非银行金融行业寿险业比较研究系列深度报告一：从国外成熟寿险市场看我国寿险业发展

请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 2017 非银行金融行业深度报告 [table_research] 行业深度报告●非银行金融行业 2019 年 6 月 5 日 [table_main] 公司深度报告模板 寿险业比较研究系列深度报告一：从国外成熟寿险市场看我国寿险业发展 核心观点： 非银行金融行业 推荐 维持评级  国外成熟寿险市场注重负债管理，深耕存量业务价值。美国寿险保费增速相较于 70-80 年代的高点显著回落，当前增速波动剧烈；深耕存量业务逐步成为险企应对保费增长压力、改善盈利能力的主要方式；产品结构优化，年金和健康险为主，附加开放投资型和指数型万能险，适应人口结构变迁和市场行情波动下的客户需求；以客户需求为导向的专业化代理服务模式快速发展；行业经营规范，信誉度较高，较少存在误导、欺诈行为。日本寿险行业也已步入成熟发展期；日本寿险公司保费收入和资产规模呈低速增长态势，行业竞争相对充分；寿险公司利润结构稳定且以死差为主，受投资收益波动影响较小；产品结构上看，随着日本人口进一步老龄化、少子化发展，医疗险和健康险越发受到欢迎。  中国寿险业由规模驱动转向质态提升。2017 年我国寿险公司保费收入已经位居世界第二。进入 2018 年以后，中国寿险业务保费收入增速换挡，销售承压。受 134 号文、消费习惯、高基数等影响，年金险销售受挫，新单保费负增长，开门红承压，拖累全年保费增长。2018 年，寿险业务实现原保费收入 20722.86 亿元，同比减少 3.41%。在监管政策的引导下，寿险行业回归保障力度加大，中国寿险业务品质提升，保障属性增强。截至 2018 年末，中国平安、中国太保和新华保险保障类产品占比分别为 33.40%、34.70%和57.74%，较 2014 年末分别增长 16.73、10.20 和 19.05 个百分点。中国寿险业未来发展的驱动因素主要来自于居民收入增长、消费升级、养老健康险需求上升以及居民保障意识的增强。  中国寿险业与美日成熟寿险市场差异主要体现在发展阶段、险种结构、保险营销、缴费模式和盈利模式等五个方面。整体来看，我国寿险业仍处于初级发展阶段,未来成长空间广阔；长期保障型产品占比低于国外成熟市场；保险营销主要通过险企自建代理人队伍，销售模式相对粗放，关注规模甚于服务质量，专业保险中介和以客户需求为导向的顾问行销模式尚在培育期；续期业务拉动效应明显，对存量业务价值的挖掘力度需要加大。借鉴成熟市场经验，我国寿险业需要：（1）重视客户需求导向：顺应老龄化和消费升级趋势，丰富产品结构，加大产品创新力度；提升销售专业化水平，强化代理人培训，有效运用保险中介。（2）强化负债管理：开展长期保障类业务，有效运用金融科技，提升死差益和费差益。  投资策略，险企手续费及佣金税前扣除限额提至 18%，大幅减轻险企负担，减税红利释放增厚利润，助力险企回归保障转型。行业保费收入同比增速改善，险企主动调整产品销售节奏，同时对于保障类产品重视度持续提升，保障类业务的持续发力将进一步推动新业务价值改善。当前板块 P/EV 在0.76-1.20 倍之间，估值不贵，性价比较高。建议关注板块配置价值。推荐顺序为：中国平安（601318.SH）、新华保险（601336.SH）、中国太保（601601.SH）、中国人寿（601628.SH）。  风险提示：长端利率曲线下移的风险，保险产品销售不及预期的风险。 分析师 武平平 ：010-66568224 : wupingping@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130516020001 张一纬 ：010-66568668 : zhangyiwei_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130519010001 特此鸣谢 杨策 ：010-66568643 : yangce_yj@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息 [table_marketdata] 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 2017 非银行金融行业深度报告 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 从中长期来看，中国寿险业未来发展的驱动因素主要来自四个方面：（1）保险业深度和密度处于低位且远低于发达国家水平。（2）居民可支配收入增长和消费升级环境下居民医疗保健支出力度加大有望为保险业未来发展带来持续稳定增量需求。（3）重疾发病率和死亡率上升、个人医疗负担较重催生商业健康险需求。（4）居民保障意识逐渐增强，保险购买力度加大。依据中国银保监披露的数据，2019年1-3月保险行业实现原保险保费16322 亿元，同比增长15.89 %，相较去年同期-11.23%的下滑水平，实现显著改善。与此同时，2019 年一季报显示，上市险企进一步优化业务结构，主动调整产品销售策略，有助于新业务价值率改善和新业务价值持续稳健增长。 我们与市场不同的观点： 2019 年以来，险企主动调整开门红阶段产品销售策略，有利于业务节奏更加均衡，促进险企保费稳健增长。与此同时，一季度报数据显示上市险企长期保障型占比提升，结构优化推动新业务价值率持续提升，促进险企价值增长。投资端，宏观经济企稳,货币政策保持松紧适度,及时预调微调,保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定,我们认为长债收益率窄幅震荡，下行空间有限。 行业估值与投资建议： 险企手续费及佣金税前扣除限额提至 18%，大幅减轻险企负担，减税红利释放增厚利润，助力险企回归保障转型。行业保费收入同比增速改善，险企主动调整产品销售节奏，同时对于保障类产品重视度持续提升，保障类业务的持续发力将进一步推动新业务价值改善。当前板块P/EV 在 0.76-1.20 倍之间，估值不贵，性价比较高。建议关注板块配置价值。推荐顺序为：中国平安（601318.SH）、新华保险（601336.SH）、中国太保（601601.SH）、中国人寿（601628.SH）。 行业表现的催化剂： 行业保费增速持续回暖，长债收益率筑底回升。 主要风险因素： 长端利率曲线下移的风险，保险产品销售不及预期的风险。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2017 非银行金融行业深度报告 目 录 一、引言 .............................................................................................................................................................................. 3 二、国外成熟寿险市场：注重负债管理，深耕存量价值 ............................................................................................... 3 （一）美国寿险业：成熟寿险业，深耕存量 .....................................