永和股份(605020)周期与成长共振的氟化工一体化企业

敬请参阅最后一页特别声明 1 氟化工产业链一体化布局领先企业。公司现阶段拥有化工原料、氟碳化学品以及含氟高分子材料三大业务板块，2023 年前三季度营收占比分别为 13.1%、54.1%、30.4%。公司基于金华、内蒙、邵武、衢州、江西五大生产基地基本实现了从上游萤石资源到中游氢氟酸、甲烷氯化物以及氟碳化学品再到含氟高分子材料的全产业链一体化布局。 三代制冷剂配额正式落地，公司有望受益于行业景气度上行。根据生态环境部数据，2024 年度公司 HFC-32、HFC-125、HFC-134a、HFC-143a、HFC-152a、HFC-227ea 生产配额分别为 0.58、0.64、1.09、1.44、1.06、0.72 万吨。三代制冷剂在进入配额管理期后供需格局将得到明显改善，盈利能力有望逐步修复。此外，公司2023 年拟向特定对象发行股票，募集资金总额不超过 19 亿元用于包头永和新材料有限公司新能源材料产业园项目，前瞻性布局四代制冷剂 HFO-1234yf（2 万吨/年）、HFO-1234ze（1.3 万吨/年）、HCFO-1233zd（1 万吨/年）。 再融资重点发力含氟高分子材料，为公司注入长期发展动力。公司目前布局的含氟高分子材料包括 PTFE、FEP 以及 PFA 等，截至23 年半年报，公司拥有含氟高分子材料及单体年产能 5.93 万吨，在建产能超过 4 万吨。2022 年公司发行可转债，募集资金用于投资建设邵武永和新型环保制冷剂及含氟聚合物等氟化工生产基地项目以及年产 10kt 聚偏氟乙烯和 3kt 六氟环氧丙烷扩建项目，目前转股价格为 23.83 元/股。随着在建产能的逐步投产，公司含氟高分子材料业务有望成为公司业绩的重要驱动力，预计 2023-2025年公司含氟高分子材料业务营收为 14.1/25.3/31.2 亿元。 我们预计 2023/2024/2025 年公司实现营业收入 45.44 亿/58.11亿/67.97 亿元，同比+19.45%/+27.89%/+16.97%，归母净利润 2.51亿/6.26 亿/8.47 亿元，同比-16.47%/+149.71%/+35.34%，对应 EPS为 0.66/1.65/2.23 元。考虑到公司是氟化工一体化布局领先企业且三代制冷剂行业景气度持续上行，给予公司 2024 年 22 倍 PE，目标价格 36.31 元，给予公司“增持”评级。 项目建设与投产进度不及预期；三代制冷剂价格涨幅不及预期的风险；配额管理政策实施效果不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期风险；原材料价格波动；汇率波动；24 年 7 月公司限售股存在大额解禁。 05010015020025030035040045022.0026.0030.0034.0038.0042.00230228230331230430230531230630230731230831230930231031231130231231240131人民币(元)成交金额(百万元)成交金额永和股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、氟化工一体化布局领先企业，周期与成长属性兼具................................................ 5 1.1、持续完善氟化工产业链一体化建设，重点发力高附加值含氟高分子材料......................... 5 1.2、周期性：布局差异化小品种三代制冷剂，有望受益于行业景气度上行........................... 6 1.3、成长性：含氟高分子材料产能逐步释放，为公司成长注入持续动力............................. 9 二、国内萤石供需格局偏紧，公司拥有采矿与探矿权形成资源优势..................................... 11 2.1、工业领域氟元素主要来源，下游应用领域广泛.............................................. 11 2.2、全球萤石资源分布较为集中，我国是萤石主要生产与出口国之一.............................. 12 2.3、萤石供需总体偏紧，价格持续突破历史高位................................................ 13 2.4、持续布局上游萤石矿产，形成资源端明显优势.............................................. 15 三、三代制冷剂配额方案正式落地，行业景气度持续上行............................................. 16 3.1、供给侧：2024 年 HFCs 配额正式出台，行业格局高度集中 .................................... 16 3.2、需求侧：空调需求中短期内仍有一定支撑，汽车领域需求总体趋于平稳........................ 17 3.3、价格：三代制冷剂盈利能力逐步修复，行业景气度持续上行.................................. 20 3.4、小品种三代制冷剂配额数量行业领先，前瞻性布局四代制冷剂打造先发优势.................... 21 四、重点发力含氟高分子材料，为公司注入长期成长动力............................................. 22 4.1、含氟高分子材料性能优异，发展精细化和高附加值产品大势所趋.............................. 22 4.2、PTFE：高性能有机含氟高分子塑料，高端化与精细化发展大势所趋............................ 23 4.3、FEP：PTFE 改性升级材料，下游市场容量快速提升 .......................................... 27 4.4、PFA：PTFE 另一改性材料，国产替代空间广阔 .............................................. 28 4.5、HFP：含氟高分子材料重要中间体原料，公司持续扩充产能加强中游配套....................... 31 五、盈利预测与投资建议......................................................................... 32 5.1、盈利预测.............................................................................. 32 5.2、投资建议及估值........................................................................ 34 六