士兰微(600460)净利润承压；士兰明镓增资并表

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 士兰微 (600460 CH) 净利润承压；士兰明镓增资并表 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 20.48 2024 年 2 月 06 日│中国内地 电子 金融资产损失+市场竞争加剧拖累 2023 业绩表现；关注士兰明镓增资并表 士兰微发布 2023 业绩预告及士兰明镓并表公告。公司预计 2023 年归母净亏损 0.35-0.52 亿元,同比出现亏损，主因：1）金融资产价格下跌带来净亏损 4.5 亿元；2）LED 竞争加剧，公司芯片价格较 22 年末下降 10-15%，士兰明芯亏损扩大。3）功率/模拟芯片竞争加剧，公司消费类产品出货量减少，价格回落。考虑到 24 年市场竞争加剧，明镓并表后折旧的增加，我们预测2023/2024/2025年归母净利润为-0.48/2.45/4.45亿元（前值：0.83/3.89/4.44亿元）。基于 24 年每股净资产 4.55 元预期，我们给予公司 4.5x 2024E PB，较可比公司平均的 2.7x 溢价主因 12 寸产线、SiC 等领域前瞻性布局，下调目标价至 20.48 元（前值：27 元）,维持“增持”评级。 士兰明镓增资并表，预计 24 年底 SiC 6 寸月产能 1.2 万片 2 月 1 日，士兰微公告其对子公司士兰明镓增资并表。增资完成后，士兰微持股 48.2%，取得控制权，并产生 2.0 亿元投资收益。大基金/厦门半导体投资集团分别持股 14.1/33.7%。公司表示：1）产能方面：士兰明镓当前 6寸 SiC MOS 芯片产线处于满产状态，月产能 3000 片，计划到 2024 年底具备月产 1.2 万片的能力。2）需求方面，公司 SiC 主驱模块已通过国内多家客户质量认定，并接获批量订单开始交付。我们建议关注：1）主驱模块批量上车进展；2）并表所产生的折旧摊销对毛利率的削薄。 2024 展望：毛利率或承压，看好 IDM 商业模式的长期竞争力 考虑到当前库存水位持续走高且终端需求增速放缓，我们认为 2024 年部分车规级/光伏领域的功率料号价格仍处于下行通道，中低压产品价格或企稳，叠加明稼并表后厂房和设备折旧的增加，我们下调公司 2024 毛利率预期1.1pp。我们看好：1）SiC 主驱模块的前瞻性布局有望进入收获期；2）公司 IDM 模式在特色工艺和产品研发上具有更突出的竞争优势，在 IGBT、IPM等传统优势领域巩固领先地位。 下调目标价至 20.48 元，维持增持评级 考虑到 24 年市场竞争加剧，明镓并表后折旧的增加，我们下调公司 2024毛利率预期 1.1pp，我们预计 2025 年盈利能力或有修复，我们预测2023/2024/2025年归母净利润为-0.48/2.45/4.45亿元（前值：0.83/3.89/4.44亿元）。基于 24 年每股净资产 4.55 元预期，我们给予公司 4.5x 2024E PB，较可比公司平均的 2.7x 溢价主因 12 寸产线、SiC 等领域前瞻性布局，下调目标价至 20.48 元（前值：27 元）,维持“增持”评级。 风险提示：半导体周期下行，消费电子板块需求复苏不及预期，12 英寸产能爬坡不及预期的风险。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁宁 SAC No. S0570522120003 dingning021681@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张宇 SAC No. S0570523090002 SFC No. BSF274 zhangyu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 郭春杏 SAC No. S0570524010002 SFC No. BTP481 guochunxing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 20.48 收盘价 (人民币 截至 2 月 2 日) 17.30 市值 (人民币百万) 28,788 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 305.59 52 周价格范围 (人民币) 17.30-41.36 BVPS (人民币) 4.28 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 7,194 8,282 9,324 10,778 12,351 +/-% 68.07 15.12 12.58 15.60 14.60 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,518 1,052 (48.23) 245.09 445.29 +/-% 2,145 (30.66) (104.58) 608.19 81.68 EPS (人民币，最新摊薄) 0.91 0.63 (0.03) 0.15 0.27 ROE (%) 30.79 15.27 (0.66) 3.29 5.71 PE (倍) 18.97 27.35 (596.93) 117.46 64.65 PB (倍) 4.49 3.90 3.93 3.80 3.59 EV EBITDA (倍) 13.04 15.80 40.48 24.92 18.56 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (52)(35)(18)(1)16Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24(%)士兰微沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 士兰微 (600460 CH) 图表1： 收入拆分 （百万元） 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,026 3,111 4,281 7,194 8,282 9,324 10,778 12,351 集成电路 963 1037 1420 2293 2723 3043 3469 3910 器件 1475 1518 2203 3813 4467 5181 6167 7262 LED 505 423 391 708 1123 740 763 778 其他主营业务 53 60 82 119 733 162 162 162 其他 30 72 185 261 162 197 217 239 占比 集成电路 31.8% 33.3% 33.2% 31.9% 32.9% 32.6% 32.2% 31.7% 器件 48.8% 48.8% 51.5% 53.0% 53.9% 55.6% 57.2% 58.8% LED 16.7% 13.6% 9.1% 9.8% 13.6% 7.9% 7.1% 6.3% 其他主营业务 1.7% 1.9% 1.9%