合生创展集团(0754.HK)住宅商业双轮驱动，土储充沛的隐形巨人

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 合生创展集团（0754.HK） 房地产 [Table_Date] 发布时间：2024-02-22 [Table_Invest] 买入 首次覆盖 [Table_Market] 股票数据 2024/2/22 6 个月目标价（港元） 4.79 收盘价（港元） 3.97 12 个月股价区间（港元） 3.48-6.50 总市值（百万港元） 15,056 总股本（百万股） 3,793 A 股（百万股） - H 股（百万股） 3,793 日均成交量（百万股） 4.63 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅(%) 1M 3M 12M 绝对收益 12.46% -8.74% -36.93% 相对收益 0.56% -3.14% -18.91% [Table_Report] 相关报告 《城中村改造系列深度报告（一）》 —20231006 证券分析师：吴胤翔 执业证书编号：S0550522030003 18117166023 wuyx@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 合生创展集团： 住宅商业双轮驱动，土储充沛的隐形巨人 报告摘要： [Table_Summary] 土储充沛，集中于高能级城市。截至 2023 年 6 月末公司土地储备 2835 万㎡，2023 全年销售面积 77 万㎡，覆盖倍数 37 倍；住宅板块土储分布在环渤海、长三角及珠三角区域高能级城市，商业板块土储 95%集中于一线城市；根据克而瑞，公司 2022 年末土储权益货值 4672 亿元，在中国房地产房企总土储货值中排名第 12。 高度自律，财务结构稳健。公司负债结构以长期借款为主，2023 年 6 月末长期负债占比 68.1%，融资来源以银行为主，84%有息负债为银行，信用债占比仅为 4.6%；综合融资成本 6.3%，维持在合理水平；2022 年、2023 年1-6 月有息负债分别净偿还 187、51 亿港元。 “港式”内资，深耕旧改多年，慢周转收获高溢价。2023 年 1-12 月，公司实现销售额 326 亿元；在专注高端住宅、坚持高能级城市、慢周转的发展战略下，2023 年 1-12 月销售均价为 4.21 万/㎡，除 2022 年受疫情影响结算外公司 2019-2021 年地产开发板块净利率分别为 35%、42%、51%；截至2022 年末，公司预计通过旧改孵化的项目货值预计可达 2520 亿。 布局核心城市，匠心运作构筑商业板块护城河。商业板块以“合生汇”为核心 IP，轻重模式齐头并进，已建成并运营面积超 500 万㎡，超 80%项目分布在北上广深一线城市，业态包括商业综合体、办公、酒店及产业综合体；截至 2022 年末，公司自持在营项目 16 个，总建面 204.92 万㎡。 投资建议：公司凭借高度自律的财务结构已度过地产至暗时刻；2022 年末权益土储 4672 亿元，排名全市场第 12；在保证流动性的情况下旧改拿地、深耕高能级城市，慢周转收获高溢价；商业板块已形成核心 IP 并具备品牌护城河。我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 76.71/80.78/82.93 亿港元，每股收益为 2.02/2.13/2.19 港元，对应 PE 为 1.96/1.86/1.82X。在公司掌握优质土储、专注高端住宅，继续大力发展商业板块的情况下业绩可期，考虑到合生创展集团自身慢周转的业务模式，我们给与公司合理目标价 4.79 港元，对应 2024 年 PE 估值 2.25 倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业复苏缓慢；旧改孵化进度低于预期；融资环境恶化；业绩预测和估值不达预期。 40%50%60%70%80%90%100%110%120%130%2023-02-222023-03-092023-03-242023-04-082023-04-232023-05-082023-05-232023-06-072023-06-222023-07-072023-07-222023-08-062023-08-212023-09-052023-09-202023-10-052023-10-202023-11-042023-11-192023-12-042023-12-192024-01-032024-01-182024-02-022024-02-17恒生指数合生创展集团[Table_Finance] 财务摘要(百万港元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 30734.20 27252.01 30820.90 26503.81 27213.42 (+/-)% -10.58% -11.33% 13.10% -14.01% 2.68% 归属母公司净利润 9759.18 8762.46 7671.45 8078.44 8293.31 (+/-)% -28.42% -10.21% -12.45% 5.31% 2.66% 每股收益(港元) 3.71 3.05 2.02 2.13 2.19 市盈率 4.38 2.52 1.96 1.86 1.82 市净率 0.40 0.24 0.15 0.14 0.13 净资产收益率(%) 10.13% 9.41% 7.64% 7.48% 7.16% 总股本 (百万股) 2,382 2,873 3,793 3,793 3,793 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 33 [Table_PageTop] 合生创展集团/公司深度报告 目 录 1. 三十而立，发展进入新征程 .............................................................................. 5 1.1. 开发、商业双轮驱动，多业务齐头并进 ............................................................................... 5 1.2. 老牌家族房企，股权结构稳定 ............................................................................................... 6 1.3. 盈利能力亮眼，多元化发展熨平行业波动 ........................................................................... 7 1.4. 隐形地产航母，超前布局构筑护城河 .........................................................................