大跌后震荡：二季度能否变盘向上？

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 03 月 24 日 大跌后震荡：二季度能否变盘向上？ 策略定期报告 报告摘要： 本周沪指收于 3048 点，全 A 成交量破万亿。在 3 月后沪指一直围绕 3050 点上下波动。在此，结合 A 股历史行情来看，大涨之后有大跌，大跌之后是震荡。对于大盘指数中期运行的假设，我们维持判断：当前春节前后行情的演绎与 2016年熔断行情的走势较为接近，此后步入大跌后的震荡（核心问题是股市流动性危机问题），摆脱阶段性大跌思维；而不是类比于 08-09 年定价（核心问题是金融经济危机问题，在没有实质性政策和经济数据持续好转下始终处于大跌中继式定价）；类比 2018 末-2019 初则为时尚早（内外部定价条件改善共振形成反转定价）。 面向二季度 A 股市场，市场最关注的问题是是否有望改变大跌后震荡格局实现变盘向上？从投资逻辑的视角，我们需要分辨二季度 A 股定价的核心矛盾是在内部还是外部？内部问题的核心是在于对 A 股盈利底的判断；外部问题的核心是以 FDI 为代表的全球资本是否会在美联储降息预期下重返中国。从目前来看，我们认为二季度 A 股定价的核心依然是以内为主，以外为辅，进一步预判：大跌后震荡格局短期难言结束。如果二季度要突破震荡格局，那么需要的条件是在未来半年能遇见盈利底，也就是最迟 Q3。 从历史复盘来看，大跌后震荡过程中，DDM 核心因子边际明显恶化，或者从强预期向弱现实靠拢的过程，以及突发事件的影响使得市场结束震荡行情（例如：2010 年下半年-2011 年、2015 年下半年-2016 年初熔断）；当然，也有可能 DDM核心因子持续改善过程中，从震荡市走向变盘向上，往往 A 股盈利增速底部位置的判断是大跌后震荡转向变盘向上的关键，即便盈利增速环比改善只持续 1-2 个季度，也能够诱发变盘向上的定价（比如 2016-2017、2018 年底-2019 上半年、2014 下半年、2022 年下半年）。事实上，2016 年上半年基本面持续探底，但在流动性和在政策呵护下风险偏好环比持续改善形成大跌后的震荡市；随着2016 年 Q2A 股盈利增速见底后回升，2016Q3-2017 年演绎出结构性持续牛市。同时，08-09 年和 18-19 年定价过程中市场发生变盘时刻所对应的 2009Q1 是盈利底，2018Q4 也是阶段性盈利底。结合目前市场交流反馈，根据 PPI 与 A 股盈利增速走势的关系，A 股盈利底部判断需要两个条件：1、PPI 环比走平；2、PPI同比回升。 结构层面：一般而言，一季度 A 股占优的方向就是全年主线，历史复盘（2010年~2022 年）来看这个概率能达到 80%以上。可以看到，1 月结构是高股息+出海，2 月结构是科技，3 月结构是科技+出海。可以明确：我们率先市场提出 2024年产业赛道科技+出海双主线的判断是有效的。同时，年初至今市场定价格局有利维护了去年我们提出的大盘价值高股息+小盘成长 TMT 双主线的风格判断，虽然当前高股息不止，但 2024 年不止高股息。 短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力 （机器人零部件、商用车、汽车零部件、船舶、光模块、家电、纺服、跨境电商、智能物流）、高股息（能源和电力）；消费平替。指数投资关注中证 1000 指数。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 相关报告 透视 A 股：并购重组行情如何定价？ 2024-03-21 不顾诸神：印度股市是莫迪经济学的成功！—全球资产配置深度观察系列（更正） 2024-03-19 大跌后震荡：关注一个现象与一个信号 2024-03-17 透视 A 股：外资，来了么？ 2024-03-13 不顾诸神：印度股市是莫迪经济学的成功！——全球资产配置深度观察系列 2024-03-11 策略定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 近期权益市场重要交易特征梳理 ............................................... 7 2. 内部因素：2 月经济数据低位改善，政策托底下 Q1 经济进一步下行风险较低 ........ 22 3. 外部因素：年中美联储降息概率最高，维持软着陆判断和宽松交易，没那么快转入“衰退交易”预判 ................................................................. 29 3.1. 美联储 3 月 FOMC 会议放鸽符合市场预期，通胀走势不会影响年内降息决定 .... 29 3.2. 美国 2 月成屋销售创一年来新高，房地产市场正逐步摆脱低迷 ............... 30 3.3. 欧元区 3 月 PMI 分化走势持续，经济前景仍不明朗 ........................ 31 3.4. 日本央行官宣退出负利率，后续政策路径尚存分歧 ........................ 33 图表目录 图 1. 全 A 两非盈利增速与 PPI 同比正相关 ........................................ 4 图 2. 全 A 两非 ROE 与库存周期正相关 ............................................ 4 图 3. 本周全球权益市场有涨有跌，日经 225 领涨 .................................. 8 图 4. 本周高估值风格占优 ...................................................... 8 图 5. 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 9 图 7. 本周万得全 A 换手率和成交额有所上升 ...................................... 9 图 8. 本周行业轮动 ........................................................... 10 图 9. 各行业北向资金周度净买入 ............................................... 10 图 11. 本周北向资金流入 ...................................................... 11 图 12. 本轮机构重仓股的反弹力度明显高于近几年的另外几轮 .....