京东集团SW(9618.HK)股东回报加大，低价战略延续，业绩未见明显好转

浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 京东（9618.HK/JD.US）：股东回报加大，低价战略延续，业绩未见明显好转 京东业绩整体优于预期，但未见明显好转，股东回报力度加大。公司持续加大投入低价战略，预计短期利润率改善空间有限，维持“持有”评级及目标价 103 港元/26 美元。 业绩整体优于市场预期，加大股东回报：公司 4Q23 收入为人民币 3061亿元，同比增长 3.6%，优于市场预期 2.1%，主要受益于带电品类增长推动；商品收入同比增长 3.7%，服务收入同比增长 3.0%；调整后净利润 84 亿元，同比增长 9.9%，调整后利润率为 2.7%，同比提升 0.1pp。股东回报方面，公司宣布 2023 年股息 0.76 美元/ADS（合计约 12 亿美元），约合 3%股息率，及 30 亿美元回购计划，约占总市值的 8%。 投入加大致零售利润率下降，低价仍是战略重点：公司 4Q23 京东零售利润率为 2.6%，同比下降 0.4pp。公司加大对 3P 生态建设，对 3P 商家进行免佣和降佣等举措，导致佣金率有所下降；去年同期年货节广告需求的高基数也影响广告收入增长；佣金补贴和广告高基数共同导致 4Q 平台及广告收入同比下降 4.0%。由于 3P 生态处于早期，预计公司仍将持续投入，3P 变现端贡献短期或不显著。用户体验改善方面，公司推出价格保护、免费上门退换货、降低免运门槛、仅退款等举措，这些措施短期也将影响利润率扩张。低价仍是今年战略重点，公司将以丰富低价产品供给、针对性补贴等方式吸引低线城市用户。公司在今年央视春晚的营销活动，短期有助于扩大用户规模及提升用户活跃度，但短期用户心智或难以改变，下沉市场突破难度仍然较大，长期用户留存情况仍有待观察。宏观复苏和以旧换新等消费刺激政策或将有利于公司带电品类增长，预计公司2024年GMV增速将与大盘同步。 维持“持有”评级及目标价 103 港元/26 美元：在当前宏观经济温和复苏的环境下，我们认为消费者对商品价格的高敏感度仍将持续，预计公司将在“低价策略”持续加大投入，这将导致利润端增长承压。相比于其他电商同业，公司短期缺乏明显第二增长曲线。因此，维持“持有”评级及目标价 103 港元/26 美元，对应 FY24E 9.0x P/E。公司表示将持续注重股东回报，关注 30 亿美元回购计划具体实施情况。 投资风险：上行风险：市场份额扩张，利润优于预期；下行风险：行业竞争加剧导致市场份额流失；加大投入导致利润率不及预期。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入 1,046,236 1,084,662 1,146,067 1,215,113 1,285,076 毛利润 147,073 159,704 169,003 181,052 194,046 调整后净利润 28,130 30,918 33,014 36,944 40,975 调整后目标 PE(x) 9.0 8.0 7.3 E=浦银国际预测，资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 公司研究 京东（9618.HK/JD.US） 赵丹 首席互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超，CFA 互联网分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2024 年 3 月 7 日 京东（9618.HK） 目标价（港元） 103 潜在升幅/降幅 +15% 目前股价（港元） 89.2 52 周内股价区间（港元） 81.5-192.2 总市值（百万港元） 299,215 近 3 月日均成交额（百万港元） 1,063 注：截至 2024 年 3 月 6 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 京东（JD.US） 目标价（美元） 26 潜在升幅/降幅 +4% 目前股价（美元） 24.91 52 周内股价区间（美元） 20.8-47.4 总市值（百万美元） 39146 近 3 月日均成交额（百万美元） 378 注：截至 2024 年 3 月 6 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD 99HKD 312HKD 89HKD 103USD 24USD 80USD 25USD 26-60%-30%0%30%2050801/20237/20231/2024京东集团股份有限公司股价(美元)相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 2024-03-07 2 图表 2: 损益表 E=浦银国际预测 资料来源：公司年报，浦银国际 人民币百万FY22FY23FY24EFY25EFY26E损益表收入1,046,236 1,084,662 1,146,067 1,215,113 1,285,076 收入成本(899,163) (924,958) (977,063) (1,034,061) (1,091,029) 毛利147,073 159,704 169,003 181,052 194,046 研发费用(16,893) (16,393) (16,516) (17,012) (17,991) 销售费用(37,772) (40,133) (42,187) (44,959) (47,548) 管理费用(11,053) (9,710) (10,364) (10,936) (11,566) 其他费用(61,632) (67,443) (68,169) (72,907) (77,105)