铝系列专题一：氧化铝供给趋紧，关注高自给率铝企

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 铝系列专题一：氧化铝供给趋紧，关注高自给率铝企 [Table_IndNameRptType] 工业金属 行业研究/行业专题 [Table_IndRank] 行业评级：增持 报告日期： 2024-01-11 [Table_Chart] 行业指数与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002 邮箱：xuqy@hazq.com 分析师：汪浚哲 执业证书号：S0010523120003 邮箱：wangjz@hazq.com 联系人：黄玺 执业证书号：S0010122060011 邮箱：huangxi@hazq.com [Table_Report] 相关报告 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 几内亚油库事件+红海局势等因素扰动铝土矿供给 2023 年 12 月 18 日几内亚首都油库爆炸，燃油供应短缺影响矿石生产，叠加红海局势影响航运，铝土矿供给频繁受到扰动。几内亚铝土矿储量占全球总储量的三分之一以上，且具备矿藏集中、矿石品位高、易于开采等特点。中国铝土矿储量有限且以加工难度较大的一水型铝土矿为主，近期河南、山西等地因环保督察和矿山检查频繁停产限产，铝土矿进口依赖度持续提升，安泰科推测 2023 年氧化铝原料对外依存度上升至 58.5%。根据海关数据，2023 年 1-11 月几内亚铝土矿进口占总进口量的比重已达 70.2%。 ⚫ 铝土矿供给端扰动导致氧化铝价格波动 氧化铝制备 90%采取利用烧碱和铝土矿反应的拜耳法，根据中研网的数据，生产 1 吨氧化铝大概需要 2.3 吨铝土矿和 0.13 吨烧碱，因此氧化铝的价格波动受到铝土矿和烧碱的供给影响，铝土矿占氧化铝成本结构的比重约 37%。2023 下半年河南三门峡铝土矿复垦停产、北方地区环保限产，12 月几内亚事件进一步加剧铝土矿供给矛盾，带动氧化铝价格上涨。 ⚫ 氧化铝供需趋紧，原料自给的优势愈发凸显 截至 2023 年 10 月末，国内电解铝运行产能 4209.75 万吨，由于能耗“双控”、“双碳”政策，国家严格限制电解铝新增产能和产量，当前运行产能接近 4500 万吨的产能上限。国内氧化铝产能扩张，同时减产事件频发，氧化铝供给维持紧平衡。国内拟建产能以进口矿为主，除下游电解铝应用需求外，铝土矿供给亦将成为氧化铝扩产的制约因素。2023 年多地区发文表示新扩建氧化铝项目需落实与产能规模匹配的权益铝土矿产量，在国内频繁限产、海外供给波动的情况下，我们认为具备稳定矿石来源的企业可以更高效地实现扩产。 ⚫ 投资建议 铝土矿进口频繁受到扰动，国内铝土矿供给有限，而下游电解铝行业由于停复产成本较高，需求相对刚性，氧化铝供需走向趋紧，我们认为氧化铝原料供给将成为后续铝产业的主要矛盾。伴随氧化铝成本抬升，具备铝土矿-氧化铝原料布局的企业将持续受益，建议关注自给率较高的中国铝业、中国宏桥和天山铝业。 ⚫ 风险提示 铝土矿价格大幅波动；铝土矿进口依赖度增强；下游需求不及预期等。 -28%-18%-7%3%14%24%1/234/237/2310/231/24工业金属沪深300[Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 22 证券研究报告 正文目录 1 铝土矿进口频繁受扰，氧化铝供给趋紧 ............................................................................................................................ 5 1.1 铝土矿供给受扰，进口依赖度逐年提升 ............................................................................................................................ 5 1.2 近期受几内亚油库事件影响，氧化铝价格涨幅较大 ........................................................................................................ 8 1.3 氧化铝供需趋紧，原料自给的优势愈发凸显 .................................................................................................................. 11 2 延链+出海，铝企业绩弹性值得期待 ................................................................................................................................. 14 2.1 中国铝业：铝业龙头央企，铝土矿自给率高 .................................................................................................................. 14 2.2 中国宏桥：铝产业一体化，铝合金深加工增厚利润 ...................................................................................................... 16 2.3 天山铝业：成本优势突出，印尼项目增量可期 .............................................................................................................. 18 2.4 财务分析和估值探讨 .......................................................................................................................................................... 19 风险提示： ............................................................................................................................................................................ 21