经济数据点评：消费恢复拉动经济平稳收官，内需动能即将面临转换

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 01 月 17 日宏观类●证券研究报告消费恢复拉动经济平稳收官，内需动能即将面临转换事件点评经济数据点评（2023.12/Q4）投资要点 零售单月温和向好总体仍偏低增，大众消费尽管复苏峰值已过但仍是主要拉动力量。12 月社零以两年平均增速计小幅反弹 0.9 个百分点至 2.7%（以下均为两年平均口径），结构上呈现以下特点：1）大众消费增长趋势小幅降温，但仍构成 12 月消费增长的主要贡献来源，限额以下商品拉动总零售两年平均增长 1.2 个百分点；2）限额以上和可选商品消费改善幅度比较温和，12 月限额以上商品零售两年平均增长 2.3%，上行 0.9 个百分点，其中可选商品贡献 1.4 个百分点。3）服务零售额低基数下增速连续小幅上行，2023 年全年累计同比增长 20.0%，较前 11 个月累计增速再上行 0.5 个百分点，显示服务消费是疫后消费恢复性增长的主要动能。 固定投资单月回升收官，制造业强劲拉动，广义基建平稳高增，房地产投资继续探底。2023 年固定资产投资累计同比 3.0%，测算 12 月单月固定投资同比上行 1.2个百分点至 4.1%，回升至近 9 个月高位。最主要的拉动来自制造业投资，单月同比增速大幅回升 1.2 个百分点至 8.4%，在外部环境日趋复杂的背景下先进产业链投资不断加速以提升国内产业链完整性安全性和韧性。广义基建投资增速小幅回升0.2 个百分点至 8.1%，以电力能源为代表的广义基建投资全年以较为稳定的、较高的增速水平对投资和经济增长形成重要的稳定作用。房地产开发投资单月同比下滑幅度进一步扩大至-12.5%的年内新低水平，当前房地产市场仍未真正迎来底部。 住宅销售再度降温，一线城市政策“松绑”效果仍需观察。年底房地产市场需求未能见底，12 月一线城市二套房首付比例下调促进需求成效甚微，住宅销售面积同比持续探底，12 月单月同比跌幅显著扩大 3.2 个百分点至-16.1%，仅次于 6 月为年内次低；住宅竣工面积在 2023 年以来不断强调的保交楼政策带动下再度小幅回升 0.4 个百分点至 14.8%，新开工面积则再度回落至-13.3%的负增长区间。近期一线城市房地产销售面积出现了初步的底部企稳迹象，我们预计房地产市场需求在2024 年同比跌幅有所收窄，一线城市房价有望在 2024 年一季度看到阶段性底部。 加速去库存阶段内需拉动有限，制造业生产增长动能有所放缓。12 月工业增加值两年平均增长 4.0%，较前月回落 0.4 个百分点，主要拖累因素来自制造业，反映出在制造业整体加速去库存的阶段，内需从消费到投资缺乏可持续的高增动能，工业企业扩产意愿不强，仍需促进内需类政策持续发力才能加快库存出清、提升企业生产热情。2023 年基建投资和接触性服务业复苏持续带动农业户籍人口就业改善。 四季度和全年实际 GDP 增长 5.2%收官，消费复苏动能见顶后有所降温，投资拉动难以持续，2024 年期待财政扩张和货币配合性宽松共同有效促进可持续的消费和投资内需增长。2023 年经济结构中疫后大众消费复苏成为全年最大的增长贡献来源，但主要源于基建投资实物工作量和接触性服务业场景恢复而形成的阶段性就业改善所带来的收入拉动作用，在三季度见顶之后，四季度已经开始降温。在当前时点展望 2024 年，应当看到内需增长动能从疫后恢复向可持续增长结构转换的重要性，财政货币政策双轮驱动、和衷共济的政策格局是不可或缺的。我们维持 2024年实际 GDP 增长约 5.0%左右、财政政策聚焦适度提升赤字率、通过二次分配改善中等收入群体收入预期和消费意愿、货币政策积极通过大幅降准和小幅结构性降息的方式对财政扩张和有效投资所形成的融资需求进行有力保障的预期不变。 风险提示：稳增长政策力度不及预期风险。分析师秦泰SAC 执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn相关报告年末信贷没有惊喜，节前降准迫在眉睫——金融数据速评（2023.12） 2024.1.13美 CPI 超预期走强，美联储会推迟降息吗？——华金宏观·双循环周报（第 40 期）2024.1.12出口进入高端产业链“拉锯战”新阶段——进出口数据点评（2023.12） 2024.1.12内 需 见 底 了 吗 ？ — — CPI 、 PPI 点 评（2023.12） 2024.1.12强劲非农提升近期我国降准紧迫性——华金宏观·双循环周报（第 39 期） 2024.1.6事件点评http://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、零售单月温和向好总体仍偏低增，大众消费尽管复苏峰值已过但仍是主要拉动力量。12 月社会消费品零售总额同比下行 2.7 个百分点至 7.4%，以两年平均增速计（以剔除 2022年四季度防控和疫情导致的消费冲击对基数的扭曲效应），小幅反弹 0.9 个百分点至 2.7%（以下均为两年平均口径），仍远低于正常水平的零售增速持续暴露有效内需不足的问题，结构上呈现以下特点：1）大众消费在 2023 年三季度达到复苏峰值水平后增长趋势小幅降温，但仍构成 12月消费增长的主要贡献来源，12 月限额以下商品拉动总零售两年平均增长 1.2 个百分点，贡献较 11 月上行 0.9 个百分点，是拉动 12 月零售增长的最主要力量，以大众消费为主的餐饮业保持稳定较高的拉动作用；2）代表中等收入人群商品消费的限额以上和可选商品消费改善幅度比较温和，12 月限额以上商品零售两年平均增长 2.3%，较 11 月上行 0.9 个百分点，增速仍然不高，其中可选商品贡献 1.4 个百分点，汽车拉动相对稳定，除汽车、石油制品外的可选消费拖累幅度有所收窄。3）服务零售额低基数下增速连续小幅上行，2023 年全年累计同比增长 20.0%，较前11 个月累计增速再上行 0.5 个百分点，与全年人均服务性消费支出同比增长 14.4%相一致，显示服务消费作为疫后消费恢复性增长的主要动能，拉动作用贯穿 2023 年全年。图 1：社会消费品零售总额同比及贡献结构（%）资料来源：CEIC，华金证券研究所注：2020-2021 年，2023 年 3-6 月，10-12 月为两年平均增速图 2：限额以上商品零售同比及贡献结构（%）资料来源：CEIC，华金证券研究所注：2020-2021 年，2023 年 3-6 月，10-12 月为两年平均增速二、固定投资单月回升收官，制造业强劲拉动，广义基建平稳高增，房地产投资继续探底。事件点评http://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2023 年固定资产投资累计同比 3.0%，较前 11 个月累计小幅上行 0.1 个百分点；测算 12 月单月固定投资同比上行 1.2 个百分点至 4.1%，增速回升至近 9 个月高位。其中最主要的拉动来自制造业投资，单月同比增速大幅回升 1.2 个百分点至 8.4%，为近 15 个月以来最高水平，显示在外部环境日趋复杂的背景下，先进产业链投资不断加速以提升国内产业链完整性安全性和韧性