华润燃气(01193.HK)行业有望迎来量价修复，α+β共振助力公司业绩提升

港股公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华润燃气（01193） 证券研究报告 2024 年 03 月 16 日 投资评级 行业 公用事业/公用事业 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 25.95 港元 目标价格 30.8 港元 基本数据 港股总股本(百万股) 2,314.01 港股总市值(百万港元) 60,048.63 每股净资产(港元) 17.19 资产负债率(%) 57.46 一年内最高/最低(港元) 30.80/20.40 作者 郭丽丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517120003 zhangxixi@tfzq.com 赵阳 联系人 zhaoyanga@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 行业有望迎来量价修复，α+β共振助力公司业绩提升 城市燃气龙头企业，燃气销售业务持续发力 公司前身华润石化集团在 2004 年正式转型城市燃气领域，2007 年华润燃气集团正式成立，并于 2008 年 11 月在香港联交所主板上市。2004-2021 年，公司营业收入/净利润 CAGR 分别为 20.2%/19.3%。分业务看，燃气销售业务为基本盘，2023年 H1 营收达 412.37 亿港元，营收占比达到 85.3%。 行业需求逐步修复，发展潜力重燃 需求总量：我国天然气消费量仍存较大提升空间。2023 年国内天然气消费量出现恢复性增长，全年国内天然气消费量为 3945.3 亿立方米，同比增长 7.6%。但国内天然气消费量仍有较大提升空间。2021 年国内天然气占能源消费总量的比重 8.9%，同年全球天然气消费量在一次能源消费总量的占比为 24%。2022 年公司零售销气量在五大城燃中位居第一，销气量占比全国消费总量比例较 2021 年提高 0.6pct。在未来天然气市场向好的趋势下，公司有望持续得受益。 需求结构：工商业日益提振，结构优化创机遇。2017-2022 年，我国工业燃料消费量复合增长率达 15.04%，占比 42%，成为天然气第一大消费主体。公司工商业用户占比高，用气量增长较快。截止 2022 年末工业用户销气量占比达 52%，工业用户年销气量 187.6 亿立方米，同比增长 3%。截至 2023 年 6 月，公司城镇用户中一线城市用户占比为 45.2%，二线城市用户占比 13.5%，合计达 58.7%。由于一二线城市需求弹性更高，工商业恢复速度更快，集中发达城市的用户结构有利于销售端回暖。此外，公司持续并购新城燃项目，2022 年集团和成员公司层面新增签约项目 3 个，注册项目 18 个，潜在销气量 61.4 亿方，预计将新增居民用户 472.6 万户。 上游成本下行+顺价逐步推进，公司毛差修复形势较好 顺价：2023 年 6 月，国家发改委出台《关于建立健全天然气上下游价格联动机制的指导意见》（发改价格〔2023〕682 号），在其指导下，各省市纷纷开启或加快价格联动改革。截至 2024 年 1 月 5 日，已出台价格联动机制文件或价格调整通知涉及的市、县级行政单位达 98 个。在目前已明确价格调整幅度的地区中，基础居民气价上调的平均金额为 0.25 元/立方米，平均增长幅度为 9.94%。 上游成本下行：2023 年国内采购价格开始逐步企稳，2023 年上半年公司综合采购成本为 3.08 元/方，相比 2022 上半年 3.10 元/方降低 0.02 元/方。海外供需逐步转向宽松，支撑国际气价下降。供给端，根据 IEA，截至 2023 年 10 月，已经开始建设或做出最终投资决策的项目或将在 2030 年前，每年增加 2500 亿立方米的液化能力；需求端，在 IEA 最新预测中，2040 年天然气需求的调整下调 1400 亿立方米，以欧洲为首的发达经济体约占天然气需求下降总量的四分之三。2025 年开始，全球天然气市场有望进入新一轮供需偏松阶段，天然气价格预期处于低位。公司如东接收站预计 2026 年建成，恰逢项目大规模投产，海气进入低价时期，公司可以充分利用海外资源，优化自身气源结构，降低采购成本。 上游成本下行+顺价逐步推进，公司毛差修复形势较好。公司 2023 年 H1 毛差为 0.5元/方，较 2022 同期提升 0.05 元/方。随着全国顺价机制的进一步完善疏通，叠加上游采购成本的降低，我们预计公司的毛差有望进一步修复。 盈利预测与投资评级 燃气行业有望迎来量价修复，我们认为公司城燃项目的区位优势有望获得更大的弹性。我们预计 2023-2025 年公司实现归母净利润 55.5、64.1、71.3 亿港元，分别同比+17.3%、+15.4%、+11.2%，对应 PE 为 10.6、9.1、8.2 倍。我们给予公司 2025 年目标 PE 倍数 10 倍，目标股价 30.8 港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：上游价格超预期上涨、政策端支持力度不够、顺价政策推进不及预期、行业整合节奏不及预期、公司工商业用户拓展不及预期、业绩测算具有一定的主观性等风险 -29%-24%-19%-14%-9%-4%1%6%2023-032023-072023-11华润燃气恒生指数 港股公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 城市燃气龙头企业，华润集团能源业务支柱 .......................................................................... 4 1.1. 深耕城燃领域近二十年，23 年 H1 覆盖接驳人口达 3.24 亿人 .................................... 4 1.2. 公司业绩稳定增长，燃气销售业务持续发力 ....................................................................... 5 1.2.1. 2022 年业绩短暂下滑不改长期增长趋势 .................................................................... 5 1.2.2. 现金流向好，费用端持续优化 ....................................................................................... 7 2. 行业需求逐步修复，发展潜力重燃 ........................................................................................... 8 2.1. 需求总量：我国天然气消费量仍存较大提升空间 .......................................................