国电南瑞(600406)动态报告：电网投资增速提升，换流阀龙头受益核准高峰

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 国电南瑞(600406) 电网设备/电力设备 [Table_Date] 发布时间：2024-02-02 [Table_Invest] 买入 [Table_Market] 股票数据 2024/02/01 6 个月目标价（元） -- 收盘价（元） 20.88 12 个月股价区间（元） 20.55~28.05 总市值（百万元） 167,729.73 总股本（百万股） 8,033 A 股（百万股） 8,033 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 25 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -6% -8% -4% 相对收益 0% 2% 19% [Table_Report] 相关报告 《华明装备（002270）：业绩基本符合预期，受益海外需求景气》 --20240125 《思源电气（002028）：现金流翻倍增长，业绩稳健提升》 --20240122 《平高电气（600312）：组合电器优势明显，乘特高压东风扬帆起航》 --20230320 《许继电气（000400）：特高压直流再攀高峰，新能源助力多箭齐发》 --20230103 [Table_Author] 证券分析师：岳挺 执业证书编号：S0550522120001 0755-33975865 yueting@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司动态报告 电网投资增速提升，换流阀龙头受益核准高峰 ---国电南瑞动态报告 报告摘要： [Table_Summary] 电网投资增速提升，公司中标额较快增长。主要由于新能源快速发展，电源建设同比高增，电网建设需求旺盛，近年来电网投资增速持续提升，2023 年同比增长 5.4%至 5275 亿元，增速提升 3.4pcts，2024 年国网计划投资超 5000 亿元，电网投资维持高位。国网招标方面，2023 年输变电项目变电设备共开展了 7 个批次公开招标、2 个批次协议库存招标、1 次邀标采购和 6 次单一来源采购，合计中标金额达 713.21 亿元，同比增长30.22%，中标标包数量 4293 个，同比增长 15.37%，中标单包金额 1661万元，同比增长 12.84%。2023 年，公司中标金额 33.14 亿元，市占率4.65%，位居第 5，同比增长 19.73%；其中，子公司南瑞继保中标金额15.16 亿元，同比增长 43.66%。考虑到新能源装机年新增 2 亿千瓦以上，输变电设备招标规模或持续较快增长，公司有望从中获益。 特高压建设高峰已至，公司换流阀龙头地位显著。2023 年，国网特高压与输变电设备分别进行招标，完成“2 交 4 直”新建特高压项目的招标采购工作，6 次特高压设备招标中标金额达 405.23 亿元，远超 2022 年的34.38 亿元，其中公司中标额超过 34.23 亿元（含设备、材料、服务），同比亦大幅增长，主要由于 2022 年没有进行特高压直流项目设备招标。在直流特高压领域中，公司换流阀市占率领先优势明显，两大子公司常州博瑞和中电普瑞 2023 年市占率分别达到 24.92%、24.68%，合计占比近半；直流控制保护系统方面，公司子公司南瑞继保及许继电气各中标两条直流线路，公司价值量占比 54.64%。2023 年，公司换流阀及直流控保分别中标 24.64、4.37 亿元，占公司特高压项目中标额 85%。2024 年，全国或核准招标至少 4 条特高压直流线路，公司特高压项目中标额有望连续两年维持高位。 柔性直流趋势建成，公司自研 IGBT 前景广阔。主要由于使用晶闸管的常规特高压直流输电线路存在换相失败等固有风险，柔性直流输电预计将成为未来特高压直流的发展方向，公司已形成涵盖 3300V、4500V 高压系列以及 1200V、1700V 中低压系列 IGBT 产品。由于柔性换流阀用IGBT 需要外采且价值量较高，柔性换流阀价值量一般可达常规换流阀的 3 倍左右，公司使用自产 IGBT 有望获取竞争优势。 盈利预测：预计 2023-2025 年公司营业收入 521.17/589.39/663.16 亿元，归母净利润 74.46/87.74/102.57 亿元，EPS 0.93/1.09/1.28 元，对应 PE 分别为 22.53/19.12/16.35 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期，特高压进展不及预期。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 42,411 46,829 52,117 58,939 66,316 (+/-)% 10.15% 10.42% 11.29% 13.09% 12.52% 归属母公司净利润 5,642 6,446 7,446 8,774 10,257 (+/-)% 16.30% 14.24% 15.51% 17.84% 16.90% 每股收益（元） 1.02 0.97 0.93 1.09 1.28 市盈率 39.25 25.15 22.53 19.12 16.35 市净率 5.84 3.85 3.53 3.20 2.87 净资产收益率(%) 15.70% 16.09% 15.66% 16.73% 17.58% 股息收益率(%) 1.96% 1.87% 2.25% 2.65% 3.10% 总股本 (百万股) 5,545 6,695 8,033 8,033 8,033 -30%-20%-10%0%10%20%2023/22023/52023/8 2023/11国电南瑞沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 7 [Table_PageTop] 国电南瑞/公司动态 1. 电网投资稳步增长，公司业绩较快提升 公司最终控股股东国家电网是全球最大的公用事业公司，经营区域覆盖全国 26 个省、自治区、直辖市，供电范围占国土面积 88%，供电人口超过 11 亿。公司是国家电网核心上市平台，是国内电力系统及其自动化领域唯一能够提供全产业链产品和一体化整体解决方案的供应商。公司目前已形成电网自动化及工业控制、继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、发电及水利环保四大业务板块，其中电网自动化及工业控制板块 2022 年营收及毛利占比均为 54%，2022/23H1 营收增速为7.13%/5.24% 、 毛 利 增 速 为 12.50%/12.59% ， 拉 动 公 司 整 体 归 母 净 利 润 增 长14.24%/18.43%。 图 1：2022 年公司营收构成 图 2：2022 年公司毛利构成 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 图 3：公司近年营收变化（亿元） 图 4：公司近年归母净利润变化（亿元） 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东