三花智控(002050)深度报告：传统主业稳中有增，人形机器人业务未来可期

证券研究报告 | 公司深度 | 家电零部件Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 三花智控(002050) 报告日期：2024 年 03 月 10 日 传统主业稳中有增，人形机器人业务未来可期 ——三花智控深度报告 投资要点 ❑ 制冷空调电器零部件全球龙头，传统业务未来有望维持可观增长 受益于变频空调需求增长和欧洲制冷空调需求增加，全球制冷空调零部件市场预计2022-2027 年仍将保持 4% CAGR 的销量增长。公司作为行业龙头，持续提升市占率，该业务在 2018-2022 年的营收 CAGR 高达 10.13%（远超行业同期的 2.37%）。我们预计公司未来三年该业务营收有望持续实现超越行业平均的可观增长。 ❑ 行业高增长+品类扩张，车用热管理业务高速增长 ASP 提升+新能源车渗透率提升，驱动全球汽车热管理市场维持高增长（22-27 年CAGR=31.14%）。公司客户资源丰富、在手订单充足，车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件等产品市场占有率全球第一，并在美国、墨西哥、波兰、越南等地建立了海外生产基地。同时公司持续推进产品从零部件到集成化演进，在行业持续增长和公司品类扩张的推动下，公司车用热管理业务有望持续高速增长。 ❑ 核心技术同源+优质客户资源，人形机器人业务打开未来成长空间 人形机器人是未来重要的发展方向之一，机器换人趋势明显。根据 Precedence Research 数据， 2032 年人形机器人全球市场规模预计将达到 286.6 亿美元，2022-2032 年复合增长率达 33.28%。执行器作为关键零部件，在人形机器人年产 100 万台的假设下，执行器市场空间即有望达到千亿级别。机器人机电执行器以及电机控制技术与公司现有业务的阀、泵类产品在电机及控制技术上同源，公司依托深厚技术积累及优质客户资源，先发优势明显，机器人执行器业务有望在未来成为公司新的增长点。 ❑ 盈利预测与估值 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 261.1、318.4、385.1 亿元，营收增速分别为22.3%、21.9%、20.9%，归母净利润分别为 31.5、38.5、46.8 亿元，归母净利润增速分别为 22.6%、22.2%、21.5%，对应 2023-2025 年 PE 分别约 29、24、20 倍。考虑到公司在全球制冷电器和汽车热管理领域的全球领先地位，及公司在人形机器人领域的发展潜力，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 新能源汽车销量不及预期、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险 投资评级: 买入(首次) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 研究助理：周艺轩 zhouyixuan@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥24.71 总市值(百万元) 92,232.93 总股本(百万股) 3,732.62 股票走势图 相关报告 1 《“汽零”享前瞻布局红利，“空调冰箱部件”稳定前行——三花智控深度报告》 2022.12.28 2 《毛利率同比提升显著，看好储能热管理长期高成长性——三花智控 2022 年三季报点评报告》 2022.10.27 3 《汽零持续放量+客户结构优化，盈利向上趋势不变——三花智控 2022 年中报点评》 2022.08.15 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 21347.5 26112.1 31839.6 38505.1 (+/-) (%) 33.2% 22.3% 21.9% 20.9% 归母净利润 2573.3 3153.8 3853.5 4680.2 (+/-) (%) 52.8% 22.6% 22.2% 21.5% 每股收益(元) 0.7 0.8 1.0 1.3 P/E 34.5 29.3 24.0 19.8 ROE 21.4% 21.2% 20.7% 20.4% 资料来源：浙商证券研究所 -30%-17%-4%9%23%36%23/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1124/0124/0224/03三花智控深证成指三花智控(002050)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测：预计公司 2023-2025 年营收分别为 261.1、318.4、385.1 亿元 ，YOY 为 22.3%、21.9%、20.9%； 预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 分 别 为 31.5、38.5、46.8 亿元，YOY 为 22.6%、22.2%、21.5%. 2) 估值指标： 2023-2025 年对应 PE 为 29、24、20 倍。公司是制冷空调零部件龙头企业，在新能源汽车崛起时代前瞻布局汽车热管理行业，热管理业务呈现高速增长趋势。同时，人形机器人执行器与电机技术同源，公司积极布局人形机器人领域打开成长空间。考虑到公司在制冷电器和汽车热管理领域的全球领先地位，及公司在人形机器人领域的发展潜力，给予“买入 ”评级。 3) 投资评级：给予“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1) 变频空调产量、欧洲制冷空调销量持续维持较高增长。 2) 国内新能源汽车渗透率持续提升。 3) 全球汽车热管理零部件销量维持较高增长，公司客户关系维持稳定、产能释放顺利。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场认为：1）空调市场已接近饱和，公司空调零部件业务增速有限。2）随着新能源汽车市场的快速发展，热管理行业的竞争将加剧，公司热管理业务的长期成长可能受到限制。 我们认为：1）公司作为空调零部件行业龙头，该业务在 2018-2022 年的营收 CAGR 高达 10.13%（远超行业同期的2.37%），我们认为公司在此领域有望持续提升市占率，我们预计公司未来三年该业务营收仍将实现超越行业平均的可观增长。2）在汽车热管理领域，公司客户资源丰富、在手订单充足，车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件等产品市场占有率全球第一，并在美国、墨西哥、波兰、越南等地建立了海外生产基地。同时公司持续推进产品从零部件到集成化演进，在行业持续增长和公司品类扩张的推动下，公司车用热管理业务有望持续高速增长。 ⚫ 股价上涨的催化因素 股价上涨的可观测指标：新能源汽车销量、国内制冷空调产量等。 ⚫ 风险提示 新能源汽车销量不及预期、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险。 三花智控(002050)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 如何看待公司空调零部件业务？ ...................................................................................