2023年年报点评：业绩稳定分红略超预期，继续看好优质煤炭龙头价值重估

证券研究报告·公司点评报告·煤炭开采 东吴证券研究所 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国神华（601088） 2023 年年报点评：业绩稳定分红略超预期，继续看好优质煤炭龙头价值重估 2024 年 03 月 25 日 证券分析师 孟祥文 执业证书：S0600523120001 mengxw@dwzq.com.cn 研究助理 廖岚琪 执业证书：S0600123070008 liaolq@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 37.94 一年最低/最高价 27.00/41.00 市净率(倍) 1.84 流通A股市值(百万元) 625,669.98 总市值(百万元) 753,811.65 基础数据 每股净资产(元,LF) 20.57 资产负债率(%,LF) 24.08 总股本(百万股) 19,868.52 流通 A 股(百万股) 16,491.04 相关研究 《中国神华(601088)：稳定盈利穿越牛熊周期，高股息煤炭巨头迎价值重估【勘误版】》 2023-12-20 《中国神华(601088)：稳定盈利穿越牛熊周期，高股息煤炭巨头迎价值重估》 2023-12-19 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 344,533 343,074 351,240 373,996 389,502 同比 2.65% -0.42% 2.38% 6.48% 4.15% 归母净利润（百万元） 69,648 59,694 59,550 60,178 61,101 同比 39.06% -14.29% -0.24% 1.05% 1.53% EPS-最新摊薄（元/股） 3.51 3.00 3.00 3.03 3.08 P/E（现价&最新摊薄） 10.82 12.63 12.66 12.53 12.34 [Table_Tag] [Table_Summary] 事件 ◼ 2024 年 3 月 22 日，公司发布 2023 年年报。2023 年公司实现营业收入 3430.74 亿元，同比下降 0.42%；实现归母净利润 596.94 亿元，同比下降 14.29%，基本每股收益 3.004 元。四季度单季公司实现营业收入 906.07 亿元，同比下降 3.65%；实现归母净利润 114.25 亿元，同比上涨 8.86%，环比 Q3 的 149.9 亿元下降 23.78%。公司业绩略超市场预期。公司港股年报显示，在国际财务报告准则下，2023 年公司实现归母净利润 646.25 亿元，除非经因素影响外，主要系会计准则对成本计入方式不同所致。 投资要点 ◼ 煤炭产销稳定增长，以量补价促业绩稳健。2023 年公司实现商品煤产量 3.245 亿吨，同比+3.5%；煤炭销售量 4.5 亿吨，同比+7.7%。单四季度，商品煤产量 0.83 亿吨，同比+5.8%，环比+1.5%；煤炭销售量 1.18亿吨，同比+8.2%，环比+2.5%。此外，公司煤炭销售月度长协和年度长协合计占比 82%，受煤价波动影响较小。2023 年秦皇岛港 5500 大卡现货煤价下跌 23%，但是公司综合售价 584 元/吨，仅下跌 9.3%。受益于此，2024 年公司煤炭分部业绩整体稳健。若取合并抵消前的数据，2023 年煤炭分部实现营收 2733.06 亿元，同比减少 1.50%；实现毛利 875.54 亿元，约占集团合并抵消前总毛利 71.18%，煤炭毛利率 32.04%，同比降低 3.88pct。 ◼ 发、售电量同比实现大幅增长，燃煤平均采购价格下滑增厚利润。报告期内，公司发电量 2122.6 亿千瓦时，同比增长 11.0%，售电量 1997.5 亿千瓦时，同比增长 11.1%，发电业务收入 924.07 亿元，同比增长 9.3%，成本 767.85 亿元，同比增长 6%。公司发电毛利率增长 2.60pct 至 16.91%，主要是由于燃煤采购价格下降，实现毛利 156.22 亿元，同比增长 29.18%，约占集团合并抵消前总毛利 12.70%。售电价 0.414 元/千瓦时，同比下降 0.96%。截至 2023 年底，公司总装机容量 4463.4 万千瓦，较 22 年底新增 433.3 万千瓦；平均利用小时数 5167 小时，同比增长 4.9%。其中燃煤机组装机容量 4316 万千瓦，同比增长10.21%，平均利用小时 5221 小时，同比增加 5.45%。 ◼ 运输板块和煤化工业务利润同比均不同程度下降。运输板块铁路分部、港口分部、航运分部报告期内录得营收合计达 545.46 亿元，同比下降 0.26%，实现毛利 191.39 亿元，同比减少 10.12%；煤化工业务贡献营收 60.98 亿元，毛利 6.86 亿元，毛利率 11.25%，同比下降 4.68pct，煤化工分部毛利同比下降系煤化工产品聚乙烯、聚丙烯平均销售价格下跌所致。 ◼ 拟派发现金分红约 449.03 亿元，分红比例约 75.22%，高股息属性凸显。报告期内，公司实际持有货币资金和金融资产规模合计 1597.49 亿-21%-13%-5%3%11%19%27%35%43%51%59%2023/3/272023/7/252023/11/222024/3/21中国神华沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 11 元。此外，公司短期内不会大幅增加资本性开支，也没有大额偿债需求，现金流充裕稳定。公司 2023 年报计划现金分红 449.03 亿元，则 A 股分红比例约为 75.22%，同时高于承诺最低分红比例 60%及 22 年分红比例72.77%。按照 3 月 22 日收盘价，计算得 2023 年 A 股股息率高达 5.96%，港股股息率达 8.27%。我们分析认为，当前中国神华 A 股股息率 5.96%对比 2018 年市场低迷时公司股息率 4.32%，以及同样是稳定运营的长江电力相同日期计算 2023 年股息率 3.36%，仍存在较大下降空间。预期未来在低利率市场环境下，公司股息率将向长江电力靠拢，预计股息率降低至 4.5%左右，此时公司股价仍有近 32%的上涨空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司业务模式国内外绝无仅有，属于较为稀缺的偏资源型煤电一体化运营公司。公司经营平稳，且稳定成长，兼具稳定分红特征。我们下调公司 24-25 的归母净利润预测，由原来的 651 亿元和 662 亿元分别下调至 596 亿元和 602 亿元，新增 26 年盈利预测 611亿 元 ， 24-26 年 EPS 分 别 为 3.00/3.03/3.08 元 / 股 ， 对 应 公 司PE12.66/12.53/12.34 倍。再者，从股息率角度，如前文所述，我们预期公司股息率有望降低至 4.5%左右水平，按照当前股息率 5.96%计算，尚有近 32%股价涨幅空间。因此考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，我们维持公司“买入”评级。 ◼ 风险提示：国内经济增速大幅