产业债信用研究大图谱之三：“夹缝中”生存的电气设备企业

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 周岳 分析师 SAC 执业编号：S1130518120001 zhouyue1＠gjzq.com.cn 裴涛 分析师 SAC 执业编号：S1130519060003 peitao＠gjzq.com.cn “夹缝中”生存的电气设备企业 ——产业债信用研究大图谱之三 基本结论  我国人均用电量距世界主要发达国家还有较大差距，随着城镇化率、家电渗透率及电子化率的提升，我国居民用电增速预计仍能维持在较高水平；此外，信息技术的快速发展带来了互联网和相关服务业新增用电需求，且随着我国推动能源清洁化利用以及环保的趋严，电能替代也将带来全社会用电量的增加。整体来看，我国用电需求未来预计仍将不断增长，但考虑到经济增速逐步下降，用电增速预计将有所放缓。  我国目前电力相对过剩，发电设备年平均利用小时数仍不高，在国家不断下调电价及煤炭价格高企的背景下，发电企业盈利下降明显，压制了电源及电网投资增速。  电力项目投资受行业政策影响较大。目前我国非化石能源装机容量规划目标已基本实现，电源投资政策红利的消失将压制电源设备的投资增速；而新一轮特高压建设项目的实施及农村电网升级改造的加快预计将拉动电网投资增速回升，进而带来输配电设备的需求增长。  电源设备行业集中度虽高，但产能过剩较严重；输配电设备领域细分行业众多，在高技术领域目前国内领先企业较少，而在中低端领域，企业较多，竞争较为激烈。  电气设备行业在产业链上下游中处于弱势地位，因此，对于企业的产品竞争力、财务及现金流的控制、间接融资能力均提出较高的要求。我们在筛选标的时应以细分行业绝对龙头、产品集中于高端领域，财务稳健、偿债能力较好，应收账款占比较低，外部融资空间较广的企业为主，比如正泰集团、隆基股份、金风科技、中环股份、特变电工等。  对于产品集中在中低端，短期债务占比较高，应收账款周转率较低，间接融资空间有限的企业，需防范流动性及信用风险。对于持股比例较分散的企业，或存在一定的企业控制权风险。  风险提示：1.宏观经济增速不及预期，用电需求大幅下滑；2.国家政策变动，投资不及预期；3.信用融资环境恶化。 2019 年 06 月 18 日 固收专题分析报告 固定收益专题报告 证券研究报告 总量研究中心 固收专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、电气设备行业综述 ...................................................................................4 1.电力系统的环节及其功能..........................................................................4 2.电气设备的分类及其功能..........................................................................4 二、电气设备下端需求仍较弱 .........................................................................5 1.全社会用电量继续保持增长，但增速预计放缓 ..........................................5 2.电力相对过剩，下游电企及电网盈利空间不断收窄 ...................................6 3.电源投资增速内部分化，电网投资仍较弱 .................................................7 4.电网建设有望增速提升 .............................................................................8 三、行业竞争激烈，盈利空间收窄 ..................................................................9 1.电源设备行业集中度虽高，但产能过剩较严重 ........................................10 2.输配电行业中低端领域企业众多，竞争激烈............................................ 11 3.上游主要原材料价格处于高位，行业盈利空间进一步被压缩 ...................12 四、电气设备产业债整体情况分析 ................................................................12 1.电气设备行业存量债券分析 ....................................................................13 2.整体盈利状况及偿债能力........................................................................13 五、电气设备存量债发行人比较 ...................................................................15 1.经营优势 ................................................................................................15 2.财务稳健性.............................................................................................18 3.股权稳定性.............................................................................................25 4.间接融资能力 .........................................................................................26 六、投资策略 ...............................................................................................27 图表目录 图表 1：电力系统示意图.................................................................................4 图表 2：电力设备分类 .........................................................................