宏观与大类资产周报：货币政策可能会重新选择宽松

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 5 [Table_Title] 宏观研究报告 证券研究报告 2024 年 03 月 24 日 宏观与大类资产周报： 货币政策可能会重新选择宽松 投资要点：  现在实体经济的根本问题是预期问题，客观说 1-2 月的经济数据在大数上有一定改善，但市场仍然关心克制的财政目标和走低的地产销售，这导致市场几乎没有交易这个看上去还不错的经济数据。  货币政策有重回宽松的迹象，央行表示法准仍有下降空间，至于周五的汇率贬值，也有可能是为此而做的压力测试，这说明在针对流动性梗阻的政策选择上，我们也许要双管齐下（宽货币+严监管）。  R007 后续的中枢也许会跌破 2%，这会修正利率债的收益率曲线，夯实当前的债牛行情，至于货币宽松的逆效应，我们短时还不必担心。  人民币汇率的即期价和中间价再次连续出现高达 2 个百分点左右的偏移（上次出现如此大的偏离幅度是 14-15 年），这说明人民币汇率是存在高估的，这也是我们去年年底所提的今年需要面对的“特里芬难题”，若汇率会加剧输入性通缩，我们是否还需要稳汇率成为另一个政策需要决策的难点。  美国偏鸽的表述背后不光是美国强劲的经济及通胀预期，还有美国不断扩张的 M2 水平，自去年 SVB 事件后，美联储在数量政策上持续宽松至今，且这些宽松政策已经对实体构成了一定支撑，这导致现在的降息遇到了不小阻力。  但无论是美国还是日本抑或其他国家政策，对国内资产的影响是有限且间接的，当前在人民币汇率上的“特里芬难题”也不主要是外生的。  照这么看，美股的趋势仍会坚挺，虽然这一轮黄金也同样创了新高，但我们需要额外注意的是，拉长时间看的话，金价的趋势更多不来自于美国政策或通胀节奏，而来自于地缘政治带来的避险需求的变化。 投资建议：  宏观经济：虽然金融周期至此，但当前靠全球定价的库存周期，经济增长也能暂时性稳住，经济基本面不是定价资产的核心线索。  资产配置：流动性梗阻现象映射在资产配置上就是持续性的 risk-off，这超出了周期定义的范畴。  利率债：关注后续政策的落地。但目前来看，债券市场不必恐高，在趋势出现扭转迹象之前，利率债应会一直处于占优状态。  信用市场：在风控允许的范围内，可以尽可能下潜城投信用，目前看，在极端的配置图景下，信用利差有历史性新低的可能；但是地产信用还要等等。  商品市场：从绝对价格的角度，当前商品价格是偏高的，但从周期意义上说，商品可能即将出现一个上行的波段，但可以略微注意的是，竣工的速度在大幅下滑，玻璃价格上涨的逻辑已经不复存在。 风险提示：国内宏观政策落地不及预期等 [Table_Index] 主要数据： 上证综指： 3048.03 深圳成指： 9565.56 沪深 300： 3545.00 中小盘指： 3508.23 创业板指： 1869.17 [Table_PicStock] 主要市场走势图 资料来源：Wind [Table_Report] 相关研究报告 《宏观与大类资产周报：有为方治》2024.03.17 《流动性还是梗阻：2024 年 2 月金融数据印象》2024.03.16 [Table_Author] 报告作者 分析师 杨为敩 执业证书编号 S0020521060001 邮箱 yangweixue@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 分析师 孟子君 执业证书编号 S0020521120001 邮箱 mengzijun@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 -34%-26%-18%-11%-3%4%23/3/2423/5/2423/7/2423/9/2423/11/2424/1/24上证50上证180沪深300深证100R中小综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 5 现在实体经济的根本问题是预期问题，客观说 1-2 月的经济数据在大数上有一定改善，但市场仍然关心克制的财政目标和走低的地产销售，这导致市场几乎没有交易这个看上去还不错的经济数据。 图 1：2024 年 1~2 月工业增加值累计同比 7% 图 2：商品房销售面积同比增速走低 资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 图 3：房屋新开工、施工、竣工面积同比表现 资料来源：Wind，国元证券研究所 货币政策有重回宽松的迹象，央行表示法准仍有下降空间，至于周五的汇率贬值，也有可能是为此而做的压力测试，这说明在针对流动性梗阻的政策选择上，我们也许要双管齐下（宽货币+严监管）。 (20)(10)0102030402019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01工业增加值:累计同比（%）(60)(40)(20)0204060801001202019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02商品房销售面积:累计同比（%）(60)(40)(20)0204060802019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-02房屋竣工面积:累计同比（%）房屋新开工面积:累计同比（%）房屋施工面积:累计同比（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 5 图 4：美元兑人民币走势图 资料来源：Wind，国元证券研究所 R007 后续的中枢也许会跌破 2%，这会修正利率债的收益率曲线，夯实当前的债牛行情，至于货币宽松的逆效应，我们短时还不必担心。 人民币汇率的即期价和中间价再次连续出现高达 2 个百分点左右的偏移（上次出现如此大的偏离幅度是 14-15 年），这说明人民币汇率是存在高估的，这也是我们去年年底所提的今年需要面对的“特里芬难题”，若汇率会加剧输入性通缩，我们是否还需要稳汇率成为另一个政策需要决策的难点。 图 5：人民币汇率的即期价和中间价 资料来源：Wind，国元证券研究所 7.087.107.127.147.167.187.207.227.24即期汇率:美元兑人民币6.06.26.46.66.87.07.27.4即期汇率:美元兑人民币中间价:美元兑人民币 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 5