医药外包行业系列深度报告之二：内资药企需求高增长，助力医药研发合同外包服务产业第三波浪潮

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 6 月 8 日 医药生物 内资药企需求高增长，助力 CRO 产业第三波浪潮 ——医药外包行业系列深度报告之二 行业深度  ◆CRO 板块业绩持续超预期，黄金发展期判断得到充分验证CRO 板块公司 18 年和 19Q1 业绩持续高增长，普遍超市场预期，催生了板块性行情。剔除药明康德、康龙化成个股性原因，CRO 板块 19 年 1-5月股价整体涨幅高达 50%，是医药行业中的耀眼板块。众多行业数据和公司业绩充分验证了我们于 18 年底发布的行业深度报告《中国制药产业大破大立，开启 CRO 行业黄金发展期》中的观点。展望未来，我们仍认为CRO 行业高景气将持续，龙头公司业绩将持续优异，且天花板高。 ◆内资需求催生的我国 CRO 第三次发展浪潮将持续我国的 CRO 产业在承接外资药企外包需求中建立，目前正处于第三次发展浪潮中，与前两次都是由外资药企需求拉动不同，本次是由内资药企需求拉动。我们看到多项指标都证明我国 CRO 产业景气将持续：Biotech 融资额继续创新高；带量采购冲击下，药企研发投入继续维持较高增长；外资药企单独中国区临床试验开展数仍有所增长。◆头部 CRO 充分受益，并成为研发主导，有望打开成长天花板头部 CRO 公司是力图转型创新的药企的合作首选，并契合 Biotech 整体性外包和融资需求，将充分受益本次浪潮。研发端是药品整个生命周期中最早期，也是资金投入最大的环节。CRO 公司提供了这一价值含量高的服务，具有延伸价值。未来，CRO 龙头将服务于研发立项、融资、研发、生产、销售等药品全生命周期。与外资 CRO 巨头始终依附于药企的发展环境不同，我国 CRO 产业在承接外资药企的需求中已经完成初步发展，在内资药企的转型创新中，CRO 成为了研发的主导，进一步打开成长天花板。 ◆行业景气，龙头天花板高，强者恒强趋势明显，推荐各领域龙头我国制药产业正处于大破大立之时，传统药企创新转型的迫切性需求和Biotech 浪潮的爆发性需求叠加，正推动我国 CRO 产业进入第三次发展浪潮。CRO 业务延伸性强，内资龙头天花板高，且强者恒强趋势明显。我们重点推荐泰格医药（临床龙头）、药明康德（一体化龙头）、药石科技（分子砌块龙头）、昭衍新药（药物安评龙头）、康龙化成（第二大临床前 CRO）。 ◆风险提示：研发投入低于预期；人力成本上升；收购整合不及预期。证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 300347 泰格医药 66.53 0.94 1.38 1.85 69 48 35 买入 603259 药明康德 79.20 1.94 1.92 2.43 41 41 32 买入 2359.HK 药明康德 75.47 1.94 1.92 2.43 39 39 31 买入 603127 昭衍新药 45.55 0.67 0.93 1.24 66 48 36 买入 300725 药石科技 66.15 0.93 1.38 1.97 69 48 34 增持 300759 康龙化成 36.22 0.52 0.70 0.96 70 52 38 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2019 年 5 月 31 日，汇率取“1港元=0.8791 人民币” 增持（维持） 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 宋 硕 (执业证书编号：S0930518060001) 021-52523872 songshuo@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -40%-28%-15%-3%10%05-1808-1811-1802-19医药生物沪深300资料来源：Wind 相关研报中国制药产业大破大立，开启 CRO 行业黄金发展期——CRO 行业深度报告 ····································· 2018-12-25 2019-06-08 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 18 年年报和 19 年一季报已披露完毕，我们看到 CRO 板块公司业绩继续保持高增长，普遍超市场预期，业绩的持续超预期催生了板块性行情。剔除药明康德、康龙化成个股性原因，CRO 板块 19 年 1-5 月股价整体涨幅约50%，可以说是年初至今医药行业中的耀眼板块。展望未来，以下问题成为市场关注的焦点： 1）CRO 行业景气度持续性如何？ 2）上市 CRO 公司业绩高增长持续性如何？ 3）龙头 CRO 公司天花板在哪里？ 我们于 18 年 12 月 25 日发布了的行业深度报告《中国制药产业大破大立，开启 CRO 行业黄金发展期》中，提出了 CRO 行业的研究跟踪体系，并对行业未来发展做出了量化预测。本篇报告即是根据这一体系回答以上疑问。 我们区别于市场的观点 1）本篇报告量化地展示了 Biotech 浪潮对 CRO 产业的影响，认为其是本轮国内 CRO 发展浪潮的最重要驱动力。并根据先导指标——医药企业VC/PE 融资额，认为国内 CRO 产业景气将持续。 2）市场普遍认为药企在带量采购冲击下，可能会压缩研发投入。而我们从不同类型药企的角度进行客观分析，认为药企总体仍将加大创新药研发投入，尤其是大型仿制药企业。 3）市场普遍认为在我国认可海外临床数据之后，外资药企的单独中国区临床需求将萎缩；而我们认为由于大量的海外临床并不满足华裔人种志愿者数量要求，以及我国市场吸引力持续提升，外资药企的单独中国区临床数量短期不会下滑，甚至仍有增长。 4）本篇报告首次分析、比较了内资 CRO 企业发展环境与全球巨头的不同，认为在国内 CRO 产业的第三次发展浪潮中将成为研发的主导力量，其发展天花板可能高于海外全球龙头。 投资观点 当下我国制药产业正处于大破大立之时，传统药企创新转型的迫切性需求和 Biotech 浪潮的爆发性需求叠加，正推动我国 CRO 产业进入第三次发展浪潮。CRO 业务延伸性强，内资 CRO 龙头天花板高，且强者恒强趋势明显。我们重点推荐泰格医药（临床龙头）、药明康德（一体化龙头）、药石科技（分子砌块龙头）、昭衍新药（药物安评龙头）、康龙化成（第二大临床前 CRO）。 2019-06-08 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 CRO 业绩持续超预期，催生板块大行情 ................................................................................... 4 2、 内资需求催生的 CRO 第三次发展浪潮将持续 ........................................................................... 4 2.1、 科创板进一步助推 Biotech 浪潮 .................................................