纺织服装行业品牌时尚2019年中期策略报告：新经济周期下，大众品牌消费将成为主导

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业策略报告 日用消费 | 纺织服装 推荐（维持） 新经济周期下 大众品牌消费将成为主导 2019 年06 月15 日 品牌时尚2019年中期策略报告 上证指数 2882 行业规模 占比% 股票家数（只） 109 3.0 总市值（亿元） 6444 1.2 流通市值（亿元） 5225 1.2 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4.3 5.8 -22.2 相对表现 -4.7 -8.7 -19.5 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《纺织服装行业“时尚半月谈”（5月下期）—贸易战持续发酵出口不佳 内销龙头品牌运行趋稳》2019-05-20 2、《纺织服装板块 2018 年及 2019年一季报综述—品牌龙头引领复苏 纺织制造接单回暖》2019-05-06 3、《纺织服装行业 2019 年一季报前瞻—品牌零售 Q1 筑底 Q2 基数降低及消费信心加强带来修复行情》2019-04-07 在宏观经济放缓背景下，我国消费市场自去年下半年开始增速逐步走低，其中，高端龙头品牌同店销售窄幅波动，而大众化品牌同店销售波动幅度略大于高端品；但高端品估值却率先出现较大的回撤。在新一轮经济发展周期中，未来消费“升级 or 降级”/“高端 or 大众”消费韧性更强成为市场争论的焦点，也成为主导投资的核心要素。本文通过比对日本经济换挡及衰退期消费演变特征，阐述我国经济换挡期间支撑消费增长的核心驱动因素，并优选了核心细分子行业。 ❑大众理性消费是日本经济衰退期支撑消费增长的主导力量。1990 年日本经济进入衰退期后，居民家庭收入负增长、负债率提升、人口结构向老龄化及少子化转化、以及消费欲望向理性化过渡等因素共同导致日本在高消费率背景下，消费结构由品牌化升级逐步转化为大众化理性消费。在此期间，本土高质价比大众连锁品牌逆势增长，成为支撑消费的主导力量，并在资本市场获得不俗的表现，1990-2010 年间大众化定位的可选消费品类企业在涨幅排名前 20 名中占据 50%的席位；而高端消费整体被抑制，仅有本土个性化调性突出的高端小众品牌，如三宅一生、山本耀司、高田贤三、川久保玲，依靠不断创新及全球化布局成为世界级奢侈品品牌。 ❑中国品牌化升级高峰期已现，未来将逐步转化至大众理性消费时代。结合中国当前社会环境及消费习惯的变化，目前我国处于升级消费时代的后期，正逐步向大众理性化消费时代过渡的阶段。未来大众化理性消费预计也将成为中国消费增长的主导力量，行业属性较优的体育用品行业及童装行业有望出现大市值龙头；而高端消费现阶段面对较为宽松的货币环境，高端消费不会马上被抑制，处于消费升级后端的化妆品行业及低线级城市升级趋势明显的珠宝行业增速仍将会在细分品类中保持领先，且差异化调性及品牌力突出的集团化服装企业也有望突出重围。 ❑投资策略：优选赛道，紧握龙头。当前品牌板块估值已回撤至 2013 年库存危机时期 13X 底部位置，考虑到行业自身基数下半年开始降低，预计当前下行风险不大。中长期看，可优选大众化定位中行业属性较优的体育用品、童装、化妆品及旅行箱包领域龙头，在新经济周期下，有望逆势保持稳增长。建议关注体育龙头安踏/李宁、童装龙头森马、化妆品龙头珀莱雅及箱包龙头“90分”；同时，可精选高端消费中产品力优势突出运营稳健的比音勒芬/歌力思。 ❑风险提示：终端需求持续低迷；库存风险增加的风险；限售股解禁风险。 孙妤 010-57601717 sunyu2@cmschina.com.cn S1090511110003 刘丽 liuli14@cmschina.com.cn S1090517080006 重点公司主要财务指标 股价 18EPS 19EPS 20EPS 19PE 20PE PB 评级 森马服饰 10.35 0.63 0.69 0.80 15.00 12.94 2.8 强烈推荐-A 太平鸟 15.07 1.19 1.38 1.63 10.92 9.25 2.6 审慎推荐-A 罗莱生活 9.36 0.71 0.79 0.91 11.85 10.29 2.3 强烈推荐-A 歌力思 13.68 1.08 1.30 1.58 10.52 8.66 2.1 强烈推荐-A 比音勒芬 45.22 1.61 2.26 2.85 20.01 15.87 5.0 强烈推荐-A 地素时尚 21.25 1.43 1.64 1.87 12.96 11.36 3.1 审慎推荐-A 海澜之家 8.73 0.77 0.80 0.84 10.91 10.39 3.4 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 -40-30-20-1001020Jun/18Oct/18Jan/19May/19(%)纺织服装沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、总论：高端消费和大众消费谁将成为新经济周期下的主导力量？ ......................... 6 1、以史为鉴：日本经济衰退期，大众理性消费主导新周期发展 ................................. 6 2、中国消费：品牌化升级消费向大众化理性消费过渡期 ............................................ 6 3、子行业潜质：化妆品品牌化升级，体育用品、童装及箱包大众集中化趋势提升 .... 6 二、日本经济衰退期，大众理性消费主导新周期发展 .................................................. 8 1、日本泡沫危机时期，收入降低及低消费倾向导致品牌消费向大众理性消费回归 .... 8 1）历经兴衰，消费牢牢占据日本经济半壁江山 ........................................................... 8 2）日本经济低迷期，大众化可选消费品成本支撑消费增长的主导力量 ..................... 10 2、大众化理性消费时代，成就连锁型大市值龙头企业 .............................................. 15 三、我国品牌化升级消费时代正向大众化理性消费过渡 ............................................ 17 1、品牌化升级消费高峰期已现，内需疲软导致消费加速下行 ................................... 17 1）高房价高杠杆问题挤压城镇居民消费，中高端品牌化升级需求分化 ..................... 17 2）现阶段居民消费加速放缓，必选及大众化定位可选保持稳定 ............................... 18 2、当前国内主流消费人群处于大众品牌主导的品质化升级阶段 ............................... 18 1）中产消费理性化&小镇青年品质化升级，优质大众消费品受青睐 ......................... 19 2）高净值人群品牌消费相对稳定，偏好