占净利润114.6亿元，同比增长31.7%。 点评： 2023年延续高分红，对应当前股价股息率为8.5%。公司董事会决议拟每股派29港仙，2023年中期特别派息为每股34港仙，即2023年累计派息每股63港仙（2022年派息每股51港仙），保持了较高分红率，对应2024年3月22日股价的股息率为8.5%。 煤价下行、阳极价格下跌带来成本下降。公司2023年铝合金产品成本约13602元/吨，同比下降10.6%，主要原因为动力煤、预焙阳极价格下降。1）煤：2023年以来，动力煤价格整体呈下跌趋势，为公司山东产地利润修复带来支撑。2023Q1/2023Q2/2023Q3/2023Q4秦皇岛动力煤（Q5500）平仓均价分别为1132/916/868/960元/吨（2022Q4为1438元/吨）。2）预焙阳极：2023年预焙阳极（华东）均价为6287元/吨，同比下降23%，亦为公司成本下降的原因之一。 产品产量增长抵消铝价下行影响。2023年公司综合毛利率约为15.7%，同比增长约1.9pct。1）2023年铝合金产品销量574.8万吨，同比增长约5%；平均售价16464元/吨（不含增值税），同比下降约6.4%；2）氧化铝产品销量约1037.4万吨，同比增长约25%；氧化铝均价2560元/吨（不含增值税），同比下降约0.8%。3）铝合金加工销量58万吨，同比下降约4.8%；售价19834元/吨，同比下降9.2%。 电解铝纳入全国碳市场渐行渐近。3月15日，生态环境部就铝冶炼行业的《企业温室气体排放核算与报告指南》和《企业温室气体排放核查技术指南》公开征求社会意见。这一举措意味国内电解铝行业或即将纳入全国碳市场。据安泰科数据，使用火电生产电解铝的吨二氧化碳排放量约13吨，而使用水电生产吨二氧化碳排放量仅为1.8吨。火电铝后续将面临成本上行压力，或将推动电解铝企业内部进行节能降耗和水电铝的价格溢价。 盈利预测、估值与评级：假设 2024-2026 年国内铝均价（含税）为19000/19000/19000 元/吨，预计 2024/2025 年归母净利润分别为 137/144 亿元（较前次预测分别上调 24.3%、21.2%），新增 2026 年归母净利润预测为 149亿元，同比增长 19.2%/5.8%/3.1%，对应当前股价 PE 分别为 4.7/4.5/4.3 倍，维持对公司的“增持”评级。 风险提示：铝价大幅波动；交叉性补贴和政府性基金征缴风险；需求不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 131699 131,699 133624 140,876 145,177 142,840 营业收入增长率 15.03% 1.46% 5.43% 3.05% -1.61% 净利润（百万元） 8,702 11,461 13,659 14,446 14,894 净利润增长率 -45.86% 31.71% 19.19% 5.76% 3.10% EPS（元） 0.94 1.21 1.44 1.52 1.57 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.22% 11.32% 12.56% 12.56% 12.59% P/E 7.3 5.6 4.7 4.5 4.3 P/B 0.71 0.66 0.63 0.59 0.56 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-03-22（对应 1 人民币=1.0818 港币） 当前价：7.39 港元/股 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 94.76 总市值(亿港元)： 700.24 一年最低/最高(港元)： 5.17-8.79 近 3 月换手率： 23.5% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 20.0% 16.5% 15.7% 绝对 20.0% 17.5% -2.0% 资料来源：Wind 相关研报 上半年分红超预期，下半年业绩将受益煤价下行——中国宏桥（1378.HK）公告点评（2023-08-26） 原材料成本上行拖累业绩表现，2023 年利润有望恢复——中国宏桥（1378.HK）公告点评（2023-03-26） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国宏桥（1378.HK） 图 1：秦皇岛港动力末煤（Q5500）平仓价月均值（元/吨） 图 2：公司资产负债率创 2012 年以来新低（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所（2021/1-2024/2） 资料来源：Wind、公司财务报告，光大证券研究所 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 131,699 133,624 140,876 145,177 142,840 营业成本 113,460 112,669 117,229 120,537 117,575 毛利 18,239 20,955 23,647 24,641 25,264 其他收入 3,929 3,713 3,915 4,034 3,969 销售费用 -598 -755 -796 -821 -807 财务费用 -3,020 -3,268 -2,408 -2,146 -2,074 行政费用 -5,934 -4,953 -5,222 -5,381 -5,294 其他支出 -329 -945 -997 -1,027 -1,010 税前利润 12,606 15,890 19,097 20,197 20,823 税收支出 -2,798 -3,393 -4,201 -4,443 -4,581 净利润 9,809 12,498 14,896 15,753 16,242 少数股东损益 1,107 1,037 1,236 1,307 1,348 归母公司净利润 8,702 11,461 13,659 14,446 14,894 核心净利润 8,702 11,461 13,659 14,446 14,894 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国宏桥（1378.HK）