新化股份(603867)深度报告：香料业务大幅扩能，萃取提锂打造成长新曲线

证券研究报告 | 公司深度 | 化学制品 http://www.stocke.com.cn 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 新化股份(603867) 报告日期：2024 年 03 月 23 日 香料业务大幅扩能，萃取提锂打造成长新曲线 ——新化股份深度报告 报告导读 ❑ 新化股份深耕精细化工多年，已形成低碳脂肪胺、有机溶剂和合成香料等系列产品。其中，脂肪胺及有机溶剂业务稳中有进，优势显著；香料业务深度绑定海外巨头，宁夏及江苏基地迎来大幅扩能。同时，依托多年积累的萃取技术，公司积极切入锂资源业务，有望打开成长新空间。 投资要点 ❑ 依托先进萃取技术，锂资源业务开启成长新曲线 新能源高速发展，带动锂资源需求持续增长，同时也加快国内盐湖提锂项目的落地，而沉锂完成产生的沉锂母液中仍含 20%高浓度锂。新化股份深耕萃取提锂多年，依托先进萃取技术，已成功完成藏格、盐湖股份沉锂母液回收项目，也为未来新订单落地打下基础。同时，随着动力电池退役期逐步到来，锂电回收市场有望进入快速增长阶段，据测算至 2028 年回收市场价值将达 370 亿元。公司萃取技术与锂电回收有较大协同性，目前已与耀宁新能源等合资拟分三期建设 10 万吨/年回收项目，同时与海创循环签署框架协议。公司在锂电回收行业有望形成技术和渠道壁垒，展现出强竞争力。 ❑ 香料业务绑定海外龙头，大幅扩能加速成长 随着生活水平不断提升，全球香精香料市场规模持续增长。目前，全球香精香料市场集中度高，产业正逐步向发展中国家转移，我国香料企业经过多年发展，已具备较强国际竞争力。公司是国内合成香料龙头，与下游重要客户奇华顿深度绑定，目前子公司江苏馨瑞拥有香料产能 16000 吨/年，宁夏新化一期 16650 吨/年产能逐步释放，同时江苏馨瑞改扩建项目预计 2024 年底再新增 18800 吨/年产能。公司香料业务将迎来大幅扩张期，有望助力公司加速成长。 ❑ 传统主业稳中有进，规模工艺优势明显 公司是国内低碳脂肪胺龙头，拥有 9 万吨/年异丙胺、4.5 万吨/年乙基胺，规模优势显著。未来随着下游需求转暖，三乙胺景气度有望企稳回升，公司脂肪胺业务也有望稳步发展。同时，公司还拥有 9 万吨/年异丙醇，且具备丙烯法和丙酮法两种工艺，有效规避原料价格波动风险，公司还与兴福电子合资拟建设 2 万吨/年电子级异丙醇，积极提升产品附加值和传统主业盈利能力。 ❑ 盈利预测与估值 公司主业稳步发展，合成香料和锂资源业务有望驱动公司开启新成长。预计2023-2025 年公司营收分别为 23.99、30.99、42.52 亿元，归母净利润分别为 2.61、3.52、5.20 亿元，现价对应 PE 为 19.62、14.55、9.85，首次覆盖，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 新产能释放不及预期、锂资源业务推广不及预期、原材料价格波动风险、因环保标准提高而带来的风险。 投资评级: 买入(首次) 分析师：李辉 执业证书号：S1230521120003 lihui01@stocke.com.cn 分析师：汤永俊 执业证书号：S1230523120009 tangyongjun@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥27.60 总市值(百万元) 5,122.32 总股本(百万股) 185.59 股票走势图 相关报告 -44%-33%-21%-10%1%12%23/0323/0423/0523/0623/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/03新化股份上证指数新化股份(603867)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,683 2,399 3,099 4,252 (+/-) (%) 5.03% -10.59% 29.18% 37.18% 归母净利润 329 261 352 520 (+/-) (%) 67.28% -20.69% 34.82% 47.77% 每股收益(元) 1.77 1.41 1.90 2.80 P/E 15.56 19.62 14.55 9.85 资料来源：浙商证券研究所 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测与估值：公司深耕精细化工多年，脂肪胺、有机溶剂稳步发展的同时，公司合成香料及提锂业务将迎来快速发展。预计公司 2023-2025 年营收分别为 23.99、30.99、42.52 亿元，归母净利润分别为 2.61、3.52、5.20 亿元，对应 EPS 分别为 1.41、1.90、2.80 元，对应 PE 分别为 19.62、14.55、9.85，给予“买入”评级。 2) 投资评级：买入。 ⚫ 关键假设 1）公司脂肪胺、有机溶剂等传统主业稳步发展，景气度有望企稳。 2）公司合成香料宁夏新化一期项目、江苏馨瑞改扩建项目新产能按时投放，盈利能力维持。 3）公司沉锂母液新订单陆续签订并按期确认收入，锂电回收在手及未来新签项目有序落地。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 1） 市场担心香料业务快速扩能后，维持当前盈利能力有一定难度 从行业看，目前世界上香料品种约 7000 种，中国生产的香料有 1000 多种，国内仍有数量庞大的品种尚未涉足生产，因此新产能仍有较大发展空间。从公司看，新化股份深度绑定奇华顿，奇华顿持有子公司江苏馨瑞 49%股权，相关产品约 75%供应奇华顿全球采购；同时，据奇华顿 2022年报，2022年奇华顿原材料采购金额约 304亿人民币，新化股份 2022 年香精香料销售额仅 5.22 亿元，占奇华顿采购额的1.7%。因此，我们认为公司香料新产能消化难度不大，当前盈利能力有望维持。 2） 当前锂电回收呈小而散竞争格局，市场对公司在锂电回收行业竞争力存疑 当前锂电回收行业竞争格局呈现小而散的局面，其中大部分为技术实力、回收流程、商业模式有待进一步完善和发展的“小作坊式”企业。而新化股份萃取提锂技术储备多年，同时与江苏耀宁新能源等企业合作，借助合作方在锂资源回收的产业资源优势。因此，公司在锂电回收行业具有技术和渠道壁垒，展现出强竞争力。 ⚫ 股价上涨的催化因素 公司合成香料新项目效益释放；锂电回收新订单新项目落地；三乙胺、异丙胺等景气上行。 ⚫ 风险提示 新产能释放不及预期、锂资源业务推广不及预期、原材料价格波动风险、因环保标准提高而带来的风险。 新化股份(603867)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 深耕精细化工多年，合成香料、锂资源业务蓄势待发 ............................................................................ 6 1.1 主业优势显著，积极开拓香料、提锂业务...................